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2019年6月20日,中国证监会就修改《重组办法(2016修订)》的部分条款向全社会公开征求意见,而后于2019年10月18日正式发布。《重组办法(2019修订)》的正式落地,意味着适度放松重组上市认定标准、有条件解禁创业板重组上市、恢复重组上市配套融资、加强重组业绩承诺监管等。这将对资本市场各方参与主体产生一定程度的影响。

快来和小编一起看看吧~ 

 

目录

一、适度放松重组上市认定标准

二、有条件解禁创业板重组上市

三、恢复重组上市配套融资

四、加强重组业绩承诺监管

五、其他

六、小结

 

重组上市是境内A股上市公司并购重组的重要交易类型,一直以来备受各方关注。2016年9月8日,中国证券监督管理委员会(下称“中国证监会”)发布了修改后的《上市公司重大资产重组管理办法(2016修订)》(下称“《重组办法(2016修订)》”或“旧规”),从丰富重组上市认定标准,禁止重组上市配套融资等方面严控规避借壳、严管配套融资。随着经济形势的变化,“适度调整重组上市监管规则,发挥并购重组和直接融资功能”的呼声越来越强烈。2019年6月20日,中国证监会就修改《重组办法(2016修订)》的部分条款向全社会公开征求意见,而后于2019年10月18日正式发布修订后的《上市公司重大资产重组管理办法(2019修订)》(下称“《重组办法(2019修订)》”或“新规”),相比征求意见稿,正式修订的内容基本一致,但新增了有关重组业绩承诺监管措施的内容。《重组办法(2019修订)》的正式落地,意味着适度放松重组上市认定标准、有条件解禁创业板重组上市、恢复重组上市配套融资、加强重组业绩承诺监管等。这将对资本市场各方参与主体产生一定程度的影响。

一、适度放松重组上市认定标准

(一)取消重组上市认定标准中的“净利润”指标

《重组办法(2019修订)》取消了“净利润”作为重组上市的认定标准,与科创板制度放松盈利性的要求相呼应。修改情况具体如下:

 

 

按照旧规,上市公司自控制权发生变更之日起60个月内,向收购人及其关联人购买资产,若上市公司购买的资产在最近一个会计年度所产生的净利润占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告净利润的比例达到100%以上,则构成重大资产重组,应当报中国证监会核准。但《重组办法(2019修订)》颁布后,前述资产交易行为不会仅因触发上述净利润指标而构成重大资产重组,且计算是否构成重组上市的累计期缩短至36个月(将于本部分第(二)节详述)。

净利润指标作为重组上市的认定标准之一,已执行三年有余。但实践中,如《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》的立法说明(下称“《立法说明》”)所述,“以净利润指标衡量,一方面,亏损公司注入任何盈利资产均可能构成重组上市,不利于推动以市场化方式‘挽救’公司、维护投资者权益。另一方面,微利公司注入规模相对不大、盈利能力较强的资产,也极易触及净利润指标,不利于公司提高质量”,而新规出台后,就亏损或微利的A股上市公司而言,有利于其通过注入盈利能力强的优质资产实现“重生”或转型升级;相应的,就拟注入A股上市公司的标的资产而言,盈利能力较强且规模相对不大的资产获得了更多间接上市的机会[1]。

(二)“累计首次原则”计算期间进一步缩短至36个月

《重组办法(2016修订)》将按“累计首次原则”计算是否构成重组上市的期间从“无限期”缩减至60个月,而这一次修改,《重组办法(2019修订)》将累计期限进一步缩短至36个月(详见本文第二部分示意图)。

笔者认为,上述累计期限的缩短,意味着上市公司自控制权发生变更之日起36个月后再注入新的资产将不会触发重组上市的条件。笔者理解,对于不符合重组上市要求的标的资产,按照旧规,收购人需等到收购上市公司控制权之日起60个月后再注入,而按照新规,收购人仅需等36个月即可。这相当于通过缩短累计期限增加触发重组上市的难度,从而有利于引导收购人及其关联人控制上市公司后加快注入优质资产,在一定程度上鼓励并购重组[2]并提高了A股上市公司的壳价值。

二、有条件解禁创业板重组上市

中国证监会于2013年11月30日发布《关于在借壳上市审核中严格执行首次公开发行股票上市标准的通知》(下称“《通知》”),明确禁止在创业板借壳上市。前述监管态度后被《上市公司重大资产重组管理办法(2014)》吸收并沿用至《重组办法(2019)》颁布之日止。具体演变过程如下示意图:

 

 

 

结合上述示意图,我们不难发现尘封多年的创业板重组上市开始“破冰”。根据《重组办法(2019)》的规定,符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业资产可以在创业板重组上市。其中,战略性新兴产业大致范围目前可以参考《战略性新兴产业分类(2018)》(国家统计局令第23号),该文明确规定战略性新兴产业包括新一代信息技术产业、高端装备制造产业、新材料产业、生物产业、新能源汽车产业、新能源产业、节能环保产业、数字创意产业、相关服务业等9大领域。但是,就创业板重组上市资产具体范围而言,《重组办法(2019)》并未明确规定,根据《立法说明》,主要是因为判断是否符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业资产的标准政策性强,专业性强,且由于科技发展迅速、国家政策调整快将导致产业范围不断变动,为了避免频繁修订规则,将由深圳证券交易所在中国证监会的指导下并根据实践情况明确相关目录指引。

