巨额销售费用未能带来业绩高增长，水井坊高端化前路漫漫

　　2022年上半年，水井坊（600779）销售费用为6.96亿元，同比增长19.27％，其中广告费及促销费同比增长约13%至5.27亿元。

　　 记者孙煜、实习生霍亦宁 北京报道

　　7月最后一个交易日，A股白酒板块出放量大跌。

　　同花顺（300033）数据显示，7月29日，白酒指数大跌2.97%，266.78亿元的成交量也创下7月新高。

　　舍得酒业（600702）（600702.SH）、古井贡酒（000596）（000596.SZ）等次高端白酒当日的下跌幅度更大。大跌之下，有投资者担心是否会是酒企中报业绩暴雷。

　　这样的担心似乎不无道理。

　　当周，另一家次高端白酒企业水井坊（600779.SH）在板块内率先披露了2022年中报。营收同比增速12.9%、净利润同比增速-2.0%，这份不及市场预期的中报显示，部分白酒企业在上半年确实遭遇了业绩滑铁卢。

　　业绩再度低于预期

　　水井坊半年报不及预期的故事可谓是昨日重现。

　　2021年二季度，水井坊一度是A股白酒板块的增长领头羊，股价曾从3月下旬的60多元附近，一路攀升至150元左右。

　　当年7月24日，水井坊披露2021年半年报，二季度归母净利润为-0.42亿元，同比减亏0.46亿元，不及市场预期。

　　半年报发布后，水井坊股价连续跌停，一直下探至90元附近方才企稳。

　　今年二季度，水井坊虽然实现归母净利润0.07亿元，较去年同期（-0.42亿元）扭亏为盈，但这一业绩增速依然略微不及市场预期。

　　疫情是今年上半年白酒行业的关键词。年初开始，全国各地出现零星散发的疫情，白酒消费需求因此受到严重影响。这一情况在二季度非但没有好转，反而愈演愈烈。

　　在半年报“管理层讨论与分析”一节开篇，水井坊就指出，报告期内，受国内疫情反弹等超预期因素冲击，白酒消费场景萎缩。白酒行业在经历多年的高速发展后，产业发展积累的矛盾也在进一步显现。

　　在几类白酒企业中，水井坊一类的次高端白酒，因为宴席场景占比较高，受到疫情的影响可能最大。

　　2020年以来，水井坊着力聚焦江苏、河南、湖南、四川、广东、河北、山东和浙江等八大核心市场。今年上半年，河南、山东、广东、江苏和浙江等地都出现了不同程度的疫情反复，八大市场中有三个营收增长未能达到双位数。

　　二季度，水井坊的整体营收和高端酒营收增速都出现不同程度下滑，前者同比增速从一季度的14.1%下降至10.4%，后者同比增速从12.15%下降至9.8%。多家机构均指出，水井坊营收同比增长的主要动能是产品价格增长。

　　疫情反复对水井坊销售的影响不仅体现在销量上，同时也体现在营销投放上。二季度，水井坊的销售费用率为43.32%，同比下降9.40%，全国多点散发的疫情影响了水井坊的部分线下广告营销活动。

　　在二季度一类的行业淡季，费用投放一直是影响白酒企业业绩的重要因素。水井坊能够在二季度实现扭亏为盈，和当季费用率的降低有着密切关系。

　　高营销费用成沉重包袱

　　虽然进入二季度后，水井坊销售费用率同比下降明显，但综合看整个上半年，水井坊的销售费用金额依然非常高。

　　营销端高投入一直是近年来水井坊的打法。数据统计显示，近5年水井坊的销售费用占营收比接近28%，远远领先行业平均线（约18.6%）。

　　去年半年报，水井坊不及预期的业绩正是受到了同比增速49.6%、高达5.83亿元的销售费用的拖累。及至今年，水井坊部分营销活动虽然受到疫情影响，但销售费用的涨势依然没有止住。

　　整个上半年，水井坊的销售费用总额高达6.96亿，同比增长19.27％，其中广告费及促销费同比增长约13%至5.27亿元。

　　水井坊将其营销策略称为“圈层营销”。体育营销和文化营销是这一营销战略的两个重要抓手。围绕这一策略，水井坊在今年上半年开展了各类整合营销活动。

　　例如，水井坊在今年1月成为WTT世界乒联全球顶级合作伙伴，双方达成三年战略合作。水井坊和中国冰雪大会联合推出国内首档冰雪明星谈话类节目《水井坊·冰雪中国年》，并成为中国冰雪大会指定用酒。今年上半年，水井坊也是央视《国家宝藏》栏目的赞助商。

