未来贝达药业困境逆转的“空间”会有多大?

近日，医疗保险局调整创新药品定价政策消息传出，希望在创新药品上市初期对价格进行相对宽松的管理，为今天的创新药物提供强心剂。CXO领先药物明康德、康龙化为创新药领先药物，如百济神州、荣昌生物等，表现良好。不得不说，近两年来，医药企业的支撑逻辑明显偏向创新，业绩也受到阶段性影响。现在不仅政策有利，公司业绩也越来越好。下图是飞鲸今天想说的是一家创新型制药企业。贝达制药(300558)近年来的业绩如下图所示。2019-2020年净利润保持高增长，股价也在2020年7月达到上市后的最高点。但随着新产品前期投入的增加，受医保谈判降价的影响，其业绩增长受阻。2021-2022年，净利润持续下降。因此，股价继续下跌，最高跌幅超过70%。直到2023年，贝达药业终于迎来了困境的逆转。特别是2023年第三季度，贝达药业营业收入7.3亿元，同比增长78.24%，净利润1.56亿元，同比增长1833.29%。同时，非净利润与净利润相差不大，企业收入连续两个季度达到7亿元以上。那么为什么贝达药业实现了困境逆转呢？在收入方面，核心产品开始进入医疗保险。你可能会怀疑进入医疗保险不是降价不利，但对于23年1月新医疗保险产品，其以前的“小适应症”（这里指二线适应症）在21年底进入医疗保险，所以一线新适应症进入医疗保险降价范围不那么大，属于续约，同时一线治疗药物作为癌症治疗的首选，往往大于二线治疗甚至三线治疗药物，其成交量对于业绩驱动更为明显。

这种新的医疗保险药物是贝达制药最重要的上市产品之一，主要用于治疗非小细胞肺癌ALK突变，作为第一种治疗ALK阳性晚期NSCLC的国内一种新药，也是第一种进入国家医疗保险目录的国内创新药物。此外，在利润方面，随着产品销量的增长，规模优势推动了整体盈利能力的提高。2023年前三季度，毛利率分别为85.28%、83.46%、88.26%，医保产品降价对毛利率影响明显减弱；前三季度净利率分别为9.02%、11.97%、20.91%期间费用率明显下降，公司规模优势明显增强。那么，未来贝达药业困境逆转的“空间”会有多大？首先，我不得不提到贝达药业在肺癌领域使用了三种治疗药物。了解贝达药业的人都知道，其首款上市产品埃克替尼也用于治疗非小细胞肺癌，但其适应症主要是EGFR基因突变癌，2011年上市，年销售额达到20亿元。肺癌是我国肿瘤领域最大的疾病，是男性最大的疾病，也是女性第二大疾病，因此创造了肺癌药物市场5、600亿空间，其中非小细胞肺癌不同于小细胞肺癌，发病率(市场份额)达到85%。因此，无论是肺癌药物、埃克替尼、恩沙替尼、贝福替尼，它们实际上都有一定的市场预期。恩沙替尼是该公司的第二种肺癌药物。虽然其市场规模不如第一种肺癌治疗药物大，但其总市场规模也有4种、作为国内首款同类产品，50亿元的销售天花板也有望超过10亿元。据报道，2021年，与恩沙替尼类似的进口产品阿来替尼在中国的销售额达到18.7亿元，占市场的近60%。与恩沙替尼相比，其疗效相似，治疗成本较低，性价比较高。此外，贝福替尼是今年刚刚推出的第三种肺癌药物——第三代EGFR抑制剂，作为新一代药物，其潜力不言而喻（它可以与第一代埃克替尼和类似竞争产品艾力斯的伏美替尼进行比较）。三种肺癌产品和贝达制药的其他两种产品如下图所示，其中贝福替尼的二线和一线治疗适应症分别于2023年5月和10月上市。此外，伏罗尼布片也是今年新上市的药物。因此，可以看出，贝达药业营业收入预计将迎来新一轮的增长阶段，包括恩沙替尼作为医疗保险药品将呈现持续的成交量，贝福替尼今年上市尚未进入医疗保险，因此预计今年年底进入医疗保险（二线治疗适应症），预计明年将迅速为企业做出贡献。截至2023年第三季度，贝达药业总营业收入为20.44亿元。虽然具体细节尚不清楚，但目前增长良好。根据年度数据，预计未来一两年产品收入将达到30亿+，如果未来达到50亿+，贝达药业的价值将不同。当然，随着公司业绩的顺利增长，其净利率水平仍有提高的空间。根据2020年的数据，当公司业绩增长良好时，公司的净利率水平可以达到32%，但现在净利率正在上升，净利率的提高可以使净利润增长超出预期。最后，总结一下，落户贝达药业的投资价值。短期来看2023年的数据，预计2023年营业收入将达到28.57亿元，同比增长20.2%，其中第四季度预期为8.13亿元。虽然这个预期不低，但显然有望根据业绩增长趋势和产品成交量预期来实现；净利润将达到3.4亿元，同比增长133.59%，但目前第三季度净利润已达到3.05亿元。相反，我认为这种净利润是保守的。因此，我预测公司收入预计将保持20%的增长率。如果在28.57亿元预测收入的基础上，净利润为4亿元，同比增长率为175.86%，理论上与当前静态PE正好是PEG的两倍；当然，如果消化23年的净利润，当前市值对应PE是63.5倍（254亿元/4亿元），这取决于24年的预期。就24年第一季度和2023年第一季度而言，预期增长率仍然不低。因此，我预计贝达药业在短期和长期内都有其投资价值，但短期内很难把握，长期价值更值得肯定。(飞鲸投研)