此外,该新规仍沿袭上述《通知》的精神,强调该等借壳上市标准应“等同”首次公开发行股票上市(下称“IPO”)标准,且明确上市公司所购买资产所对应的经营实体仅限于股份公司或有限责任公司。笔者理解,这意味着,监管层仅鼓励优质资产注入A股上市公司,且除上述资产之外的其他资产目前仍无法在创业板重组上市。

基于上述,笔者理解,创业板重组上市并非彻底解禁而是有条件地解禁,但是意义重大,从标的资产的角度,新规的出台有利于拓宽科技创新企业的融资渠道,进而助力新兴产业的发展壮大;从投资机构的角度,由于创业板IPO的利润要求相比主板IPO低,按照重组上市等同于IPO标准的原则(实际标准高于IPO),可知创业板重组上市对标的资产的利润要求理论上较主板低,这意味着中小体量的优质资产也有了重组上市的机会[3],从而在一定程度上扩宽了投资机构的退出渠道;从创业板上市公司角度,新规的出台为经营业绩欠佳的创业板公司提供了通过重组上市进行转型调整的机会。

三、恢复重组上市配套融资

为抑制投机和滥用融资便利,中国证监会于2016年9月颁布的《重组办法(2016修订)》取消了重组上市同步配套融资,而《重组办法(2019修订)》再次恢复重组上市同步配套融资。具体演变过程如下示意图:

 

 

笔者理解,不允许重组上市同步配套融资一定程度上抑制了公司重组上市的积极性;在当前市场环境,以及融资、减持监管体系日益完善的前提,取消前述限制有利于上市公司在通过并购重组“吐故纳新”的同时改善企业现金流。此外,基于前文所述有条件解禁创业板重组上市的政策,加之恢复重组上市配套融资,对于创业板公司无疑是制度红利,有利于其通过吸引优质资产进而提升创业板质量。

尽管恢复重组上市同步配套融资从某种程度上是制度红利,但笔者注意到,重组上市配套融资亦受到再融资监管规则的影响,比如根据中国证监会于2018年11月9日发布的《发行监管问答--关于引导规范上市公司融资行为的监管要求(修订版)》,上市公司申请非公开发行股票的,拟发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的20%。实践中,不少重组上市都是小壳大资产,从募集资金需求量而言,重组上市的配套融资更多应考虑借壳产业的后续发展需求,但发行的股份数量设定了20%的上限就会严重影响配套融资规模[4]。再比如,中国证监会于2017年2月15日颁布《上市公司非公开发行股票实施细则》,明确规定非公开发行股票的定价基准日为本次非公开发行股票发行期的首日执行,这一定程度上增加了重组上市配套融资的难度。

四、加强重组业绩承诺监管

相较于征求意见稿,正式落地的《重组办法(2019修订)》主要新增了一项修改内容,即新设有关重组业绩承诺监管措施的条款。具体如下示意图:

 

 

面对近几年来重组承诺履行中出现的众多问题,为了强化监管,督促重大资产重组的交易对方履行业绩承诺,进而保护投资者权益,《重组办法(2019修订)》明确了违反业绩补充协议、承诺的监管措施,包括但不限于采取监管谈话、出具警示函、责令公开说明、认定为不适当人选。实践中,对于标的资产估值较高且面临风险较大的情形,业绩承诺的设置则变得尤为重要,而新规加强了业绩承诺的监管,一定程度上能够通过约束并购参与方保护投资者和上市公司的合法权益。

五、其他

为实现并购重组监管规则有效衔接,《重组办法(2019修订)》第六十一条明确规定:“中国证监会对科创板公司重大资产重组另有规定的,从其规定”;其次,根据《重组办法(2019修订)》第二十二条第四款的规定,上市公司只需选择一种中国证监会指定报刊公告审议重大资产重组的董事会决议、独立董事意见,从而进一步简化了信息披露要求。

此外,中国证监会还明确了过渡期新规与旧规的“新老划断”安排,即:《重组办法(2019修订)》施行后,尚未取得其行政许可决定的相关并购重组申请,适用新规;上市公司按照修改后发布施行的《重组办法(2019修订)》变更相关事项,如构成对原交易方案重大调整的,应当根据《重组办法(2019修订)》有关规定重新履行决策、披露、申请等程序。

六、小结

总而言之,《重组办法(2019修订)》的发布,明确取消了重组上市认定标准中的“净利润”,并将计算是否构成重组上市的累计期限缩短至36个月;其次,有条件解禁创业板重组上市,并恢复重组上市配套融资;与此同时,还加强重组业绩承诺的监管,并简化重大资产重组的信息披露要求等。新规虽然能够明显地体现对出清式重组的鼓励,但我们应该理性地认识到那些企图借助监管的松绑实现“鸡犬升天”的时代将一去不复返,因为中国证监会已明确表示,《重组办法(2019修订)》修订后,将继续完善“全链条”监管机制,严格规范重组上市行为,持续从严监管并购重组“三高”问题,打击恶意炒壳、内幕交易、操纵市场等违法违规行为,遏制“忽悠式”重组、盲目跨界重组等乱象[5]。

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