债券市场是否存在超出预期的风险?

资料来源：WIND，天风证券研究所

【宏观】在高赔率资产随处可见的市场中，高胜率的投资机会可能出现在哪里？我们现在应该注意什么？首先要注意的是在经济转型中寻找新的增量。二是观察短期政策的效果。三是在外部压力下积极寻求变革，释放改革和开放的潜力。今年 1 月 11 日，国家移民局出台了五项措施，方便外国人来中国，包括放宽外国人在中国申请港口签证的条件，外国人可以在附近申请延期签证。所有这些措施都指向了共同的目的 ——开放。因此，在转型期，我们不仅要调整心态，积极适应转型，还要积极等待变化。我们不仅要向前看-转型中的新增量，还要向内看-股票政策的效果，有时还要向外看-解决困境的方法是积极寻求变革。诗外的时间。风险提示：经济转型缓慢，出海速度低于预期，外部压力超过预期[固定收益]2月债券市场快速缓慢-2月债券市场展望

2月份降息交易会继续吗？虽然MLF可能在2月份没有下降，但降息预期仍然存在。从这个角度来看，降息交易有可能继续下去，阻力主要在于资本。

降低存款准备金率能推动牛陡吗？央行以叠加存款准备金率为导向，预计春节前后资金压力可能不大；然而，内外平衡和资金空转的考虑仍然存在，因此不会过于宽松。此外，我们应该关注春节后政府债券发行的加速或阶段性干扰。因此，预计资本利率仍将略高于OMO水平。因此，牛陡的可能性不高。

债券市场是否存在超出预期的风险？目前，债券市场确实没有明显的负面因素，所以虽然可能不是陡峭的，但仍需要保持多头头寸。所谓的超出预期，自然除了现有的分析，背后主要是应变问题。

利率还能降多少？如果严格按照MLF定价，2月份不降息，2.45%以下10年国债下行空间有限。即使交易降息，除非资金宽松，否则预计速度也会放缓。

市场会一步到位吗？逻辑上，去年可能会降息1-2次，十年国债可能会低于2.3%。市场预计会先直接下跌吗？我们认为，这需要央行的合作，债券市场的定价不能完全脱离央行的行为指导。1月份利率快速下降，2月份放缓的可能性不排除。

风险提示：宏观经济形势不确定性、宏观政策不确定性、市场趋势不确定性

【金工】量化时间周报：积极的政策有望推动市场继续反弹

随时系统信号显示，移动平均距离为-6.62%，绝对距离大于3%。市场继续处于下行趋势模式。最关键的观察变量是什么时候赚钱效应指数变正。目前，赚钱效应值为-5%，右指数显示下行趋势尚未结束；在下行趋势中，我们关注两个指标：第一个技术指标，短期信号表明平均收缩至6500亿或土地信号，或反弹，但尚未出现；此外，如果有积极的外部政策刺激也可能导致反弹，广州房地产周末放松；限制部分卖空；两种积极刺激预计将导致市场持续反弹。但逆转需要等到大量信号或赚钱效果转正才能确认。然而，逆转需要等到大量信号或利润效应成为积极的确认。根据我们的行业配置模型，1月份，我们的行业配置模型继续持有困难逆转板块，推荐医药、消费电子和房地产建筑材料；此外，TWOBETA模型从1月份开始推荐新能源等增长板块。目前，该行业建议继续关注医药、消费电子、房地产建筑材料和新能源。目前，以wind全a为股票配置主体的绝对收益产品建议持仓80%。风险提示：基于历史数据的市场环境变化风险模型。

