云南白药中报披露在即，对业绩影响巨大的证券投资表现如何

　　红周刊记者|侯纯

　　云南白药（000538）预计会在8月28日公告今年中报业绩，这份中报有两点最为外界关注：一是云南白药高毛利业务是否会“触底反弹”；二是对云南白药利润影响越来越大的证券投资收益，是否会在一季度大幅回撤基础上有新表现。

　　从机构动作来看，公募基金在二季度大举减仓云南白药。截至一季度末，尚有60只公募基金产品持仓云南白药1783.95万股，占流通股本的2.96%，持股市值20.8亿元。到二季度末，持仓基金产品降至46只，持仓下降至795.2万股，缩水率高达55.42%，占流通股本的1.32%，持股市值只有9.2亿元。这是否代表了机构对云南白药上述两大看点的看法？答案将伴随云南白药财报的披露而揭晓。

　　高毛利业务处在“下滑通道”

　　从云南白药一季报来看，公司一季度总营业收入103.28亿元，同比增长33.38%；归母净利润7.63亿元，同比大幅下降40.48%，净资产收益率只有1.94%。这个成绩相比公司历史上一季度业绩表现，显得格格不入。

　　其实，自2017年以来，云南白药就已经出现业绩增长明显放缓的势头。根据表1所示，公司整体上每年营收增长在10%左右，归母净利润近两年还出现加速增长。但仔细分析营收构成就会发现，2017年以来，公司营收增长主要依靠毛利率不到10%的药品批发业务，2016年-2019年下属的云南省医药有限公司营收从134.93亿元增加至190.26亿元，累计增幅达41%，年均增幅13.67%，在总营收中的占比从60.2%升至64.14%。而毛利率超过60%的核心产品(云南白药系列)的药品事业部，则出现了明显下滑，营收从2016年的49.18亿元滑落至2019年的43.97亿元，降幅10.6%，平均年降幅3.53%，在总营收中的占比则由21.94%降至14.82%。

　　而作为2005-2015年这十年间云南白药主要的利润增长点的健康产品事业部，在2016-2019年营收从37.57亿元增长到46.79亿元，2017-2019年增幅分别为16.09%、4.54%、4.75%。健康产品事业部的核心产品是云南白药牙膏，在经过多年的高增长后，据公司2020年年报披露国内市场占有率已经达到22.2%，由于国内牙膏市场以外资品牌为主，竞争极为激烈，云南白药继续提升市占率的难度将越来越大。

　　据记者了解，云南白药2020年年报没有披露药品、健康产品和中药资源等事业部营收数据明细，但通过云南省医药有限公司与云南白药集团健康产品有限公司(以下简称“白药健康”)的营收数据可以大致算出这些事业部的营收情况。云南省医药有限公司2020年营收214.64亿元，同比增长12.8%，总营收占比65.55%。白药健康2019年营收占健康产品事业部营收的99.78%，2020年营收53.87亿元，同比增长15.38%，总营收占比16.45%，而健康产品事业部营收的总营收占比约为16.49%。因为云南白药的中药资源事业部2018年和2019年营收增长缓慢，如果以2019年营收占比4.61%作为统计依据，则其高毛利率的药品事业部营收占比约为13.35%，处于进一步萎缩状态。

　　虽然云南白药近年来在美白面膜、保健食品、茶叶、工业大麻、酒店餐饮等多个方面有所尝试，但均未能形成规模效应，并且产品间的关联性不高。

　　证券投资会像去年一样成为获利支点吗？

　　事实上，云南白药手中握有大笔现金，截至2021年1季度末，公司流动资产479.01亿元，其中货币资金149.32亿元，而负债合计只有145.01亿元。丰富的流动性，为云南白药在投资中做大提供了保障。从2019年至今，云南白药持续加大证券领域的投资。

　　据云南白药公告，公司在2018年以前没有证券投资。截至2019年年报，云南白药证券投资变得“丰富”起来。股票投资方面，主要包括2001年作为云南白药发起人之一入股红塔证券（601236）(2019年7月5日上市)，初始成本1.14亿元；2013年通过参与非公开发行方式认购九州通（600998）股份，初始成本3.07亿元；2018年认购香港上市公司雅各臣科研制药股权，成本2.64亿元；参与认购在香港上市的中国抗体股份，初始成本3.54亿元。债券型基金方面，整体规模同比翻了几倍。

