业绩涨 股价却大跌 恒瑞PD-1想要四成市场 但对手早已端起了刺刀

　　EEO大健康 余诗琪/文 上周，国内“医药一哥”恒瑞医药（600276）发布2020年年报。年报中，对于极受关注的重磅产品抗癌药PD-1，恒瑞医药并未直接公布销售额，而是给出全年销量30.69万瓶，同比增长了326.42%。

　　发财报前几天，一份在行业内流传甚广的“恒瑞销售总监交流纪要（下简称‘交流纪要’）”中显示，去年PD-1的销售额约为45亿元，相当于直接竞争对手信达生物、百济神州、君实生物三家之和。该销售总监还表示2021年目标覆盖40到50万患者，达到90到100亿的销售目标。这相当于业绩翻番，且占据国内四成市场份额。

　　EEO大健康记者就此事询问了恒瑞医药市场部人员，对方没做出回应。

　　这看上去是一张不错的成绩单，但资本市场却并不买单。4月1日到4月20日，恒瑞累计跌幅高达12.79%。尤其在交流纪要露出的4月14日，恒瑞医药股价的日内最大跌幅更是达到了7.60%，创下近10个月以来新低。

　　业内不少人认为恒瑞医药虽然有一定的市场先发优势，但今年三家竞争对手在PD-1上都投入巨量资源，可以说都是生死之战。百济神州和信达生物的商业化团队都已经破千，人数是2019年的至少两倍，已经跟恒瑞医药的人数相当。而君实生物也跟国内县级市场渠道铺地最好的阿斯利康达成战略合作，由后者负责PD-1的整体推广。

　　信达生物CFO奚浩说：“未来三、四家将占到八成的市场份额。”这是个高度垄断的领域，各家都还有机会，也都要抢着“上岸”。

　　“恒瑞想要4成的份额，其他家也一样，且今年PD-1大概率还要降价，这意味着恒瑞要想销售额翻番，就得卖出去2.5倍甚至是3倍的量，真挺难的。”某不愿具名的行业投资人称。

　　降价，继续降价

　　恒瑞医药的底气来自于此前在PD-1上已经验证的两大杀手锏：低价和人多。

　　2020年医保谈判前，为了能如愿入保，恒瑞医药抛出了“全年PD-1药费39600元”的第四季度促销活动，降价幅度震惊行业，直接将业内原本预期的每年10万的治疗费用一下子打了不到五折。最终恒瑞以3000元/支（年治疗费用5.1万元）的价格进入医保，且四个适应症全进，成为当年医保谈判的最大赢家。

　　但“低价”本质上并没有什么技术含量，尤其是在PD-1这种可以决定哪家公司能成为医药领域巨头的品种上。恒瑞医药能用其重创竞争对手，那自然也能被别人反伤。

　　2019年，以9.87万元/年的价格率先进入医保的信达生物，到今年年底医保协议期满，需要重新进行谈判。在恒瑞医药、百济神州、君实生物都以低价进入医保的情况下，信达生物的压力可想而知。

　　今年1月，信达生物发起了“舒心可依（信达生物的PD-1产品）患者项目”：入门级的为“2+2“方案，治疗周期仅需要支付1.1万元，即购买2周期（4瓶）将再获得2周期（4瓶）的药品救助，覆盖的周期为3个月。后续方案为“5+N”，即再购买5周期（10瓶）的药品之后，就可再获得N个周期的药品。

　　简单地讲，相当于买七个周期的药品，就可以接受最长24个月的治疗，封顶的治疗总

　　费用为3.98万元。即便按常规状态下一年的治疗周期，也比恒瑞医药的PD-1方案便宜了21%。而且前期方案为“2+2“，患者只需要支付1万元左右，就可以知道是否起效，降低了用药门槛。