[非银行]中国农业银行经营形势稳定，盈利能力保持弹性。中国农业银行发布了2022年年报，年收入和归母净利润分别同比增长0.69%、7.45%的增长率分别低于22Q1-Q32.93pct、提升1.67pct。从收入分项来看，公司“三农”县域战略质量效益显著，与21年底相比，县域金融业务收入增长3pct达到43.8%。三大战略深入推进，质量和效率显著。公司坚持“服务农村振兴的龙头银行”和“服务实体经济的主要银行”两个定位，加快“农业、农村、农民”县、绿色金融、数字管理三大战略，质量和效率显著。截至22年底，公司绿色信贷和县域贷款增速分别为36.4%、17.9%高于公司整体贷款增长率，个人掌银月活客户数量（MAU）1.72亿户，库存增量保持同行第一。目前对应公司PB0.49倍，预计2023-2025年归母净利润同比增长7.95%、8.64%、8.74%。对公司的可持续发展能力持乐观态度，2023年目标PB0.55倍，对应目标价3.81元，保持“买入”评级。风险提示：信用风险波动，信用需求疲软，县业务发展低于预期的[非银行]中国人寿新标准的应用，促进了业绩的高增长。新会计准则下，23Q1归母净利润273亿(22Q1为154亿)，同比增长+81%；23Q1归母净利润179亿(22Q1为152亿)，同比+18.0%。投资方面的复苏是业绩改善的主要原因，新会计准则的应用大大提高了利润（其中22Q1只涉及新的保险合同标准IFRS17，而新的金融工具标准IFRS9没有）。1)基本上，公司第一季度NBV增速为负，团队规模稳定，我们判断公司业绩处于相对底部。叠加保险业年金保险供需同频共振，我们判断公司年度负债方有望继续改善2）新会计准则的实施大大提高了保险公司报表的透明度，保险股估值有望继续提高。考虑到未来资本市场波动预期，我们将2023-2025年归属于母公司的净利润预测分别降至454亿、527亿和585亿，同比分别为+42%、+16%、+11%(前次预测2023-2025分别为498亿、569亿、654亿)。本公司23H/23ANBV增速分别为+11%/+10%。目前，公司估值仍处于历史低位，保持“买入”评级。风险提示：投资者的风险偏好迅速上升，导致年金保险需求萎缩；代理人规模下降超出预期。【通信】中际旭创公司发布2023年业绩预测，预计2023年归母净利润将达到20-23亿元，同比增长63.40%-87.91%；扣除净利润19-23亿元，同比增长83.15%-121.70%。800G产品出货比例增加，全年业绩有望再创新高。苏州旭创是上市公司年度业绩优异的主要收入和利润来源。苏州旭创实现单一净利润约22-27亿元（YoY+65.6%-103.24%)。上半年，苏州徐创净利润为7.1亿元，下半年净利润预计为14.9-19.9亿元，产品出货增长和业务结构变化带动业绩环比增长。考虑到激励费用、资产减值、信用减值、投资收益等大额利润表的增减，上市公司的年净利润为20-23亿元（YoY+63.40%-87.91%)。24年400G、预计800G产能和交付将继续攀升，具有新产品的先发优势。计算时代AIDC建设升级需求加快，公司新技术前瞻性布局，1.6T光模块和800G硅光模块已成功开发，进入测试阶段，LPO系列已向海外客户推出解决方案和样品，CPO和3D包装技术也在持续研发过程中，预计未来将长期受益于人工智能开发红利。投资建议:考虑到公司业绩预测优异，我们将公司23-25年归母净利润分别从18.91/39.09/59.07亿元增加到21.05/45.40/60.64亿元，对应PE倍数为39X/18X/13X，保持“买入”评级。风险提示：绩效预测为预期值，实际以年度报告为准；下游需求预期较低；全球疫情影响超出预期；市场竞争风险；产品研发风险。