20天累涨50%后，科创还能走多远？这九个指标值得关注

科创指数最近开启狂飙行情，中银证券认为，科创50的估值长期处于历史低位水平性价比突出，当前市场风格转换及风险偏好提升有利于科创指数。此外，半导体产品价格下行进入尾声，行业的盈利情况有望改善。其还表示，“有行情就不怕没钱”是最朴素的道理。

从9月下旬开始，沉寂已久的科创板开始狂飙，上周五科创50一根11%的大阳线更是拉爆市场情绪。虽然今日科创50指数出现小幅回调，但近5日该指数累计涨幅超9%，近20日累计涨幅已经达到50%。

科创指数过去几年的走势并不尽如人意，这一轮大涨是反转还是反弹？科创能否趋势上行？10月20日，中银证券在最新研报中用供给面、估值面、信心面、宏观指标、市场偏好等9个指标观察科创板未来趋势。

该机构认为，相较与费城半导体指数，科创50的估值长期处于历史低位水平性价比突出。当前市场风格可能从价值转向成长，风险偏好提升有利于科创指数。

此外，主要产品价格下行趋势进入尾声，高库存状况正在改善，科创板半导体行业的盈利情况有望改善。同时，全球半导体销售额同比已连续10个月上行。对于市场资金面，该机构说“有行情就不怕没钱”是最朴素的道理。

中银证券给出结论称，当前大部分指标都已有积极改善，若等到9个指标都完全呈现积极结果时，经济好转、科创上行进程或已过半。

比较清晰的结论是9月下旬之前，科创指数确实已经到了性价比较高的阶段，一些上文所述已经发生积极变化的指标并未被市场计价，当科创指数于9月下旬开启明显上涨后，科创的性价比再度走弱？我们认为这种想法和投资者对于经济修复预期的路径判断是一致的，从9个指标的分析来看，大部分指标都已经出现了边际上的积极变化，但同时这些指标到完全呈现积极结果似乎还有距离，但不能忽视的前提条件是，上述大部分指标都是同步指标或滞后指标，当9个指标都完全呈现积极结果时，经济好转、科创上行的进程或已经过半。

中银证券关于9个指标的分析如下：

不同上市要求细则下，科创板开板迄今4年上市576家公司，发行速度快于创业板起步阶段。

从发行达峰时间来看，创业板用时近两年，科创板达峰用时近三年，其供给侧达峰时间更长，供给侧压力是此前压制科创板表现的众多原因之一，但当前这种供给侧的压制信号或已有明显改善。供给面从加速供给过渡到有序供给。

对比2013年创业板由熊转牛的估值特征来看，行情启动时的估值低位是必备条件。从2013年创业板由熊转牛阶段的估值水平来看，PE（TTM）低点在30倍左右，存在高位下行，估值消化60%以上，至低位再启动的历史经验。

从国内比较视角而言，创业板指/科创50较沪深300的估值比价截至今年9月中旬都处于有记录以来的较低水平。国际比较视角而言，创业板指较纳斯达克、科创50较费城半导体指数的估值比价同样处于有记录以来的低位水平。

成长/价值风格历史上的趋势切换周期级别为3年左右，这种历史数据呈现的周期性轮动规律，背后对应的是中国经济的正常周期性，且切换拐点通常发生在占优风格演绎到极致位置时，并对应着市场整体处于牛熊切换、熊牛切换的拐点。

从风险偏好的角度去看，历史上成长价值比值和风险偏好指标存在明显的正相关性，风偏提升阶段也基本对应着成长占优的区间，而当前市场整体同样处于极低风偏后的反弹阶段，因此，科创指数作为典型风偏受益指数，在趋势上或处于有利方向。

有利于科技成长指数的宏观环境为“宏观修复且复苏偏弱”。历史上的几个典型弱复苏年份分别是2010年、2013年、2019年、2021年。

EPMI和科创指数具有很好的相关性，当前EPMI同比数据已呈现磨底状态，9月单月数据已经观察到了环比层面的明显改善。另从28个一级行业与宏观经济指标PMI的相关性来看，电子行业相对全A收益与经济的三年滚动相关性最高，反映电子行业作为当前阶段顺周期行业的代表性最好。

在当前宏观政策不断加力的环境下，下一阶段经济企稳上行的趋势是较为明确的，电子行业获得更强相对收益的置信度也可对应提高。

行业启动的必要条件即需要资金的推动，大级别行情需要有新增主导资金的青睐，小级别占优也需依赖存量资金展开配置倾斜。

中银证券认为，当前及未来，科创新增主导和存量资金的潜在来源有两种：第一种是外资，驱动逻辑是基于全球比较视野，挖掘、重估中国硬科技龙头的全球比较优势。第二种是相对收益主导且对成长股更加偏好的公募基金，驱动其进一步增配科创的背后驱动力是科创相对业绩边际提升及公募自身基金发行的回暖。

半导体行业盈利是关键，其业绩弹性与下游需求紧密相关。考虑电源设备主要产品价格下行趋势进入尾声，低基数下电新行业对于指数业绩的拖累已减缓，科创50盈利增速也进入到企稳阶段。

半导体行业盈利能否持续上行是所有问题的关键。之前造成半导体公司业绩下滑不仅仅是营收增速放缓、利润率下滑，另一个重要的原因是过去两年属于大额资本开支、折旧摊销支出的特殊时期。伴随着海外昂贵设备等抢购放缓，后期资本开支和折旧对于业绩的拖累有望明显放缓。

科创50指数高度依赖半导体行业，需关注全球半导体周期和中国半导体自主可控周期。截至今年8月，全球半导体销售额同比已连续10个月上行。

中国经济结构转型期的波折对资本市场有影响，但长期看转型与升级持续进行，科创板反映这一趋势。

经济结构转型的波折期一方面对应着资本市场的整体低谷，另一方面也映射出波折期的特殊结构性行情。解决方案唯有拉长来看，站在1998/2009/2015/2020年看，即期近端看都存在一定不同类型的困难，但拉长周期后，中国经济结构转型与升级从未停滞，政策引导和企业家精神是新时代实体经济转型的重要部分，科创板则是资本市场助力实体经济转型的重要工具。