四川双马：左手水泥制造 右手投资的人生赢家

　　导语：地区水泥生产龙头真的不只会和稀泥！

　　进入九月份，雨季终于结束，全国范围内水泥的需求开始回暖。水泥企业门前的运输码头曾是门前冷落车马稀，现今来拉水泥、熟料的船亦排起长队。

　　近日，四川地区水泥龙头生产商四川双马（000935）（000935.SZ）公布半年报。与体感一致，公司半年营收/归母净利润虽然同比双双录跌，但分拆两个季度来看，第二季公司业绩已同比录得正增长。

　　具体而言：

　　公司上半年实现营收8.30亿元，同比下滑5.97%；归母净利润3.84元，同比下滑4.55%；

　　其中，第一季公司营收及净利润分别下滑15.12%及19.90%，主要是由于经营受疫情影响所致；

　　第二季，国内全面复工，公司业绩即重新取得增长，营收及净利润分别同比增长1.22%及6.27%。

　　公司半年报亮点不止于第二季业绩回暖录得增长。上半年期间其私募股权投资业务占比持续上升，贡献毛利已近半。

　　从所从事业务来看，四川双马已不仅仅是一家“和稀泥”的地区水泥龙头制造商，其在一级市场的投资业务也混得风生水起。

　　公司左手实业，右手投资，迎来双丰收。

　　1.投资业务贡献度持续提升，实业投资赚钱两不误

　　按业务划分，四川双马主营业务包括水泥制造和私募股权业务两部分。

　　上半年公司水泥销售虽然受疫情影响下滑，但却不影响其在投资市场长袖善舞。

　　报告期内，公司私募股权投资管理业务录得营收1.77亿元，占总营收比例进一步提升至21.3%。过往三年，该业务营收占比分别为2.6%、19.0%、20.7%。

　　（数据来源：四川双马历年公司年报、半年报）

　　另外，私募股权投资业务毛利率一般较高。公司营收占比持续提升，反映到盈利端则是显著提升公司的毛利。

　　今年上半年，四川双马私募股权投资管理业务毛利率为100%，为水泥业务分部毛利率（28.84%）的3.47倍。按此计算，公司水泥业务分部毛利为1.88亿元，私募股权投资管理业务毛利为1.76亿元，两者基本相等。

　　这意味着，从毛利贡献来看，四川双马已从水泥制造转为水泥+私募股权投资双轮驱动。水泥行业有周期属性，多元业务经营的四川双马业绩稳定性自然更高。

　　（图片来源：四川双马2020半年报）

　　在投资标的选择上，公司投资对象为具有较强的持续盈利能力，现金流良好的企业，并通过自身或有参投的和谐锦弘、和谐锦豫等产业基金进行企业投资，投资回报确定性较高。未来，已占毛利半壁江山的私募股权投资业务将继续驱动公司可持续发展。

　　2.押注科技+消费赛道，参投产业基金投资中微或获七倍收益

　　具体再来细看公司规模持续扩张的私募股权投资业务，如上文提及，其投资方式主要包括公司直投或充当股权投资基金的GP、LP等方式。

　　公司参投的产业投资基金包括河南省和谐锦豫产业投资基金（和谐锦豫）、义乌和谐锦弘股权投资合伙企业（和谐锦弘）。公司子公司西藏锦合创业投资管理有限公司同时担任以上两产业基金的管理人。

　　今年7月份，公司全资子公司再于河南省郑州市投资设立河南景睿股权投资基金合伙企业（有限合伙）（河南景睿）。

　　从投资对象来看，和谐锦豫主要投资互联网、泛文化领域；和谐锦弘投资先进制造领域；河南景睿则投资大消费。除此之外，四川双马还参投了智慧出行基金，该基金主要投资智能交通工具领域。