1月19日晚，天府通信天府通信发布2023年业绩预测，预计2023年归母净利润6.77亿-7.58亿元，同比增长68%-88%；扣除后净利润预计为6.47-7.38亿元，同比增长77%-102%。单季度净利润再创新高。预计Q4单季度净利润为2.38-3.19亿元，同比增长89%-153%，环比增长17%-57%，预计Q3单季度后再创新高；公司非经常性损益从去年同期3836万元减少到2000-3000万元，核心盈利能力大幅提升。继续推进海外业务。该公司与亚洲和北美的客户密切相关，海外收入比例同期持续上升。23年，H1海外业务收入占76%，同比增长22pct。此外，2023年上半年，公司加快建设泰国生产基地和新加坡销售平台，全球业务分布更加完善。公司位于光模块上游，充分受益于全球数字通信市场的高繁荣。随着公司产品线的不断扩张、光引擎关键产品的大规模生产、激光雷达和医疗测试，预计未来将有充分的增长动力。我们预测公司23-25年归母净利润为7.0/12.5/16.5亿元，对应23-25年PE为53X/30X/22X，保持“增持”评级。风险提示：下游客户需求低于预期，新产品进展低于预期；业绩预测仅为初步计算结果，具体数据以2023年正式发布的年度报告为准。润建公司于23年正式发布了“曲尺”人工智能开放平台。公司不断深化模型能力，以贴地知行的能力拓展模型的新应用领域。公司将进一步升级计算能力服务，建设智能计算能力中心。公司人工智能基础设施建设稳步，预计将继续利用科技赋能管理和维护业务。AI级客户资源丰富。在公司合作层面，润健股份不仅与百度、阿里建立了行业模式合作伙伴关系，与中国科学院广州电子达成战略合作，预计将与中国移动、中国电信、中国联通、华为等行业模式领先企业建立合作伙伴关系，预计将继续受益。利润预测和投资建议：公司近年来继续稳步增长，探索新的人工智能方向，与巨头进行深入合作，预计将受益于人工智能在B端的未来应用开发。本公司23-25年归母净利润为5.5/7.9/10.3亿元，对应当前估值为20/14/11倍，保持“买入”评级！风险提示：下游需求低于预期，行业竞争超出预期，部分订单能否最终签订合同不确定，人工智能业务扩张低于预期风险[电子]新闻精密VisionPro作为新一代空间计算平台构建新的个人电脑生态，产品实力、应用潜力、销售预计超出预期，作为VisionPro制造独家供应商，卡关键，预计将跟随VisionPro行业的快速增长。作为VisionPro整机组装的独家供应商，新一代消费电子平台预计将跟随产品的不断迭代和创新，挖掘零部件的弹性，进一步提高单机的价值；VisionPro预计将推动公司实现AirPods->AppleWatch—>手机->VisionPro增长逻辑切换，从股票市场份额的增加到跟随VisionPro的快速增长，开辟了长期增长空间；汽车业务的多维产品布局面向万亿市场，海口战略成功加速了汽车1业务的增长。汽车产品布局多样化：进一步扩大连接器、新能源、智能驾驶舱、智能网络等产品，多维产品线充分受益于汽车电气化、智能、网络转型；合作汽车企业为汽车零部件提供海口，加快产品研发、进口、大规模生产过程：①奇瑞：集团持有奇瑞控股20%的股权，上市公司与奇瑞新能源成立合资企业；②广汽:与广汽集团及广汽零部件建立盛汽车科技；集团业务深度协调:体外收购目标BCS汽车电子积累深厚，掌握优质客户资源(宝马、大众、通用、福特等)。)，积极布局智能驾驶舱和智能驾驶领域拓展能力边界；投资建议:预计23/24/25年归母净利润110/150/210亿元，给予24年30倍的PE，对应63倍元/股目标价格，保持“买入”评级。风险提示:终端产品销量低于预期，消费电子降价压力影响收入量和盈利能力，新产品和新领域发展低于预期，VisionPro产品实力、销量和应用潜力低于预期。