　　在上述交流纪要中，恒瑞医药的销售总监也提到，信达生物在接下来的谈判价格可能会比恒瑞医药稍低一点。2000元/支会是一个比较正常的价格，这比恒瑞医药入保的价格低了三分之一。紧接着，等复宏汉霖、齐鲁制药、科伦药业（002422）等公司的PD-1产品都过审入市之后，价格应该还会往下走。

　　2020年7月，国家医保局发布的《基本医疗保险用药管理暂行办法》，医保目录的准入调出建立规范化机制，明确提出建立完善动态调整机制，原则上每年调整一次。其中明确指出，在同治疗领域中，价格或费用明显偏高且没有合理理由的药品会被调出医保目录。

　　这意味着如果信达生物把此项治疗方案的价格复制到医保谈判中，那恒瑞医药想要入保，就必须跟进。

　　恒瑞医药市场部在给EEO大健康的回复中并没有涉及到价格方面的信息，只是提到“进入医保目录，将逐步提升卡瑞利珠单抗（其PD-1产品）的市场占有率。”

　　军备竞赛

　　恒瑞的另一大杀手锏是“人海战术”，这也是诸多券商投资人看好其PD-1市场的核心要素。公开数据显示，截至2020年6月，恒瑞医药肿瘤线销售人员超过6000名，其中 PD-1 的专职销售人员已接近 2000 人。

　　同期，信达生物的商业化团队为1100人，君实生物为561人，行业的基础共识是各家销售额基本与销售团队规模成正比。

　　结果也如此，2020年信达生物收入为22.89亿元，君实生物为10.03亿元，百济神州为10.55亿元。国盛证券估算恒瑞医药在PD-1上的销售额超过60亿元（价格*实际销售量，并非报表收入，还需要扣税），即便按上述交流纪要所称的“45亿元”，也是其他三家之和。

　　不过今年各家都发力明显。对于贡献了六成收入的PD-1产品，奚浩称这是信达发展的重点，是拳头产品，必须得打出去。

　　体现在商业化团队方面，就是不断扩张的团队规模。2019年年底，信达生物的销售团队仅有688人，2020年中达到1100人，等到2020年底已经扩张到1400人，整整翻了一倍，信达生物市场部对EEO大健康记者表示，今年仍在扩编销售人员。

　　百济神州也不甘示弱，两年内也从几百人扩张至2020年底的超过1500人。有业内人士称，在2020年第二、三季度，百济神州的销售代表最高的有拿到一个季度26万元的奖金，创下行业之最。

　　从百济神州与信达生物对外发布的招聘启事也能看出，两家招聘范围的重心已经从一、二线城市向三、四线甚至县域下沉。虽然在人数上仍与恒瑞医药的2000人有差距，但已经没有绝对的差距。

　　公司整体实力相对偏弱的君实生物虽然并没有大举扩军，但它与阿斯利康的合作开创了行业历史。要知道，阿斯利康在下沉市场的渠道优势极其明显。截至到2020年，阿斯利康的县域市场的人数已经超过了4500人，覆盖了42000家的县域医疗机构。团队规模是恒瑞的两倍还多，阿斯利康中国消化及全产品拓展业务部总经理董莉君表示，在县域市场，阿斯利康团队规模还要继续扩张。

　　君实生物在与投资者交流时表示，阿斯利康覆盖的下沉市场可以实现3倍的业绩增长，借助其力量将快速覆盖市场目标。

　　从目前看，各家都还是在按自己的节奏排兵布阵，并没有特别针对领头羊恒瑞医药的战略部署。但战争已经拉开架势了，各家的军备竞赛武装到了县域。

　　“反正都是明牌了，谁这时候咬不住，这个大机会就会彻底错过了。恒瑞肯定是众矢之的，它不管出什么招，对手都会all in。”上述行业投资人称。

恒瑞医药股票行情：

● 短期趋势：弱势下跌过程中，可逢高卖出，暂不考虑买进。

● 中期趋势：下跌有所减缓，仍应保持谨慎。

● 长期趋势：迄今为止，共292家主力机构，持仓量总计37.97亿股，占流通A股71.56%