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  • 百通能源:产能持续投放支撑成长性 高毛利率神话待解

    2022-11-15 16:25:36 证券市场周刊 收藏

  过去几年,随着产能的不断释放,百通能源营收呈现了较好的成长性,公司凭借着更高的售价获得了远超行业平均水平的高毛利率。

  周益/文

  百通能源主营业务为集中供热和发电,其下游客户主要为工业企业,收入主要来源于蒸汽产品和电力产品。

  据招股书申报稿,年及年前三季度,百通股份营收分别为3.05亿元、4.08亿元、4.78亿元及4.94亿元,归母净利润分别为3615万元、6795万元、8183万元及5056万元。以年计算,公司营收、净利润均保持了较好的成长性,公司净利润率也维持在了10%至20%的较高水平,虽然年全年业绩受煤价上涨导致净利润率有所下滑,但年前三季度营收和净利润又出现了较高的正增长。

  凭借较好的业绩成长性和规模,百通能源选择在深交所主板上市,并于年9月获得证监会发审委的初审通过,目前正在等正式的发行批文,公司拟投资募集资金3亿元用于连云港百通项目、曹县二期项目及补充流动资金。

  借助年成功在新三板上市后的5轮再融资,百通能源实现了产能的释放,公司营收和盈利也确实表现出良好的成长性,但稳定的业绩也存在不少质疑:一方面,相比同行可比公司,公司的产能利用率和产销率均处于相对低位,但公司却能凭借主打产品的较高售价获得比同行更高的毛利率;另一方面,公司的回款还相当及时,比同行有着更优秀的应收账款周转率,这种看似矛盾的现象令人难以理解。

  产能投产释放成长性

  百通能源原本于年1月在新三板挂牌,并被归类为新三板创新层,在年9月获得发审委通过后,公司提出了终止在新三板挂牌的申请。

  自挂牌后,百通能源在新三板进行了5次募资。年先后两次分别募集了2310万和4800万元;年8月,公司又募集7800万元;年6月,公司定增募集约5040万元;年3月,公司募集了约5234万元。5次募资合计约为2.52亿元,多用于子公司项目扩产、偿还银行贷款及补充流动资金等。

  不过,百通能源产能利用率波动较大。据申报稿,报告期内,公司折合供热产能分别为279.87万吨、341.78万吨、426.42万吨及353.02万吨,蒸汽产量为173.12万吨、247.09万吨、293.66万吨及279.43万吨,公司供热产能利用率为61.86%、72.29%、68.87%和79.15%。以年计算,年,百通能源的蒸汽产能提高了50%以上,产销率却并没有得到提高,包括已经披露了产能利用率的杭州热电(605011)、世茂能源(605028)及恒盛能源(605580),相对而言,百通能源的产能利用率位列倒数第一。

  此外,公司售热能力也尚待提高。报告期内,百通能源蒸汽销量分别为134.85万吨、181.84万吨、210.1万吨及204.52万吨,产销率分别为77.89%、73.59%、71.54%和73.19%,公司多期的产销率低于75%。

  百通能源把新中港(605162)、世茂能源、恒盛能源、杭州热电、宁波能源(600982)列为可比公司,其中前四家公司均在过去一年多时间内登陆A股。

  年,宁波能源的产销率分别为95.1%、89.56%和92.83%,世茂能源燃煤炉的产销率分别为75.77%、75.92%和77.07%,新中港的产销率分别为105.3%、99.24%及93.5%,其余公司则没有披露产销率。从已披露数据看,百通能源产销率最低。

  由于集中供热行业存在较强的地域垄断性,一个热区通常仅设置一个人员,单个工业园区均有主要的供热企业,供热企业取得园区特许经营权后,在工业园内铺设管线,其他供热企业很难介入该工业园区,对于入驻企业来说,热力供应商具有唯一性。根据相关管理办法,“以蒸汽为供热介质的热电联产机组,供热半径一般按10公里考虑,该范围内原则上不再另行规划建设其他热源点。”

  不过,百通能源的重要大客户并不多。另外,据历年年报,除了洋河股份(002304)、正道轮胎和江苏新海石化外,多数客户销售金额较小,前五大客户中也缺乏其他有实力的大型企业。

  事实上,公司的产能能否得到充分利用更多取决于园区招商企业的类型,如果用汽企业多了,公司的产能利用率就会提高,其自身的业绩高度依赖园区的招商结果。

  高售价VS快回款

  与同行相比,百通能源规模并不占太大的优势,产能利用率和产销率也处于低位,但这不妨碍公司有着比行业平均水平高出不少的毛利率。

  售价高是一个重要推手。据披露,百通能源的蒸汽价格主要是在政府指导价和市场价的影响下,由公司根据用气量、供热管网距离、煤炭价格波动等因素与客户协商定价,与行业可比公司似乎没有区别。