【计算机】

金山办公收入保持韧性，现金流略受影响。2022年营业收入38.85亿元，同比增长18.44%；归母净利润11.18亿元，同比增长7.33%；归母扣除净利润9.39亿元，同比增长11.71%；经营活动净现金流16.03亿元，同比下降14.02%。预计C端B端订阅将继续为订阅创造高增长提供动能。在C端订阅方面，2022年，国内个人办公服务订阅业务收入20.50亿元，较去年增长39.91%。从用户数量来看，月活量略有增加，支付率大幅提高。截至2022年12月31日，公司主要产品月活跃设备数量为5.73亿，同比增长5.33%。WPSOfficePC版月度活跃设备2.42亿，同比增长10.50%；WPSOffice移动版月活跃设备3.28亿，同比增长2.18%。累计年度个人用户支付297万，同比增长18.12%。随着公司会员制度的调整，我们预计C端将继续释放新的动能。参照公司2022年年报，鉴于公司内部效率有望提高，2023-2024年收入预测为52.41/70.63亿元(原预测为54.20/71.85亿元)，2025年新增收入预测为93.33亿元，2023-2024年新增收入预测为16.30/22.48亿元(原预测为15.41/21.27亿元)，新增2025年归母净利润预计为30.27亿元，保持“买入”评级。风险提示：信创订单低于预期，C端订阅推广低于预期，B端新产品推广低于预期，付费渗透率提高低于预期。2022年，公司实现总合同负债yoy+21.54%，云合同负债yoy+30.71%，订阅合同负债yoy+38.30%，订阅合同负债下半年增加值3.06亿，较上半年增加值2.14亿；ARR同比增长36.3%；整体续费率保持稳定，天空星韩续费率110%+，星空续费率97.2%，小微续费率77.3%；3.74亿经营性现金流，yoy-下半年净现金流为5.54亿，43%，yoy-27%的现金流在半年内有所改善。鉴于公司投资和交付效率波动的影响，2023/2024年营业收入预测为60.80/75.94亿元(原预测为65.07/81.25亿元)，2025年营业收入预测为94.18亿元，调整公司2023/2024年净利润预测为-1.80/1.00亿元(原预测-1.65/3.00亿元)，2025年净利润预测为3.50亿元，保持“买入”评级。风险提示：大企业BG成立初期，大客户订单落地或低于预期；交付压力增加，交付进度或低于预期；生态合作伙伴分离或低于预期；研究投资放缓低于预期。【传媒】凯英网(1)11月20日发布公告称，董事长金凤计划转让金海波持有的绍兴安嵊11%的合伙份额，从而控制绍兴安嵊5.23%的股份，共持有19.01%。【媒体】凯英网(1)11月20日发布公告称，董事长金凤计划转让金海波持有的绍兴安嵊11%的合伙份额，从而控制绍兴安嵊5.23%的股份，共持有19.01%。本协议收购前，公司无实际控制人，本协议收购后，公司实际控制人将变更为金凤。（2）公司于11月23日宣布，截至11月22日，公司以集中竞价交易方式回购股份1607万股，占总股本的0.75%，交易价格为12.16-12.71元/股，总金额为2亿元（不含交易费用），股份回购计划已实施。在投资业务方面，公司专注于游戏主营业务的投资布局。2024年，公司投资企业预计将推出5-8款产品，有效补充公司产品矩阵。VR布局方面，上海恺英战略投资乐相科技(大朋友VR)是设备公司的全资子公司。；在内容端公司全资子公司上海凯盛与幻世科技成立合资公司上海辰妮，团队成员平均有15年的工作经验，专注于XR、开发主机、LBE和手机游戏应用。该公司表示，未来将继续加强VR游戏、虚拟场景等VR内容领域的布局和投资。我们预计公司2023-2025年净利润为15.5/19.5/23.2亿元，同比增长51.5%/25.8%/18.9%，对应11月23日收盘价，23-25年PE分别为17/14/11倍。风险提示：消费意愿薄弱，人工智能技术发展低于预期，政策监管风险，虚拟现实业务进展低于预期风险，新游戏在线节奏低于预期风险，收购失败风险等。【军工】华秦科技定型转批生产带来规模快速增长，积极备产备货反映下游高景气。2023年前三季度，公司营业收入6.02亿元，同比增长39.73%，是批量生产模式订单持续增加造成的；归属于母亲的净利润为2.70亿元，同比增长35.39%。2019-2022年营业收入CAGR达到79.24%。我们认为，由于产品迭代和批量生产规模效应，预计公司将保持良好的盈利能力；在广泛的研究产品谱系中，子公司协调发展，未来充满业务动力，高增长预计将继续实现。我们认为，军品公司的产品在前端+后端市场加速增长，产品pipeline相继发布。随着下游先进车型的预研和批量生产，预计募集生产能力将迅速释放。假设2023-2025年归母净利润分别为4.51亿元、6.02亿元、8.41亿元，对应EPS分别为3.25元/股、4.33元/股、6.04元/股。目前对应的PE为33.06、24.77、17.75倍，23年PE60-70x，对应目标价格区间195-27.5元/股。首次给予“买入”评级。风险提示：公司军事业务波动风险；公司流动性风险；军事审批价格风险；技术不能保持领先风险；计算主观风险。【机械】2023年，徐工机械H1实现收入512.78亿元，同比-4.78%；归母净利润35.89亿元，同比-2.10%。毛利率为22.86%，同比+2.44pct；归母净利润率7.00%，同比+0.19pct。技术创新战略引领发展，聚焦世界顶级产业珠穆朗玛峰。今年上半年，组织实施了403个科研开发项目，推出了280多个新产品。公司与宝钢联合实验室签订揭牌合同，与丰田签订战略合作协议，帮助氢能技术研究和全产业链应用突破。逐步建立总部平台授权和分子公司协调的矩阵质量体系结构，逐步提高系统有效性、产品可靠性和过程保证能力。截至上半年，公司拥有有效授权专利10586项，其中发明专利2817项，国际专利206项；国际标准5项，国家和行业标准262项。以高端化为导向，准确落地徐工“1+6”+N"创新体系布局。利润预测：我们对下半年海外市场的发展和国内市场的复苏持乐观态度。根据可追溯性调整后的数据，我们提高了利润预测。预计公司23-25年的净利润分别为62.48、96.87、123.40亿元前值61.53、84.29、PE分别为133.58亿元，105.58亿元、8、六倍，保持“买入”评级。风险提示：产品研发低于预期，海外扩张低于预期，汇率波动较大。目前，集团公司已形成专注于物流和能源行业关键设备和解决方案的产业集群。除集装箱制造业务外，其他非集装箱业务的未来增长也值得期待。1)在物流领域，公司还延伸了道路运输车辆业务、机场物流设备、消防救援设备业务、物流服务业务、循环车辆业务，共同为现代交通物流提供一流的产品和服务；2）在能源行业，一方面开展能源、化工、液体食品设备业务；另一方面，以海洋能源为起点，开展海洋工程业务；此外，还有服务公司自身的金融和资产管理业务。我们预计2023-2025年公司收入分别为130/146/169亿元，yoy分别为-8%/12%/16%；归母净利润为11/21/28亿元，yoy分别为-67%/99%/33%；我们对公司未来的增长持乐观态度，首次覆盖并给予“买入”评级！风险提示：经济周期波动风险、金融市场波动和汇率风险、市场竞争风险、就业和环境压力和风险、主要原材料价格波动风险等。风险提示：经济周期波动风险、金融市场波动和汇率风险、市场竞争风险、劳动力和环境压力和风险、主要原材料价格波动风险等。[农业]