　　从表2可以看出，云南白药2016-2018年的投资收益均在4亿元之下，占利润总额的比例不到9%。2019-2020年则大幅增长，利润占比已经在3成以上。

　　之所以出现这种重大变化，与云南白药2019年6月《关于自有闲置资金调整证券投资额度的议案》的“松绑”内容有关。在这个公告中，公司在“投资额度”条款中，将“在保证日常经营运作资金需求，有效控制投资风险同时理财总额度不超过最近一个会计年度审计后净资产的45%；投资股票、股权和股票基金、股权基金的比例，合计不得高于总投资额度的15%，资金额度上限不得高于10亿元。上述额度可以循环使用。”修改为“在保证日常经营运作资金需求，有效控制投资风险同时理财投资总额度不超过最近一个会计年度审计后净资产的45%(含)；其中，投资股票和股票基金、股权基金的比例，合计不得高于最近一个会计年度审计后净资产的15%(含)。上述额度可以循环使用。”这个修改，实际是把“封顶”的“10亿元”拿掉了。

　　还是在上述这份公告中，云南白药预计“自股东大会审议通过之日起至下一个会计年度审计报告披露之前”，“公司理财投资总额度不超过180亿元(含)，其中投资股票和股票基金、股权基金的额度不超过30亿元(含)。上述额度可以循环使用。吸收合并(上市公司吸收合并云南白药控股)完成后公司的净资产规模将大幅增加，上述公司理财投资总额度不超过公司截至2018年12月31日备考审阅报告中净资产的50%。”

　　因此，云南白药2019年证券投资额度翻了约3倍。不过，总的来说云南白药2019年股票投资相当谨慎，只认购了港股中国抗体首次发行股份事项，投入金额约3.54亿元。在全部4只股票上的账面价值总计约14.37亿元。公司证券投资额度大部分投向了债券型基金，公司在富国鼎利纯债等六只债券型基金合计投入36.03亿元，占了72.1亿总投资额的一半。

　　相比2019年，云南白药2020年在股票投资上相对积极。2020年上半年，云南白药一方面减仓九州通近4成的持股，套现2.1亿元；另一方面，以2.91亿元建仓港股小米集团，成本差不多在12.8元/股。下半年，云南白药股票买卖频繁。A股市场方面，云南白药清仓了红塔证券与九州通，收益合计3.68亿元；4.26亿元买入恒瑞医药（600276）424.83万股，成本价100.19元/股；以8.87亿元买入伊利股份（600887）2551.86万股，成本价34.77元/股等。这期间，云南白药短线操作出手不凡，比如公司以6.32亿元买入贵州茅台（600519），7.17亿元卖出，获利8674万元，收益率13.72%。港股市场方面，云南白药买入腾讯控股181.06万股，投入额8.69亿元；买入中国生物制药3724.45万股，投入额3.42亿元；买入小米集团11294.36万股，投入额16.32亿元。其中，小米集团给云南白药创造的浮盈达到15.17亿元，收益率92.93%。截至2020年年末，云南白药证券投资总账面价值108.68亿元，其中持有A股市值16.06亿元，持有港股市值46.33亿元，市值合计占比达57.41%，报告期损益为23.31亿元。

　　不过，投资是把双刃剑。截至2021年一季度末，云南白药证券投资报告期损益为-7.92亿元，这相比去年底的大面积浮盈对比强烈。云南白药持有的5只个股在报告期内均未进行买卖操作，其中小米集团收益回吐6.93亿元，伊利股份收益回吐1.1亿元，恒瑞医药收益回吐8229万元，腾讯控股收益扩大7521万元，中国生物收益扩大1013.98万元，5只个股市值合计约50.45亿元。不过，不知何故，云南白药在一季报中未披露雅各臣科研制药与中国抗体的持仓情况。

　　伴随云南白药中报的披露，其在证券投资方面的情况将公之于众。不过，对于实业企业来说，证券投资难以加持其估值，因为持续性问题一直是个难题。

　　(文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。)

云南白药股票行情：

● 短期趋势：弱势下跌过程中，可逢高卖出，暂不考虑买进。

● 中期趋势：有加速下跌的趋势。

● 长期趋势：迄今为止，共49家主力机构，持仓量总计795.41万股，占流通A股1.32%