假设剩余的库存也被收购,需要多少钱?

　　中银证券： 5 月 17 日，住房和城乡建设部、自然资源部、央行、金融监管总局负责人召开国务院例行政策吹风会，提出了政府收购存量商品房、振兴存量土地、推进城市房地产融资协调机制的具体措施和意见，并建立了 3000 经济适用房再贷款1亿元。

　　[政策内容]

　　四部委提出促进商品房消化，城市政府坚持“按需购买”，组织地方国有企业以合理价格购买商品房作为经济适用房。 未来，经济适用房建设出现了重要的方向，库存住房来源已成为经济适用房的来源之一。我们认为，这将与各地实施的“以旧换新”政策相结合，共同努力成为去库存的两种方式。 我们认为， 政府向开发商收储， 体积大，或以整栋楼为基本收购单位，可视为大宗交易范畴， 预计交易价格折扣率较高。 现有城市已经出台了相关政策， 5 月 15 杭州市临安区日前发布公告，收购一批商品房作为公共租赁住房， 房屋以整栋建筑为基本收购单位，单套建筑面积不得超过 70 平， 收购房源面积原则不超过 1 一年内有交付条件的万平、现房或期房。

　　为了促进政府收购存量房，央行成立了 3000 经济适用房再贷款1亿元。 保障性住房再贷款的具体情况如下: 1）利率 1.75%，期限 1 年，可展期 4 次。 2） 分配对象包括国家开发银行、政策性银行、国有商业银行、邮政储蓄银行、股份制商业银行等 21 国家银行。 3） 根据贷款本金，央行 60%的再贷款可以带动银行贷款 5000 亿元。 4)选择地方国有企业作为收购主体，不得涉及地方政府隐性债务或地方政府融资平台，并在收购后迅速配售或租赁。 5） 被收购的商品房严格限制为房企已建成未售出的商品房，按照保障性住房用于刚性需求的原则，严格控制户型和面积标准。 早在 2023 年 1 1月，央行制定了租赁住房贷款支持计划，金额为 1000 1亿元，采用“先贷后贷”的直接机制，按季度发放，支持重庆、济南、郑州、长春、成都、福州、青岛、天津等相关金融机构 8 原则上，试点城市发放租赁住房贷款，贷款利率不得超过 3%，对符合要求的贷款，央行按贷款本金 资金支持100%，利率为 1.75%。这一次，统筹考虑政策衔接， 央行决定将租赁住房贷款支持计划纳入经济适用房再贷款政策，并将在全国范围内全面推广。

　　【为什么是 3000 亿元？】

　　3000 1亿元的再贷款计划可以基本覆盖当前中国 70 平以下现房库存。 地方政府购买的商品房严格限制为房地产企业已建成未售出的商品房，即现有房屋库存。根据统计局的数据， 截至 2024 年 4 月底，我国商品房待售面积(已竣工未售出的现房库存)约为 3.91 去化周期为亿平 23.8 个月。 从政策目的是用作经济适用房的角度来看，预计将收购70个目标 平以下现有房屋库存。 根据克而瑞的数据，百城狭义库存(已批准预售但尚未出售的住宅面积) 70 平以下的比例约为 以此估算20%， 全国符合条件的现有住宅库存约为 7818 万平。 因此， 收购所需资金约为， 7818 目前全国商品房平均销售价格为2024Q1 为 8346 元/平） *折扣(属于大宗交易范畴，预计 7 折叠，实际可能更低) =4567 亿元，此次 3000 预计1亿元的再贷款计划将利用它 5000 银行贷款亿元， 基本覆盖了当前的中国 现房库存小于70平方米。

　　【市场供需回归平衡需要多少钱？】

　　若要考虑更多的库存问题， 3000 显然，1亿元的资金量还不够。 若完全去化 70 现有库存平整后，剩余现有库存为 3.13 对应的现房去化周期将降至亿平 19.0 一一个月，下降了 4.8 个月；剩余广义库存(累计新开工-累计销售)为 19.18 与去化周期相对应的亿平 28.8 一一个月，下降了 1.2 个月。总体而言，库存去化周期仍然较高。因此，假设剩余的库存面积也被收购，需要多少钱？ 1） 70 平以上现有房库存也有 3.13 我们预计还需要预约亿平 1.83 万亿元资金。 2)从广义库存的角度来看， 截至 2024 年 4 月底，我国广义住宅库存面积为 20 亿平。 20 目前，全国商品房销售均价为2024年 年 4 月为 10656 元/平） *折扣，用于收购全国所有广义库存所需的资金，约为 14.89万亿元。