温氏股份

2023年q1-q3公司收入647亿元，同比+16%；归母净利润-45亿元，同比-761%；单q3，收入235亿元，同比-3%；归母净利润1.6亿元，同比-96%。我们的分析与判断：1、猪板块：强α板块后续利润有望大幅提升(出栏高增，成本下降)！2、家禽板块：黄鸡繁荣有望改善，板块利润扭亏为盈。保持“买入”评级。基于:1)后续成本改善可预测；2)数千万龙头企业出栏增速较高；3)当前市值对应于2023年出栏量头平均市值2000-3000元/头，处于历史相对底部区间。考虑到资金紧张和猪价反弹有限&仔猪价格低，行业产能下降有望加快，有望提高后续猪价高点，开启公司平均盈利空间。进一步开放市值空间，继续重点推荐！考虑到：①前三季度猪价低迷导致全年猪价低于预期；②黄鸡出栏量体重略高于以往预期，2023-2025年，公司营业收入调整为888.61/1216.11/1324.13亿元(23年前值877.53亿元)；预计归母净利润-23/198/190亿元(23年前+6.8亿元)；对应EPS分别为-0.34/2.98/2.85元/股。风险提示:疫情风险；生猪价格达不到预期；政策变化风险；出栏量低于预期；

【家用电器】

海信视像

公司23Q3实现营业收入143.5亿元，同比+16.71%，归母净利润5.9亿元，同比+15.19%，非归母净利润5.1亿元，同比+14.08%。

智能显示份额不断扩大，产品结构升级。在全球行业层面，奥维瑞沃数据显示，TV面板在第三季度出货61.4M，同比-8.0%，但随着大规模的不断推进，出货面积达到45.2M㎡，同比+6.9%。全球电视面板出货量在2023年前三个季度累计为184.7M，同比下降10.1%；出货面积129.9M㎡，同比持平微涨。与前三季度+19.47%(上半年+19.58%)的收入增长率相比，全球面板出货面积的变化在一定程度上表现为黑电市场规模的变化。

公司是世界领先的显示行业企业之一。公司依托完善丰富的产品和品牌矩阵、阶梯价格战略和前瞻性的技术布局，不断提高行业份额，抓住市场大屏幕、高端机遇，同时提高收入规模和盈利能力。在新业务方面，公司激光显示器在全球领先能力、商业显示器自主品牌建设和海外市场拓展方面取得了初步成效，芯片产品类别不断扩大，虚拟现实显示器和AIGC基本能力不断增强。我们对公司国内外业务的中长期稳定发展持乐观态度。预计23-25年归母净利润为22.5/27.3/32.7亿元(前值20.2/25.1/30.2亿元)，对应13.3x/10.9x/9.1x，保持“买入”评级。

风险提示：面板价格下跌过快，导致行业价格竞争加剧，影响公司利润率；新业务发展低于预期。

【医药】

济川药业

公司发布2023年中期报告，2023年上半年营业收入46.29亿元，同比增长19.82%，归属于母亲的净利润13.4亿元，同比增长31.93%。

近日，公司引进了RNA聚合酶酸性蛋白质，该公司引进了征祥医药抗流感创新药（PA）ZX-7101A抑制剂能有效抑制甲乙型流感病毒，包括高致死禽流感病毒。公司向征祥医药支付1.2亿元(含税)以内的推广权益对价，拟进行股权投资，对约定的适应证享有独家推广权限。ZX-第一个适应症临床III期试验即将在7101A完成。我们认为，在商业扩张规范化的同时，公司也在加强与创新药企的合作，增强增长空间。

利润预测:我们预计公司2023-2025年营业收入分别为100.55/113.19/128.96亿元，归属母公司净利润分别为25.17/27.52/31.01亿元，保持“买入”评级。

