大金融板块能抄底吗?银行、保险、证券哪个更有配置价值?

近日，金融工作会议召开，会议首次提到“金融强国”，对金融业的定位和下一阶段的工作重点提出了方向性要求，为a股低迷的金融业打下了强心剂。会议前，恰逢第三季度报告披露，金融业收入和利润全面下降，估值下降。

收入方面，上市银行、保险、证券板块三季度同比增速分别为-3.49%、-6.16%和-9.98%；净利润方面，同比增速分别为-0.8%、-50.9%和1.5%。

估值下降带来安全边际，政策刺激带来催化空间。大金融板块能抄底吗？银行、保险、证券哪个更有配置价值？

1、银行：息差收窄是主要压力，业绩尚未见底

前三季度，上市银行收入同比增长-0.8%，其中第三季度同比增长-3.5%，下降幅度扩大。主要原因是由于净息差收窄和手续费收入下降，其中息差收窄是主要影响因素。受LPR下调和定期存款的影响，前三季度银行息差呈季度下降趋势；受资本市场拖累，金融管理、代理基金销售、托管收入也有不同程度的下降，拖累了费用和佣金收入。

前三季度，归属于母公司的上市银行净利润同比增长2.59%，其中第三季度同比增长0.94%。在负收入增长的背景下，净利润的逆势增长主要来自于拨备计提和成本节约的下降，这是不可持续的。

展望第四季度，考虑到9月底股票抵押贷款利率下调，第四季度银行息差可能继续收窄，上市银行业绩仍难以触底。

7月以来，PPI、PMI、出口等主要经济数据有触底反弹的迹象，但复苏斜率不高，基础不够坚实。从融资需求的角度来看，受股票抵押贷款利率调整的影响，居民提前贷款现象放缓，但房地产销售同比仍呈负增长，中长期贷款增长疲软；企业方面，PPI虽然触底反弹，但趋势仍重复，年内难以成为积极，也将抑制企业方面的融资需求。

今年1月至10月，受益于中国特别估计市场的催化和市场对高股息板块的青睐，银行板块上涨-5.52%，略高于沪深300(-7.73%)。但这种超额回报缺乏业绩支撑，不可持续。

随着a股触底，风险偏好上升，短期内，高股息板块的吸引力下降，银行业可能会继续触底，需要等待基本拐点的到来。受股票贷款重定价效应和宽松货币政策的影响，2024年银行息差仍将面临压力，业绩逆转，可能难以出现。

2、保险：投资方加剧利润波动，债务方可持续修复

今年以来，保险业负债端明显修复，主要上市公司寿险新业务价值同比增长两位数。比如1-9月，中国平安寿险新业务价值同比增长40.9%，中国太平洋保险36.8%，中国人寿14%。负债端的修复带动保险业走出超市。前10个月，保险业累计上涨-1.72%，明显优于沪深300(-7.73%)。

但从业绩来看，保险业还是雷声滚滚。前三季度，上市保险公司归属于母公司的净利润同比增长-17.6%，其中第三季度同比增长-50.9%。净利润的下降可以通过短期投资波动来解释；但不包括短期因素影响的运营利润，也记录了负增长，比如平安前三季度第一寿险运营利润同比增长-1.8%。

人寿保险经营利润的70%左右来自剩余边际摊销，剩余边际摊销是股票未到期保单利润的逐年释放。从这个意义上说，过去几年保险公司新单业务的持续下滑已经成为降低当期经营利润的重要因素。今年以来，保险公司人寿保险新单业务价值迅速增长，但新单第一年不计入利润，对当期利润缺乏支撑。

考虑到这一点，投资者不必过分担心保险公司利润同比下降。只要债务方面的改善是可持续的，运营利润触底回转迟早会发生。从负债方面来看，今年人寿保险费的增加更多地受益于存款利率下降背景下具有刚性交换属性的储蓄保险产品。考虑到存款利率仍有下降空间，储蓄保险产品的竞争优势依然存在。与此同时，随着经济复苏和人口老龄化的加快，居民对保障性保险产品的需求有望逐步增加，接力负债端也有所增加。

至于资产端投资收益的大幅缩水，更多的是一个周期性因素。低位带来的利润和估值双杀，正好为投资者提供了更好的布局机会。

此外，10月，财政部发布《关于指导保险资金长期稳定投资、调整国有商业保险公司绩效评价相关指标的通知》，将保险公司经营效益指标的“净资产收益率”由“年度指标”调整为“三年周期指标+年度指标”，权重分别占50%。注重长期考核，有助于提高保险公司增加股权资产配置的积极性。股权配置比例较高，可以提高保险公司的中长期投资收益率，对资产方也有好处。

3、证券:业绩配不上涨幅，主题性更强

今年以来，券商板块虽然业绩不理想，但盈利效果还是不错的。前10个月，a股券商板块上涨7.27%，明显优于沪深300(-7.73%)。

经纪行业的盈利效应在很大程度上受益于724会议关于“激活资本市场，增强投资者信心”的声明。随后，监管机构从投资、融资和交易方面出台了一系列刺激性政策，经纪行业一度成为领先行业。

但结合业绩，券商的业绩配不上板块的涨幅。前三季度，上市券商归属于母公司的净利润同比增长6.92%，其中第三季度同比增长-7.76%。结构上，经纪、投资银行、资产管理等业务线全面下滑，板块平均收入同比增长-17%、-33%和-2%；只有投资方表现出色，同比增长37%。

目前，IPO和再融资分阶段放缓，继续拖累投资银行业务；经纪和资产管理业务面临高基础（去年Q4股市全面复苏）和降费压力，下降趋势尚未结束。总体而言，经纪业绩尚未触底，Q4利润同比可能仍为负增长。

现阶段，券商板块的市场更具主题性。金融工作会议提出培育一流的投资银行和投资机构。中国证监会明确表示，通过业务创新、集团化经营、并购等方式，支持龙头证券公司做好做强。同时，围绕“促进长期资本形成”，中国证监会将继续加强部门协调，发布资本市场投资改革行动计划，加强中长期资本引入，促进社会保障基金、基本养老保险基金、年金基金、保险基金等中长期基金与资本市场保持良性互动。

上述政策声明刺激证券板块走出一波主题市场。然而，考虑到证券公司基本面的改善仍需时间，投资者不应该追求部分主题性质的上升。

4、指数级市场会来吗？

11月，市场开始期待指数市场。在月度展望文章(11月，天亮了)中，我们的观点非常明确，认为a股重现去年11月的反转是一个高概率事件。

首先，投资者对3000点有着深刻的信念。从历史上看，每一场“3000点防御战”总能赢，下跌，上涨已成为新一轮市场的起点。

其次，积极因素仍在积累。虽然斜率不高，但经济基本面仍在复苏；支持政策仍在出台；外围美国债券收益率波动下降，中美关系也在改善

第三，随着年底的临近，投资者希望通过最后一次战斗来提高年度投资收益。a股缺乏看跌机制。每个人在游戏中赚钱的方向只能是看涨，人们的思想也会上升。

节奏方面，由于市场在底部徘徊时间过长，亏损体验深入骨髓，投资者普遍缺乏看涨的信心，低买高卖的网格交易深入人心。现阶段，如果指数略有上涨，就会有大量资金出售，前期市场很难一帆风顺。进二退一是大概率事件。

对投资者来说，股票头寸建议保持不变，如果需要增加头寸，回调买入是更好的选择。

【注:市场有风险，投资要谨慎。在任何情况下，本文中包含的信息或意见只是观点交流，不构成对任何人的投资建议。】

本文由星图金融研究院副院长薛宏言原创，为“薛宏言微语”