中航证券有限公司近期对天马科技（603668）进行研究并发布了研究报告《传统业务周期向好，鳗鱼打开第二曲线》，本报告对天马科技给出买入评级，当前股价为17.84元。
天马科技
事件：天马科技发布2022年三季报，前三季度实现营收53.12亿元，同比增长32.80%，实现归母净利润2.41亿元，同比增长187.26%。
饲料业务量价齐升
公司饲料业务稳健增长。量上，1-9月公司合计销售畜禽和水产饲料105.68万吨，同比增17.5%。其中特水饲料销售15.54万吨，同比增21.25%，较行业整体增速快10.5pcts。水产饲料业务比重和市占率进一步提升。公司持续做精、做大、做强特种水产饲料，鳗鲡配合饲料等多款特种水产配合饲料保持行业领先地位。价上，1-9月公司整体饲料销售吨价4227.69元，同比涨5.5%。其中特水饲料价格相对稳定，1-9月吨价9229.35元，同比略降1.8%；畜禽饲料受行业复苏和成本推动价格有所上升，1-9月吨价3365.64元，同比涨8.1%。同时，整体饲料业务原料价格均有上涨。截至9月底，鱼粉均价同比增21.2%、豆粕均价同比增34.5%。成本端对公司饲料业务盈利能力形成一定影响。
鳗鱼养殖加速推进
鳗鱼养殖成为公司新的重要成长驱动。公司1-9月鳗鲡养殖快速放量，实现收入4.94亿元，已远超21年全年。量上，22Q3公司鳗鲡养殖业务产销延续放量，单季出塘量2428.5吨，环比增174.1吨。价上，鳗鱼行情整体处于景气周期，22年高点较21年初涨39.8%。我们认为，公司战略推进鳗鱼养殖业务，与自身优势条件相匹配，将重塑公司增长曲线。一是技术能力。公司在鳗鲡等水产养殖积累丰富的技术优势。公司拥有中国鳗鲡产业研究院等技术平台，“渔光互补”、“种养一体”和信息数智化落地应用进一步支持养殖业务。二是种苗供应。公司几十年来与海外供应商保持良好的合作关系，种苗锁定能力和质量控制能力强。三是规模优势。公司在原材料采购、养殖成活率、人员人工等方面较中小户更有优势。
传统业务周期向好，鳗鱼打开第二曲线
1）传统业务趋势向好。公司自身在饲料、动保、种苗业务稳健扩张推进。2022年，公司特种水产饲料计划销量为20万吨，畜禽饲料计划销量为130万吨，饲料主业有望保持稳健增长。下游生猪周期景气、肉鸡行情望逐步回暖，将支撑饲料需求；上游豆粕、玉米等饲料原料行情或边际改善，提升公司传统主业的盈利能力。2）鳗鱼养殖成长性足。量上，22年商品鳗计划出塘量8000吨，未来几年有望保持持续快速增长。价上，鳗鱼行情望延续景气。前期受疫情影响菜鳗行情略有调整，养殖户出鱼力度加大，规格鳗存塘量延续减少。未来随着国内消费旺季和日本鳗鱼节因素带动需求，鳗鱼价格有望保持景气区间。
投资建议
天马科技是一家集特种水产、畜牧、食品为一体，融合一二三产业的大型现代渔牧集团化企业。公司传统饲料、种苗、动保业务持续稳健增长，鳗鱼养殖业务加速推进，叠加多条业务线周期向好，公司业绩有望表现强劲。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为3.6亿元、6.6亿元、8.8亿元，EPS分别为0.82元、1.51元、2.01元，对应22、23、24年PE分别为22.64、12.26、9.19倍，首次评级给予“买入”评级。
风险提示
畜禽、水产业周期波动、鳗鱼养殖扩产不及预期等风险。
数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华泰证券冯鹤研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为72.99%，其预测2022年度归属净利润为盈利3.81亿，根据现价换算的预测PE为20.51。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有9家机构给出评级，买入评级7家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为25.36。根据近五年财报数据，估值分析工具显示，天马科技（603668）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力一般，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：有息资产负债率、应收账款/利润率。该股好公司指标2.5星，好价格指标2星，综合指标2星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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● 短期趋势：前期的强势行情已经结束，投资者及时卖出股票为为宜。
● 中期趋势：
● 长期趋势：已有109家主力机构披露2022-06-30报告期持股数据，持仓量总计1.20亿股，占流通A股29.57%
综合诊断：天马科技近期的平均成本为18.21元。该股最近有重大利好消息，但资金方面呈流出状态，形式尚不明朗。该公司运营状况良好，多数机构认为该股长期投资价值较高。
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