最近，a股非常活跃。OpenAI发布了世界上第一个文学视频模型Sora。外国芯片巨头英伟达的表现超出预期，“国家队”的进入引领了人工智能应用的推广，刺激了人工智能计算能力产业链、计算能力芯片和人工智能大型模型相关公司的爆发。此外，在人工智能的帮助下，人形机器人有望在2024年大规模生产；华为赛力斯问世界销售爆炸，理想汽车扭亏为盈，新能源汽车迎来智能快速发展阶段；2023年，“减肥神药”司美格鲁肽大卖212亿美元，国内GLP-1减肥药产业链持续发酵。然而，在市场火爆的背景下，医药CXO行业(医疗研发外包)曾经的明星行业却相形见绌。上个月《生物安全法案》出台后，龙头药明康德从未放缓。就这一事件而言，由于立法环节多，周期长，后续仍存在很大的不确定性。因此，药明康德至少需要时间才能真正实现逆转。
只有业绩才能对抗不确定性和时间。在2023年的业绩预测中，被称为“二胎”的CXO领头羊康龙华的业绩确实不错。在行业内小企业智能医药巨亏8.35亿元的情况下，公司业绩依然增长，其中归属于母亲的净利润同比增长14%-19%，甚至可能优于茅台。2023年，贵州茅台净利润增长17.2%。
(康龙化为2023年业绩预测)
所以，康龙化成未来还有机会吗？1、对于CXO企业来说，其商业模式中最重要的环节是服务于下游制药企业，先签订订单，然后获得收入。因此，以“合同负债”为代表的预付款指导了公司未来的收入规模。然而，经过几年前的快速增长，康龙的合同负债恰好达到了瓶颈。截至2023年前三季度，康龙的合同负债虽然保持了一定规模，但几乎没有增长，只比2022年略有增长。合同负债的停滞直接导致收入增长率下降，甚至收入指导滞后。康龙对未来的预期可能并不乐观。
2、行业复苏将是第一个条件。我们一直说CXO现在面临的问题是整个行业的问题，因为不仅在中国，而且在国外。世界前三大海外巨头赛默飞、艾昆纬和ICON的业绩增长也很弱。
(2023年全球CXO领头羊的收入)
CXO业绩放缓涉及制药客户资本支出放缓、国内制药行业增长放缓、Biotech缺乏资金和支出、生物技术客户去库存等多个方面。与涉及多方利益、落地可能性低的法案相比，行业环境对企业业绩的影响似乎更加致命。然而，海外巨头也对工业环境做出了乐观的预测，艾昆纬（IQVIA）由于FDA批准的新药数量比去年同期多了一半，据说生物技术产业有望在2024年第二季度复苏。我国新药上市批准也是如此，也为上游CXO产业环境的改善提供了一些希望。
这有点像半导体行业。预计2023年半导体行业将触底一年。受下游人工智能芯片、智能汽车、可穿戴设备、5G等需求的推动，该行业将于2024年复苏。因此，在行业复苏的高确定性的基础上，即使半导体行业以前也经历了很长一段时间的“挫折”，现在仍然备受关注。同样，CXO行业的复苏也需要时间。
3、CXO的周期性可能没有我们想象的那么强。就像制药行业一样，CXO仍然是一个稳步增长的行业。然而，股市波动的“周期”更为明显。康龙已成为历史上市值超过1700亿元的最高点，但股价的最高点与净利润历史上的最高增长率相对应，甚至没有等到净资产收益率（ROE）的下降。所以现在，我们仍然必须承认，康龙的业绩增长仍然面临挑战，ROE的下降并没有完全停止。CXO企业要想顺利穿越周期，不仅要靠行业和时间，还要看公司的核心竞争力。两大CXO黑马三星生物对标国外特立独行，Medpace，CXO的核心不是大而全，也不是快速扩张，而是在某一领域的服务能力。
三星生物是生物药物的研发和生产，不限于创新药物和同样重要的生物仿制药。在西医领域，生物药和化学药是不同的，所以三星生物和药明康德是不同的。因此，一个明显的特点是，作为亚洲CXO的领导者，药明康德承担了化学药物研发的红利，而三星生物（韩国）承担了生物药物研发的红利。在制药行业，未来生物药市场的规模增长肯定会比化学药快。药明生物相当于国内生物药物CXO的领导者，但药明生物成立时间比三星生物晚3年，三星生物总是更快地响应市场需求。
Medpace是一家临床服务CXO公司，与三星生物业务明显不同，但与三星生物业的相似之处在于生物医学领域，其客户多为中小型生物技术公司。Medpace更注重服务能力，Medpace专注于提供I-IV期的临床CRO服务，只有这种商业模式。这有点像中国的泰格医学，但Medpace在疾病领域积累了硬实力，不仅是肿瘤、心血管等成熟领域，还有代谢、自由、罕见病等新兴疾病技术领域。康龙显然不符合专注于生物药物研发方向和商业模式的两个特点，更不用说在某一疾病领域难以判断和竞争力了。康龙专注于小分子化学品服务，强调综合服务的优势。未来能否跑赢行业，似乎还有待考虑。总的来说，从康龙的订单来看，公司的拐点显然还没有到来。乐观来说，预计2024年第二季度行业将复苏。但问题是，在CXO竞争全球化的背景下，康龙未来能否跑赢行业还不得而知。医药生物技术变化迅速，依靠扩张或遵守传统业务是非常危险的，这不仅是对CXO的警告，也是对制药企业的警告。以上仅供上市公司分析使用，不构成具体投资建议。来自飞鲸投资研究
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