风险警示：政策风险、行业竞争加剧风险、产品集中风险、产品降价风险、产品质量风险、研发风险、管理风险

【轻纺&教育】大学教育公司发布业绩预测，预计23Q4归母净利润为0.1-0.5亿，同比增长347%-1554%，扣除归母净利润为0.1-0.5亿，扭亏为盈；23归母净利润为1.3-1.65亿，同比增长1094%-1415%，非归母净利润为1.25-1.6亿，扭亏为盈。2018-2022年归母净利分别为0.1/0.1/0.4/-5/0.1亿元，预计2023年业绩将达到历史峰值的3倍。一方面，公司在个性化教育领域保持业务优势和形象。随着业务环境的逐步改善，个性化教育业务的市场需求得到改善，公司进一步推进职业教育、文化阅读、医疗教育和健康一体化，巩固核心竞争力，提高可持续盈利能力。另一方面，公司继续推进管理和组织优化，提高内部精细管理水平，加强成本控制，提高质量和效率，优化运营组织和运营效率。预计产业格局将继续优化，全日制和中等职业学校的趋势将会有所改善。我们认为业绩增长很好地反映了我们之前强调的“供给清算和需求释放”；展望2024年，产业格局有望持续优化。近日，行业领导者先后披露了最新的财务业绩，大学、新东方、美好未来等业绩充分反映了行业趋势。提高利润预测，保持“买入”评级。公司紧密跟踪教育政策和市场需求的变化，完善业务结构，优化校园布局，不断布局职业教育、教育数字化、文化服务等业务，巩固核心竞争力，同时保持传统个性化教育领域的业务优势和形象。根据业绩预测，我们提高了盈利预测。预计公司23-25年归母净利润为1.45/2.2/2.9亿(前值为1.39/1.90/2.40亿)，EPS为1.2/1.8/2.4元/股(前值为1.14/1.56/1.97元/股)，对应PE为39/26/19x。风险提示:政策风险；新业务风险；管理风险；运营成本上升的风险等。；业绩预测仅为初步计算，以年度报告披露为准。接任公司法人及总经理的华图山鼎易晓英。我们认为，法人和总经理的变更有利于公司更好地促进职业教育非学术培训业务，理顺管理机制和组织结构，全面高效地促进教育业务的发展；同时反映了公司的执行和实施效率。教育培训业务通常围绕品牌认可、教师招聘培训和网络租赁进行内容交付，资产属性较轻。这一轮高管的变更可能有利于更好地促进业务发展。公开考试招聘规模稳步上升，竞争难度或逐步提高，有利于激发参与培训的需求。2024年，中国国考计划招聘3.96万人，同比增长约7%；同时，我们预计国家考试的招生规模可能对省级考试的招生规模具有前瞻性意义。2024年，中国公开考试（国家考试+省级考试）的招生规模可能会稳步上升。保持利润预测和“买入”评级。公司拓展教育业务后，相关培训业务规模有望在未来几年继续增长；龙头机构的品牌和运营优势逐渐显现。预计23-25年公司原业务EPS分别为0.02/0.05/0.09元/股。风险提示：免费授权协议未能如期履行；教育培训业务扩张低于预期；新的相关交易；2023年，行业政策风险等乐歌股份有限公司实现了6.1-6.5亿元归母净利润，同比增长179-197%，扣除非归母净利润2.3-2.5亿元，同比增长121-141%；23Q4实现归母净利润0.93-1.33亿元，同增54-121%，扣除归母净利润0.77-0.97亿元，同比增加103-155%。海外仓库具有显著的竞争优势，预计盈利能力将稳定。海外仓库竞争优势明显，预计盈利能力稳定。2024年，该公司计划扩大10-15万平方米的仓位。预计新开仓将有一个爬坡过程，填仓进度可能会影响净利率。但现有客户增量增加23Q4新客户业务增量，预计新开仓库填仓速度较快，整体盈利能力稳定。与FedEx相比，我们认为公司的海外仓库成本端具有竞争优势、UPS等快递服务提供商合作时间长，业务规模大，议价能力强。此外，公司还拥有自建海外仓库的土地储备，仓库自持成本远低于仓库租金成本。调整利润预测，保持“买入”评级。根据公司业绩预测，我们调整了23年的利润预测。预计公司23-25年归母净利润分别为6.3/4.6/5.2亿元(前值为5.9/4.6/5.2亿元)，PE分别为9/13/11X。风险提示：海外需求复苏低于预期；新开仓进度低于预期；升降台渗透率低于预期；业绩预测为初步会计结果。具体数据以23年报为准。金仔食品公司2024年1月11日发布公告。预计23年年收入将超过20亿元，实现归属于母亲的净利润2.01-2.13亿元（yoy+61%~71%），扣非归属母净利润1.78-1.90亿元（yoy+57%~68%）。单季度，2023Q4预计将实现归母净利润0.67-0.80亿元（yoy+97%~133%)，扣除0.68-0.81亿元的非归母净利润（yoy+125%~167%）。单季度，2023Q4预计将实现归母净利润0.67-0.80亿元（yoy+97%~133%)，扣除0.68-0.81亿元的非归母净利润（yoy+125%~167%)。业绩增长率明显超过股权激励目标，春节滞后Q4翻倍。与2023年的业绩目标(收入和净利润yoy+25%)相比，公司的实际年业绩增长率明显高于股权激励目标。同时，考虑到今年春节较晚，22Q4受高基数影响，23Q4公司保持高增长势头并不容易。我们预计业绩超出预期的主要原因：①产品端全品类驱动收入持续增长；②成本端公司部分原材料价格全年同比下降，帮助盈利端实现超出预期表现。我们预计，随着“大包装+散称”战略的不断推进，公司未来业绩有望保持快速增长。考虑到公司已发布的业绩预测利润范围和公司未来收入预计将保持快速增长，我们预计2023-2025年归属于母公司的净利润为2.1/2.8/3.6亿元(前值为1.8/2.4/3.1亿元)，对应当前PE分别为29X/21X/16X，保持“买入”评级。风险提示：原材料价格波动风险、产品推广进度低于预期风险、行业竞争加剧风险。业绩预测仅为初步会计结果，具体数据以公司正式发布的2023年年报为准。四川路桥低估值高分红弹性品种，注重中长期业绩弹性。公司此前宣布，计划22-24年现金分红比例不低于当年归属于母亲的净利润的50%，截至24年1月8日收盘，22年现金分红计算的股息率为8.6%。按照我们预测的23年归母净利润119亿元、50%的现金分红比例计算，当前股价对应的23财年股息率可能超过9%。全省基础设施投资持续发展，预计传统工程主营业务将得到改善。在省内投资持续加快的背景下，我们认为蜀道作为省内基础设施投资的主力军，有望继续赋予公司传统工程主营业务的增长。对中长期增长持乐观态度，保持“买入”评级。考虑到公司受山洪事件影响，建设和收入确认节奏放缓，我们将23-25年归属于母亲的净利润降至120/149/179亿元(前值为126/160/203亿元)，同比分别为+7%、+24%、+21%对应于24年1月8日收盘的PE分别为5.5、4.4、3.7倍，保持“买入”评级。风险提示：省基础设施繁荣低于预期；矿产资源生产节奏低于预期；清洁能源业务盈利能力低于预期；订单结转速度放缓。[环保公用]国家电力