  年及年前三季度,百通能源的蒸汽价格分别为每吨198.4元、197.27元、194.89元及195.95元,公司年前三季度的蒸汽售价并没有与当年煤炭价格的暴涨相关;其他公司没有披露年前三季度的具体品种售价,从年以来,仅世贸能源的每吨蒸汽的售价超过200元,其余几家的售价均远远低于百通能源。

  据申报稿,同期,新中港的每吨蒸汽价格分别为178.55元、179.34元及170.71元,恒盛能源的单吨蒸汽价格分别为159.36元、158.88元及153.54元,宁波能源单吨蒸汽价格分别为181.74元、189.43元及182.46元,杭州热电的单吨蒸汽价格分别为185.28元、177.29元及172.04元,世贸能源的单吨蒸汽价格分别为211.7元、204.73元及201.11元。比较看,公司的蒸汽单价仅比世贸能源低,远高于行业可比公司平均值。

  蒸汽是百通能源最主要的产品,占营收比重常年维持在90%以上。据申报稿,年,百通能源的蒸汽毛利率分别为32.81%、34.04%和33.98%,同行可比公司的平均值分别为25.49%、29.77%和30.42%,公司比同行的毛利率高出不少。

  一般来说,供热企业的下游客户分为个人和工业企业,而对个人的回款会比较及时,对工业客户则不那么强势,但百通能源却再次显得与众不同,其应收账款占总资产的比重异常的低,不仅主要产品的售价比同行高,应收账款周转率远好于行业平均值。

  报告期内,百通能源的应收账款周转率分别为26.25、26.62、25.12及31.46次,同行可比上市公司的平均值分别为9.46、9.54、10.07及10.95次,公司的回款效率远比同行高。从可比数据看,所有可比公司任一年的回款速度均比百通能源低,这确实令人惊奇。

  百通能源对此解释称,主要系公司的蒸汽销售采用智能预付费终端缴费系统,使用预收款的模式与客户结算,仅对个别大客户设置了不超过15天的信用期。而同行可比公司对客户的信用期一般为1-3个月,预收款较少,收费模式存在差异所致。

  百通能源向其客户收取了更高的蒸汽售价,且对大客户保持了更强势的地位,这合理吗?

  据年年底披露的新三板公开转让说明书,2013-2014年及年上半年,百通能源的应收账款周转率分别为10.73、7.74和7.45次,与行业并无大的差异,公司声称,给予客户的信用期较短,一般是预收款或3个月的信用账期。当时来看,公司的回款政策与可比公司类似,为何后来发生如此大的变化,其年报信息并不完整。

  此后的年,百通能源的应收账款周转率开始提速,并在近几年维持了25次以上的水平,公司只是在年年报中表示,本年回款速度加快,应收账款周转率提高所致。

  自2013年以来,洋河股份一直是百通能源的第一大客户。2013年至年上半年,洋河股份分别为百通能源贡献了1.62亿元、亿元及6943万元,占后者营收的比重分别为79.74%、88.72%和84.77%。

  此后,随着新产能的投产,洋河股份的收入贡献占比不断降低,但依然是第一大客户。据申报稿,报告期内,洋河股份分别为百通能源贡献了亿元、1.57亿元、1.42亿元和1.07亿元,据年年报,洋河股份为其贡献了1.77亿元的收入,但洋河股份的年产量已经从2013年的20.39万吨上升至年的20.43万吨,期间洋河股份也经历了白酒周期低迷、产量严重下滑的情况,也有年产量达到22.01万吨的近8年新高的情况,但整体产量较2013年增长缓慢。百通能源没有披露历年对洋河股份的售价和销量,假设按公司披露的对外售价算,作为第一大客户的洋河股份,为何会甘于接受加快支付的要求呢?



 

洋河股份股票行情:

(诊股日期:2022-11-15)


● 短期趋势:强势上涨过程中,可逢低买进,暂不考虑做空。

● 中期趋势:正处于反弹阶段。

● 长期趋势:已有1015家主力机构披露2022-06-30报告期持股数据,持仓量总计10.31亿股,占流通A股82.26%

综合诊断:洋河股份近期的平均成本为143.94元。空头行情中,目前正处于反弹阶段,投资者可适当关注。该股资金方面呈流出状态,投资者请谨慎投资。该公司运营状况良好,多数机构认为该股长期投资价值较高。
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