　　整体而言，四川双马已直接/间接投资赛道主要为科技+消费，两者均还是拥有充分增长空间的大蓝海。

　　今年年内，大消费行业因为成长空间广阔，业绩确定性较高，其对应多只龙头个股在股票市场上录得超过30%的涨幅。

　　另外，四川双马的投资布局逻辑延续其实控人IDG资本的投资策略。公司投资或参与管理的和谐锦弘与和谐锦豫等两大基金的股东信息中亦多次出现IDG资本合伙人的名字。

　　古语云，熟读唐诗三百首，不会作诗也会偷。四川双马有IDG资本这个良师在前，平时抄抄作业，投资成绩估计亦不会太差。

　　要问IDG资本是何名堂？据公开资料，IDG资本1993年起就 开始在国内市场进行风险投资，主要投资方向集中在TMT、医疗、消费&娱乐及清洁能源等领域，有高达50%的独角兽企业都获得过IDG资本的早期投资。

　　清洁能源领域方面，机构早在2008年便开始在光伏行业布局，投资标的包括爱旭股份（600732）（公司早于2010年完成上市）等；在智慧出行领域，机构参与了新势力造车三驾马车之中的两架--小鹏和蔚来、今年上半年登陆A股的阿尔特（300825）、以及独角兽企业Zoox、Pony.ai、小牛电动等公司的投资；半导体行业则早在2005年便投资了电视与机顶盒集成芯片公司晶晨半导体（Amlogic），更有刚刚过会的恒玄科技、上周刚登陆科创板的芯原股份等众多业内龙头企业也都是其代表案例。

　　不难看出，在上述领域，IDG的布局现在看起来非常具有前瞻性。在其他投资人蜂拥进场的当下，IDG已经开始进入收获期。

　　而师承IDG资本的四川双马目前也已隐然有其师几成投资水平和投资管理功力。

　　简单梳理四川双马代表性投资项目。单就已上市的中微公司为例，我们可以粗略估算和谐锦弘的投资回报区间。

　　根据公司招股书，2018年8月31日公司注册资本由改制前的36935.3273万美元变更至改制后45000万美元。改制后和谐锦弘持有中微股数是1279.62万股，再根据改制前后公司注册资本的变动比例，可以反推到改制前和谐锦弘持有的注册资本数目。

　　和谐锦弘前后对中微进行过两轮投资，第一轮投资具体信息没有披露；第二轮投资总共投资了2000万美金，每股单价为3.14美元。

　　假设第一轮投资单价同样为3.14美元，即可大概得出改制前和谐锦弘持有中微注册资本的成本。

　　上市之后，和谐锦弘持有中微2.39%股权，按每日收市价可计算得出该部分持股总市值。

　　最后，对比持仓成本和持仓市值，我们估计和谐锦弘投资收益区间大概在480%-720%之间。和谐锦弘对中微公司投资时间较后，短时间内取得高额回报足以证明和谐锦弘及四川双马独到的投资眼光。

　　（数据来源：企查查、投资界公开资料整理）

　　然而，与IDG资本不同的是，虽然四川双马同样专注于TMT、硬科技、先进制造等优势赛道投资，但其更偏好在较后轮次入局。这样更有利于公司取得更高效稳健的投资回报。

　　未来四川双马的投资业务利好逻辑有两条，其一是前期投资的大量优质项目（从其管理费用快速增长可推断其投资项目规模亦在快速增长的）将陆续进入释放期，公司在大消费+科技领域的投资将会结果，届时公司投资业务毛利将继续放量。

　　其二是8月24日的创业板注册制落地，科创公司上市门槛降低，私募股权投资获得更多退出出口，公司获得投资回报的确定性加大。

　　3.小结

　　总而言之，从上半年的半年报来看，对四川双马的投资逻辑将不局限于传统的水泥制造领域，随着注册制实施落地，公司前期在消费+科技领域的投资将加快迎来丰收。由于股权私募投资业务毛利率极高，未来该业务将持续拉高公司的盈利能力。

　　四川双马真的不仅是一家和稀泥的公司，未来投资业务的想象空间远比传统水泥业务要大。作为地区性的水泥制作龙头公司，左手传统实业，右手私募股权投资两手抓的它还远远未到利润天花板。

四川双马股票行情：

● 短期趋势：强势上涨过程中，可逢低买进，暂不考虑做空。

● 中期趋势：有加速上涨趋势。

● 长期趋势：迄今为止，共17家主力机构，持仓量总计5.32亿股，占流通A股69.70%