公司发布了2023年第三季度报告。第三季度，公司收入491亿元，同比下降11%；归母净利润26.5亿元，同比下降1.8%；扣除非母亲净利润26亿元，同比增长41%。

在电价、煤矿等综合影响下，公司第三季度收入同比下降。总体而言，公司第三季度收入491亿元，同比下降11%。燃料成本同比下降，第三季度扣除非母公司净利润同比增长41%。总体而言，公司净利润26.5亿元，同比下降1.8%；扣除归属于母亲的净利润为26亿元，同比增长41%，主要是由于燃料价格同比下降。

继续推进项目建设，前三季度新增新能源控股装机3.2GW。截至9月30日，公司合并报告口径控股装机容量10150.05万千瓦，其中火电7279.40万千瓦，水电1495.06万千瓦，风电827.07万千瓦，光伏548.52万千瓦。

考虑到公司第三季度报告的业绩以及煤炭价格和电价的变化，预计2023-2025年归属于母亲的净利润为74、92、106亿元对应PE9、7、6倍，保持“买入”评级。

风险提示：新装机低于预期，补贴支付节奏大幅放缓，行业竞争过于激烈，行业技术进步放缓，煤炭价格大幅上涨，电价下跌，下游需求低于预期

【交通】吉祥航空民营航空公司龙头，双品牌驱动综合实力提升。2013-2019年，公司不断优化业务结构，提高航线质量，增加运输能力投入，营业收入和股东权益呈上升趋势，综合实力不断提升；2020-2022年，受疫情影响，公司营业收入和净利润下降。预计该公司的利润增长率将高于该行业。随着航网结构的不断优化，一类互飞航线的比例稳步增加，票价市场化改革释放了票价的灵活性，预计将进一步提高客运公里的收入；全过程精细化管理，预计单位座公里销售费用和管理费用将继续下降。随着市场份额和盈利能力的进一步提高，公司的盈利增长预计将高于行业。预计2024-2025年利润将大幅增长。随着疫情影响的消退和经济复苏，在票价市场化改革的背景下，供需差预计将推动航空利润持续上升几年。预计2023-2025年归母净利润分别为10.3、25.4、EPS分别为0.466亿元35.1亿元、1.15、1.58元/股。采用可比公司PE估值法，给予18x2024EPE，目标价为20.70元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示:全球经济增长下降，航空安全风险，航空政策变化风险，疫情反复发生，燃油成本超出预期上升，飞机引进放缓，人民币贬值风险，计算结果主观。中钨高科技[金属与材料]

机床周期回升，公司刀具基本稳定。23年9月以来，机床生产增速描绘的机床周期强劲进入扩张区间，23年9月至11月的同比数据分别为12.5/23.3/21.3%；自23Q3以来，数控刀片、微钻等核心产品也在改进：Q3数控刀片销量约3500万件，微钻销量超过1.3亿件，环比增长。

