投资要点：
事件:公司发布2023年年报和24Q1季报，23年营收194.1亿元，同比(调整后)-4.9%，主要是锌价下跌，锌合金收入下降所致；实现母亲净利润6.11亿元，同比(调整后)+24.0%。24Q1收入44.3亿元，同比-1.6%。；归母净利润1.59亿元，同比+13.4%。
2023年：完成水口山有限并购带动业绩大幅提升。量:23年锌及锌合金产量66.2万吨，同比+2.2%；铅及铅合金10.7万吨，同比-2.8%；黄金产量3.4吨，同比+122.6%；320.1吨白银，同比+18.7%。价格:23年黄金均价450元/克，同比+58元/克；白银561元/公斤，同比+841元/公斤；锌均价2.15万元/吨，同比-0.3万元/吨，包括分成加工费均价0.62万元，同比+0.03万元/吨；铅均价1.58万元/吨，同比基本持平。利润：23年水口山首年并表，公司毛利16.6亿元，毛利率8.5%。黄金实现毛利2.85亿元，占17.2%，实现毛利21.2%；白银毛利3.19亿元，占19.3%，毛利率22.7%；锌及锌合金毛利7.37亿元，占44.5%，毛利6.5%。
2024年：24Q1公司实现毛利3.92亿元，同比分别为+0.44/+0.64亿元。其中，24Q1锌冶炼加工费环比-678元/吨，部分拖累，未来金银价格上涨将继续带动利润释放。2024年，公司将依托铅锌矿产资源和完整的铅锌采矿和冶炼生产线的优势，实施铅锌矿产资源开发和铅锌有色金属冶炼加工的发展战略。锌铅铜精矿含量为4.17万吨，锌产品产销64.2万吨，其中锌合金48.78万吨；铅产品产销10万吨，其中铅合金5.5万吨。
利润预测和投资建议：我们调整了黄金价格和锌精矿加工成本，假设2024-2026年自产金矿1.9/2.0/2.0吨，预计2024-2026年归属于母公司的净利润将达到7.1/8.3/8.2亿元(24-25年前的价值为8.9/9.1亿元)，相应的EPS分别为0.66/0.77/0.76元/股，对应当前PE为17/14/14X，仍被低估为黄金目标，2024年行业平均估值为21X，对应目标价格为13.87元/股，保持“买入”评级。华福证券
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