富春股份：至暗时刻已过 有望步入高增长轨道

　　本月中旬，富春股份（300299）（300299.SZ）宣布以4250.65万元的交易价格，将全资游戏子公司摩奇卡卡100%股权全部转让给大股东富春投资，业绩今后出表。

　　富春股份之所以在收购短短几年内就将摩奇卡卡置出，这背后或与我国游戏市场正面临的新一轮行业洗牌不无关系，看似是无奈之举，实则也是公司积极进行战略调整以应对市场环境变化的断腕之举。

　　2019年，这家老牌的通信公司经历了“至暗时刻”，商誉高企、业绩不振、股东高质押等问题缠身。2020年，公司逐步“迎来曙光”，市场标签开始出现“轻装前行”、“逆境反转”等字眼。在此，我们也回顾一下富春股份今年来的变化，看看公司是如何实现逆转的。

　　精品化研发进入收获期，受益游戏行业景气度高涨

　　2020年10月15日，富春股份全资子公司上海骏梦与字节跳动的合作产品《仙境传说RO：新世代的诞生》首发港澳台地区，上线当日便同时拿下港、澳、台三地IOS免费榜畅销榜双榜第一，并连续霸榜超过一个月。

　　资料显示，上海骏梦参与运营的前款作品《仙境传说RO：守护永恒的爱》同样成绩不俗：2017年1月上线国服，首月即进入畅销榜TOP10，月流水达到1.2亿元；2017年12月登录台湾，首月流水再次突破1亿（4.5亿新台币）；此后上线东南亚地区，一举打破当时东南亚单款手游收入记录，拿下六个国家市场的苹果商店游戏免费榜第一，全球月流水破3亿。证明了公司研发和运营爆款游戏的能力及“仙境”系列IP的价值。

　　而本次《仙境传说RO：新世代的诞生》既是同款IP，也有相似的首发流水业绩，后续计划上线东南亚地区为公司带来了业绩想象空间。天风证券（601162）预测，此单一游戏上线后2020年可为公司贡献3-5 亿的新增流水（东南亚不上线3亿起，上线冲5亿）。假设流水利润转化率16%，预计经营性利润贡献为5000-8000万。在公司当前利润筑底的情况下，来年的业绩和估值修复逻辑确定性较强。

　　近年来，游戏行业受到强监管，中小厂商遭遇洗牌出清，另一方面，行业的马太效应则在逐步凸显，基于存量多的版号储备及高品质的研发能力，头部厂商或将展现其护城河优势，可以通过这一轮洗牌更加巩固其市场份额，凸显其龙头效应。

　　市场分析认为，《仙境传说RO：新世代的诞生》作为字节跳动全球第一款重度产品，也证实了上海骏梦的研发实力得到了巨头认可，该产品大获成功有利于后续骏梦加大和今日头条在更多区域以及更多新作品的合作弹性。

　　在后疫情时代，游戏行业依然维持着较高景气度。12月17日，中国音数协游戏工委(GPC)与中国游戏产业研究院发布了《2020年中国游戏产业报告》，在今年受疫情影响的情况下，游戏行业产生了爆发式的增长。2020 年，中国游戏市场实现销售收入2,786.9 亿元，同比增长20.7%，较去年7.7%的增速大幅提升。其中，手游仍然是主力军，全年收入2096.8 亿元，同比增长32.6%；尤其是手游出海仍然是近年来增长最快的细分赛道，去年中国游戏海外市场实际销售收入达154.50亿美元，同比增长33.25%，首次突破千亿人民币大关。

　　多家券商在研报中表示，游戏产业供给双方规模持续扩大，竞争趋于激烈、买量门槛持续下降，游戏市场的分散化及尾部游戏的出清，具备核心IP产品和较强研发能力的公司才能在未来持续受益。

　　商誉计提，处置不良资产，轻装上阵

　　事实上，在游戏行业买量成本逐渐走高的背景下，中小游戏厂商将直面生存危机，只有“自带流量”的高品质游戏能够承担更高的流量成本，同时由于游戏版号紧缩政策导致中小游戏企业大量出局，中国游戏市场正处于关键的转型变革阶段。

　　业内人士指出，在多重高压影响下，游戏审批具备一定的高门槛，申请周期较长，开发成本较为高企，一旦遭遇版号暂停发放、总量控制的情况，中小游戏厂商资金链或难以维系其运营模式。

　　在12月24日针对深交所问询函的回复中，公司也道出了出售摩奇卡卡的原因：由于游戏行业政策变化，摩奇卡卡部分自研产品以及往年代理的游戏产品暂未获得版号，上线运营产品大幅减少，导致其近年来盈利能力持续下滑。

　　资料显示，2019年和2020年前十个月，摩奇卡卡分别实现扣非归母净利润-2304.01万、-734.56万，大幅拖累公司整体业绩；同时，由于除2016年以外，其他年份摩奇卡卡均未兑现业绩承诺，截至2019年，该项目累计产生商誉减值8.12亿， 其中2019当年计提相关减值金额4.57亿元，占当年净利润亏损总额的81.46%，是导致公司近年来利润承压的主要原因之一。

　　公司表示，本次出售摩奇卡卡事项利于优化资产和业务结构，充分释放业绩弹性；另一方面，此次出售摩奇卡卡的交易价格为4250.65万元，交易所得金额用于偿还公司债务，有助于进一步提升公司资产质量。此外，当初收购摩奇卡卡时产生的商誉，实际上已在去年计提完毕，商誉风险不再。今后随着亏损业绩一同出表，公司基本面有望实现反转。

　　剥离摩奇卡卡后，富春股份或将集中资源进一步助力上海骏梦，随着游戏行业景气度高涨，业绩有望进一步兑现。

　　快速降低控股股东质押率，降低不确定因素

　　近期，富春股份大股东的减持引发市场关注，大股东及其一致行动人累计减持公司股份约1557万股，占公司总股本的约2.25%。公司表示，大股东减持是为解决资金需求，主要用于降低其持股的质押比例，与公司经营无关。同时，根据减持股份实施细则，大宗交易受让方在受让后6个月内不得转让其受让的股份。

　　数据显示，公司大股东及一致行动人的股权质押比例从2019年底占74.75%下降至2020年底的36.02%。股权质押比例的显著下降使得公司的股权质押风险得以化解，安全边际显著提高，利于促进公司长期健康发展。

　　随着不良资产处置、商誉减值计提、大股东股权质押率下降等事项的落地，富春股份逐步走出至暗时刻有望重回增长轨道，我们拭目以待。

富春股份股票行情：

● 短期趋势：短期行情可能回暖，可适量买进股票，作短线反弹行情。

● 中期趋势：下跌有所减缓，仍应保持谨慎。

● 长期趋势：迄今为止，共3家主力机构，持仓量总计1.52亿股，占流通A股24.68%