公司是目前国内领先的硬合金刀具企业，国内市场份额接近30%。在几十年的积累中，它构建了高科技、品牌、客户和规模壁垒，具有良好的终端客户销售能力，预计将充分受益于机床周期上升带来的刀具需求增长。

投资建议:作为国内领先的硬质合金企业，公司业绩增长势头强劲。我们预计23-25年归母净利润为4.6/6.0/7.4亿元，对应当前PE分别为28/22/18倍，保持“买入”评级。

风险提示：激烈的市场竞争带来的行业业务风险、技术研发风险、高出口比例带来的汇率波动风险、重大资产重组可能隐含的不确定性。

【房地产】

招商蛇口

公司发布2023年第一季度报告，营业收入150.09亿元，同比-20.17%；归母净利润2.72亿元，同比-38.72%；每股收益0.004元/股，同比-71.43%。

业绩受竣工节奏影响，预计未来将反弹。2023年一季度，公司实现营业收入150.09亿元，同比-20.17%；归属于母亲的净利润为2.72亿元，同比为-38.72%。归属于母亲的净利润下降主要受宏观经济下降、交付减少等因素的影响，项目竣工面积和结转收入减少。截至第一季度末，公司合同负债余额为1736.9亿元，较22年底增长19.85%。同时，公司计划在23年内完成建筑面积约1600万平方米，竣工交付主要集中在下半年。结转收入充足，未来业绩增长弹性良好。

虽然公司2023年第一季度的业绩受到房地产项目交付的影响，但公司销售良好，土地积极。结合公司23年制定的3300亿销售目标，我们对公司未来业绩的底部反弹持乐观态度。我们保持预测公司23-25年归母净利润分别为62.85亿元、100.59亿元、121.92亿元、0.81元/股、1.30元/股、1.58元/股、17.24X、10.77X、8.89X，保持“买入”评级。

风险提示：行业政策变化低于预期，房屋销售低于预期，宏观经济低于预期

【中小市值】

海默科技

海默科技:油服装备领域的小巨人，“油气+新能源”的翅膀齐飞。2023年前三季度，公司收入3.52亿元，同比+33.98%，回归母亲净利润0.02亿元，同比扭亏为盈。

石油服装市场的繁荣程度继续上升，页岩气+数字化打开了增量空间。中短期来看，全球油气供需保持紧密平衡，油价保持中高运行，带动油企上游资本支出扩张，推动油服市场持续繁荣。2022年，全球油服市场规模为2693亿美元，同比为+33.5%；从长远来看，油气仍将保持主要的能源地位，国家能源安全战略要求油气储存和生产，预计将提高油服装设备的长期需求中心。此外，随着第五次油气生产技术革命的到来，页岩气等非常规油气资源的勘探开采力度加大，油气服务价值链数字化转型加快，有望进一步扩大油气服务企业的业绩增长空间。

我们预计公司将于2023-2025年开业收入分别为7.50/9.52/12.13亿元，归母净利润为0.63/1.30/1.80亿元，对应EPS为0.16/0.34/0.47元，当前股价对应PE为46.98/22.72/16.39x。对海默科技海洋油田设备国产替代、新能源赛道布局、数字赋能持乐观态度，2024年PE30倍，对应目标价10元，首次覆盖，“买入”评级。

风险提示：境外经营和对外贸易风险、国际油价波动风险、汇率风险、技术研发风险。

【海外】

微软（MICROSOFT）

微软发布了2023财年第四季度财务报告。按固定汇率计算，2023Q4收入超预期，为562亿美元，同比增长10%。资本支出为107亿美元，包括融资租赁，以支持云计算需求，包括对人工智能基础设施的投资。微软云年收入超过1100亿美元，按固定汇率计算增长27%，其中Azure首次占总收入的50%以上。

人工智能仍然是下季度Azure+人工智能收入翻倍的最大亮点，但收入拉动将在24财年下半年大量体现。本季度广告市场并没有太大惊喜，而是关注了BingChat商业化的后续进展。本财年第四季度广告收入放缓至8%。我们相信，尽管Bing流量可能会有一定的增长，但BingChat在第四季度尚未商业化，并没有贡献广告收入的增长。我们认为BingChat早期的商业化目标，WhatsApp、等待可能是更合适的比较对象。

考虑到微软产品AI产品的发布时间线，我们预测2024-2026财年营业收入为2517/2997/355亿美元，2024-2026财年净利润为887/1059/1380亿美元，前值为24-25财年营业收入为2627/3148亿美元，归母净利润为1004/1363亿美元。我们对微软技术栈和战略在企业和个人消费市场的长期表现持乐观态度。保持“买入”评级。