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随后出现适当的宏观、政策或产业条件,科技市场本身可能会继续演绎。从全球角度来看,科技市场的演绎路径可以分为“从0到1”、从1到N,从0到0,a股科技板块长期有估值溢价,目前的估值溢价高于其他市场。如果你不能成为人工智能产业革命从0到1的领导者,那么科技市场向中大水平发展或需要更合适的宏观、政策条件或产业事件催化。在“新质量生产力”等催化下,科技市场仍有表现机会,等待更多右侧条件。

科技市场演绎的三种范式:“从0到1、从1到N,从0到0

区分科技市场的三种解读路径有助于判断科技市场的水平和性质。我们回顾了1990-2002年“科网泡沫”前后海外市场的走势:

1)美国是互联网科技革命的主要演绎市场,代表着从0到1的工业革命;

2)20世纪90年代,日本各行业领导者经历了ROE清算,投资风险偏好下降,未能跟上互联网浪潮。现阶段,日本股票中的互联网企业利润增长疲软,被美国股市映射为空估值,利润长期跟不上,导致空“拔估值”、估值高,涨幅弹性也远不如美股,表现为“从0到0”的科技市场映射;

3)德国在互联网革命中没有引领科技进步,但其IT巨头SAP(思爱普)的利润增长可观,发展成为细分行业的领导者。利润增长与估值增长相对应。市场弹性远好于只有映射逻辑的日本股票互联网,并采取独立市场。它不完全受到互联网泡沫崩盘的干扰,其可持续性不亚于美国股市。

a股科技板块估值高于全球主流市场,估值溢价是一种长期现象

1)截面分析,A股科技板块的估值,无论是PE还是PS都偏高。对A股大科技板块PS进行了分析、PE估值水平发现a股大科技板块估值不低,PE估值水平(105倍)明显高于美股(76.7倍),PS估值差距不大。对于典型的细分市场,A股半导体PE估值明显高于其它主要国家和地区,PS法下估值也不低。

2)从时间序列的角度来看,a股科技板块的估值长期高于其他主要市场,需要一定的条件来维持这一估值溢价。与其他主要市场相比,目前a股大科技板块的估值溢价处于较高水平。以典型的半导体为例。经过18年的贸易摩擦,国内替代逻辑继续支撑其估值溢价。19-21年,a股半导体板块出现了一轮“拔估值”市场,目前半导体板块的整体估值与19-21年的高点相似。

大型科技市场难以以“从0到0”的范式实现,中型科技市场需要适当的宏观、政策或产业条件

虽然2015年的小盘增长市场常被称为“杠杆牛”,但2013-2015年的移动互联网行业市场并不是其他市场科技市场的映射,而是反映了中国移动互联网快速发展甚至引领世界的现实,具有“从1到N”甚至“从0到1”的特点。

中等水平的技术优势需要适当的宏观、政策或工业事件催化,如23年红利+技术哑铃战略优势,其背后的逻辑是风险偏好下降剩余流动性增加,23年来人工智能工业革命事件催化,三是A股与人工智能相关的主要映射板(媒体、通信、计算机等)调整时间长,范围大,此外,媒体和通信部门的一些细分标的甚至具有一定的价值属性(例如,在申万一级媒体下的出版部门,其成分股在中国证券交易所股息指数中排名第四,仅次于煤炭开采、普通钢铁和股份制银行)。

行业比较投资策略:深挖红利,耐心取胜

继续对“耐心资产”等高股息方向持乐观态度,新质量的生产力可能有表现机会。对后续高股息风格的持续解读持乐观态度,股息板块内部新一轮扩散持乐观态度。新“国家九条”中的“市值管理”、在政策逻辑和市场逻辑的共鸣下,具有垄断性和稀缺性的高股息资产有望被价值重估,我们认为其国有企业股息增长的逻辑是最顺利的。来自天丰证券

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