　　除了以上相对常规的营销活动，今年上半年，水井坊还在全国重点市场建设了水井坊美学馆。水井坊在半年报中表示，这是公司“培育高端圈层又一重要举措”“充分展示了公司丰富的品牌核心资产、文化底蕴和产品相关内容”。

　　上述种种营销活动推高了公司的销售费用。销售费用的居高不下，在今年疫情反复的二季度对水井坊构成了巨大的支出压力。

　　水井坊的半年报中，“经营活动产生的现金流量净额”一项的变动比例显得尤其刺眼。截至二季度末，水井坊该项数据仅为144.64万元，同比大跌99.48%。

　　对此，水井坊在半年报中称，这一变化主要系支付的市场广告费等其他经营活动现金流出的增长所致。

　　这一解释基本能和报表数字相印证。今年上半年，水井坊实现销售收现21.30亿元，同比增长12.3%，在收入端没有出现显著恶化。

　　华西证券（002926）食品饮料首席分析师寇星也认为，考虑到水井坊销售收现增长与收入增速基本相同，预收款项环比小幅增加（合同负债环比增长2.1%至8.57亿元），导致“经营活动产生的现金流量净额”出现大幅下降的主要原因是“收入增速低于费用投放增速”，以及付款周期差异导致经营活动现金流出增长。

　　高端化前路仍远

　　显而易见，水井坊上半年高额的营销投入没有得到足够的回报。

　　仅仅今年一季度，水井坊的销售费用支出就高达4.1亿元，超过整个上半年的净利润总和。

　　在半年报发布后举办的电话会上，水井坊管理层承认，一季度的投入在二季度业绩上“因为疫情影响”没有达到预期，影响了利润。

　　疫情对水井坊到底造成了多大程度的影响，难以精确计算。但可以肯定的是，今年上半年水井坊遭遇了增长困境。

　　库存数据增加是明显的变化。水井坊在半年报中称，上半年整体社会库存高于去年同期水平。据水井坊管理层在电话会上透露，6月底全国整体库存少于5个礼拜，有些省份疫情影响较大可能库存多一些，有些省份则低于4个礼拜。

　　一名资深行业分析人士向记者表示，水井坊能披露库存增加，已经是比较“实诚”的做法。由于中间环节有经销商这个“蓄水池”存在，白酒企业的真实销售情况有时可以得到粉饰。

　　水井坊新渠道的拓展也在上半年受挫。经营数据显示，基于传统大商省级代理的批发代理销售渠道依然是水井坊的销售支撑，上半年营收同比增长19.39%，营收占比为94.16%（同比增长6.24%）。

　　新渠道的上半年营收则大跌46.08%，营收占比缩减至5.84%。一名水井坊人士向记者表示，新渠道主要包括KA卖场和电商等。对此，寇星认为，新渠道的销售大减主要原因是团购客户的订单波动。

　　在产品方面，虽然上半年水井坊的高档酒大类以及两大单品“井台”及“臻酿八号”都实现了双位数增长，但水井坊旗下高端产品的竞争力和品牌力仍需要继续加强。

　　以今年4月公司推出的核心产品新一代“井台”为例，这一产品目前在线上渠道的销售价格明显低于官方建议零售价。

　　500ml 52%vol 井台的官方建议零售价为808元，而该款产品在京东水井坊官方旗舰店和自营旗舰店的售价分别为615元和645元。第三方店铺的价格甚至更低，能低于600元（价格查询时间均为7月31日）。

　　线下渠道新一代井台的价格水平也与线上类似。在记者获得的一份7月初交流纪要中，一位据称是水井坊专家的人士表示，井台这一新产品在江苏目前的占比并不明显，大力度促销之下，每瓶投入在100元左右，但成交价比较不稳定，一般在400-600元区间，力度掌握在各个终端老板手中，“无法形成稳定有效的价格”。

　　“江苏地方酒很强势，同等产品比较中，消费者对新井台没有形成固定价值观念。”当被问及新井台成交价为何不及预期时，该专家如此表示。

　　该专家还表示，水井坊今年在江苏又汰换了一些经销商，因为规模越来越大，利润越来越低，“挣不到预期中的钱”。

　　在2021年年报里，水井坊定下的经营计划是“如（2022年）下半年疫情有所改善，消费场景恢复正常，公司2022年的经营目标是主营业务收入增长15%左右，净利润增长15%左右”。前述水井坊人士告诉记者，在半年报披露后，水井坊并未调整这一业绩目标。

　　(作者：孙煜,实习生霍亦宁 编辑：朱益民）

水井坊股票行情：

● 短期趋势：该股处于空头行情中，可能有短期反弹。

● 中期趋势：

● 长期趋势：迄今为止，共30家主力机构，持仓量总计3.63亿股，占流通A股74.24%