　　但是，考虑到理论上不需要一次性解决所有库存，只需要将去化周期降低到合理水平，如果降低到合理水平 18 一个月后，收购广义库存需要约会 6 万亿元。 1)如果去化周期回落至 18 个月， 广义库存需要减少到 12.0 亿平，即在现有库存规模的基础上下降 8 亿平。 8 亿平*10656 人民币/平*70%折扣， 收购广义库存所需的资金约为 5.96 万亿元； 现在的库存需要减少到 2.96 亿平，即在现有规模的基础上下降 9483 万平， 9483 万平*8346 人民币/平*70%折扣， 购买现有房屋库存所需的资金约为 5540 亿元。也就是说，如果只是通过去化一些现有的房屋库存来缓解供需失衡，那么 5000 1亿元基本上是足够的(可以给更高的收购折扣)。 2)如果去化周期回落至 2015 年以来的最低水平， 广义库存去化周期的最低值出现了 2020 年 12 月（17.2 一个月)，广义库存需要减少到 11.5 在现有库存的基础上，亿平下降 8.5 亿平。8.5 亿平*10656 元/平*70%折扣， 收购广义库存所需的资金约为 6.34 万亿元； 如果回到现有库存的去化周期，如果回到现有库存的去化周期 10.8个月（2015 年后最低点是 2017 年 12 月的 10.8 一个月)，现有房屋库存需要减少到 1.78 在现有库存的基础上，亿平下降 2.13 亿平。 2.13 亿平*8346 元/平*70%折扣， 收购现有房屋库存所需的资金是 1.25 万亿元。

　　从房企的角度来看， 除去库存外，此举还将有助于缓解市场流动性风险，改善资产负债表。 根据克而瑞，截止日期 2023 年 6 月末， 60 房地产样本企业已完成存货 1.6 万亿元占总库存的比例 14.7%，达到近几年的高位，比较高， 2019年提升了 3.1 个百分点。目前，房地产库存已逐渐成为挤压房地产企业流动性的重要因素。在市场信心不足的情况下，如何快速实现已完成的库存已成为房地产企业的一个重要课题。 2023 年底，申万房地产板块存货规模 5.45 内房股存货规模约为5.57亿元 万亿元，总计 11.02 万亿元，按照 计算已竣工存货15%的比例， 消化所有上市房地产企业的竣工存货约需1.65 万亿元。

　　我们认为，从受益人的角度来看，早期政策更有利于城市投资平台和地方国有企业。 根据克而瑞， 2021-2023 年在 22 在一个重点城市，城市投资公司拿地建面 1.75 亿平，占比 43%。然而，城市投资公司的项目开工率相对较低 22 2021-2023年重点城市 年度城市投资平台征地项目开工率仅为 25.23%，销售率仅为25.23%， 15.91%。我们预计未开发的土地将在未来重新振兴，已开发但未售出的项目将优先由地方政府收集和储存。

　　[政府参与收购的动机是什么？]

　　我们认为，在解决当地房地产供需关系的同时，政府参与库存收购的核心动力最好是盈利。考虑到收购改造成租赁住房，我们从成本和收入两端进行计算。 1）成本： 3000 中央银行给出的1亿元保障性住房再贷款利率为1.75%+商业银行浮动 0.5 个百分点+收购后可能出现的改造修复等费用 0.5 每个百分点，实际成本可达2.75%。 2）收入： 租赁后的租金回报率。 2024 年 4 月百城平均租售比为 一线城市为2.47% 2.42%、二线城市为 三四线城市为2.40% 2.51%。

　　在不考虑收购折扣的情况下，百城整体和各城市的能源水平都无法收回；但是，如果有额外的折扣利息， 1%，百城整体利润可以有 0.72个百分点。收购存量房时考虑折扣率(以 7 折算)，百城平均租售比可以提高到 一线城市3.53%上升到 3.46%，二线城市上升到 3.42%，三四线城市增加到 3.58%。 在没有额外贴息的情况下，只有利润空间 0.78 个百分点；如有额外贴息； 1%，利润率可达到1%， 1.78 个百分点。所以，在贴息的情况下，政府参与收购后的整体利润空间相对明显。

　　从收购后的收入来看，假设政府进场收购的预期收入是 2%，在租金不变的情况下，需要降低资产包的收购成本。 根据我们的计算，百城住宅的收购折扣率需要达到 43 折，一线城市为 51 二线城市折叠 47 三四线城市折叠 46 折。北京的收购折扣率需要达到 64 折，上海 6 折，深圳 41 折，广州 39 折。

　　投资建议

　　目前政策力度明显加大，未来需求方刺激+供给方化解风险将继续发酵。外资配置房地产 4 月 25 截至日以来，已有明显改善 5 月 20 房地产行业日持股比例达到 2.03%，达到 3 月 27 日以来的最高点。目前的主要逻辑是“固定转向+宽松的供需政策+外商投资+房地产企业现金流压力和库存风险降低预期”。我们预计房地产行业的市场将在短期内继续下去，但是否有一个更明显的可持续的市场仍然取决于最终的国家基本面是否可以实现。

　　现阶段我们有三条主线：

　　1)受益于“去库存”下政府收储首选的地方国有企业: 城建发展、华发股份、越秀地产、建发国际集团、合肥城建、京投发展、天地源、栖霞建设。

　　2)房地产企业无流动性风险，土地销售基本面仍较好： 滨江集团、华润置地、绿城中国、保利发展、招商蛇口。

　　3)二手房交易回暖带动的房地产经纪公司:我爱我的家，贝壳。