深度培育操作系统,与全球芯片公司分享智能时代红利

投资要点

摘要

1、深度培育操作系统，与全球芯片公司分享智能时代红利

公司专注于操作系统的开发和优化，与高通、英伟达、地平线等厂商保持着深厚的合作关系。随着数字技术与不同行业的深度融合，计算芯片逐渐成为众多产品的智能大脑。随着芯片市场的扩张，公司形成了“智能软件、智能汽车、智能物联网”三大核心业务，为不同行业的客户提供全栈操作系统服务和软件解决方案。公司于2023年启动Smartttart to Intelligent，有望通过大模型赋能现有业务，进一步降低成本，提高效率。

2、智能终端隐形冠军

以手机为核心的智能终端业务是公司业绩的重要支柱，其产品已覆盖华为、小米、三星等Android手机厂商。虽然目前5G更换周期已经结束，全球智能手机市场相对低迷(根据canalys数据，2022年全球手机市场出货量同比下降12%)，但公司智能软件业务收入依然强劲。随着高通宣布在手机端实现大模型推理，端AI有望重塑手机市场，为公司业务带来新的机遇。

3、智能汽车黑马，打造公司第二增长曲线

随着整车架构逐渐演变为“计算芯片+域控制器”架构，功能集中对上层操作系统和软件的稳定性要求更高，软件价值将进一步凸显。根据德勤的计算，到2030年，软件成本占整车BOM成本的比例将从现在的10%以下增加到50%。

在智能汽车领域，公司与高通、地平线、英伟达等公司建立了广泛的合作，深入参与智能汽车设计、自动驾驶操作系统、智能驾驶舱操作系统、域控平台等领域。2017-2022年，公司智能汽车业务收入复合增长率达到50%，2023年上半年已成为公司业务收入的最大来源。根据汽车之家研究所的数据，预计中国L2及以上智能驾驶的渗透率将从2021年的20.4%提高到2025年的49.3%。我们认为，随着国内智能驾驶渗透率的提高，公司的智能汽车业务预计将保持快速增长。

4、智能物联网与边端合作，打造新的增长点

随着人工智能技术的快速发展和计算需求的不断增长，传统物联网的集中框架和计算能力难以满足巨大的终端智能需求。根据Gartner的预测，未来75%以上的数据需要在网络边缘进行分析、处理和存储。为此，公司在“一横两纵”上提出了“一横两纵”的发展战略－边－云集成操作系统平台，在“两纵”上加快智能硬件和智能产业的两个方向。目前，该公司已推出OS Ware新一代物联网操作系统是XRR、无人机等产品提供可靠的系统支持；未来，公司将专注于工业机器人领域的布局，将大模型与机器人相结合，创造差异化的竞争优势。

利润预测、估值和评级

我们预测2023-2025年公司收入分别为57.19、68.12、82.17亿元，归母净利润分别为8.41、10.30、13.08亿元。我们采用相对估值法对公司进行估值，选择利润和软件、光庭信息、德赛西威、海康威视四家公司作为可比公司，参照可比公司的估值，我们给予公司2023年母公司净利润56倍，相应目标市值473亿元，相应目标价格102.94元。第一次覆盖，给予“增持”评级。

关键假设

1)智能软件业务：大型模型已成为终端设备部署的趋势，需要促进移动电话、PC等终端设备的技术迭代和软件升级，预计将带来智能软件业务的增长速度

2)智能汽车业务:汽车软件价值不断提升。通过与芯片制造商保持良好的合作，智能汽车业务有望保持快速增长

3）智能物联网业务：高通芯片在智能机器人市场具有很强的竞争力。通过与高通的密切合作，公司继续扩大智能物联网市场

我们与市场观点的差异

市场认为，智能手机短期内缺乏技术驱动力，公司智能手机业务增长放缓。

我们认为，随着大型模型功能的不断改进和芯片计算能力的进一步提高，大型模型部署已成为移动终端的一种趋势，预计将进一步利用终端软件的市场需求：

1)从供给方面看，中高通(芯片厂商)手机产业链、小米(手机厂商)、谷歌(软件厂商)宣布了手机端大模型的运营效果，手机市场产业链形成了推理和部署手机端大模型的合力；

2)从需求方面看，ChatGPT、文心一言等手机应用市场火爆，大模型应用场景丰富；手机隐私内容多，数据本地操作更安全；云推理成本高，端侧部署可有效降低运营成本。

市场认为，公司的业务增长主要依赖于高通的合作，公司依赖于高通的单一途径。

我们认为：一方面，公司与高通保持多年的密切合作关系，是双方共同选择的结果，双方处于平等的合作地位，具体来说：

1)技术水平:公司多年来对操作系统技术的积累，使其与高通的合作从智能手机业务扩展到物联网、智能汽车等业务已成为许多手机制造商和汽车制造商在操作系统领域的核心供应商；

2）战略层面：芯片制造商的繁荣不仅取决于优秀的芯片性能，还取决于良好的应用生态和使用场景。随着芯片市场竞争的激烈，公司在中国市场的生态布局可以帮助芯片制造商分担市场压力，促进芯片在特定行业和场景中的实施。

另一方面，公司定位为跨平台软件解决方案提供商。虽然与高通公司的合作起源更为深远，但公司与地平线、华为、英伟达等硬件制造商建立了良好的合作关系，通过建立合资企业或联合实验室向下游企业输出解决方案。

股价上涨的催化因素

具有大模型推理能力的智能手机进入市场；公司率先落地舱驾集成解决方案，并与汽车企业指定；工业机器人研发进展顺利，场景应用广泛。

报告全文

世界领先的操作系统服务提供商，智能浪潮中的隐形冠军

1.1深耕操作系统，构建生态系统共享科技红利

公司成立于2008年，是世界领先的移动智能操作系统产品和技术提供商。公司始终准确定位操作系统技术的主营业务。在移动互联网发展浪潮和智能技术快速普及的趋势下，公司逐渐形成了“智能软件+智能汽车+物联网”三大业务板块。

与高通公司深入合作，与世界顶级公司分享科技发展红利。该公司于2008年开始与高通合作，成为高通在中国拥有优秀技术的第一个合作伙伴。之后，公司于2010年加入了高通设计参考QRD计划（Qualcomm Reference Design，在全球智能手机市场的发展机遇下，与高通共同为终端厂商提供完整的软硬件解决方案)，与高通共同迅速扩张。2011年，公司投资高通等机构近1亿元，进一步加深了公司与高通的合作关系。2015年公司上市时，高通仍持有公司4.23%的股份。随着高通进入物联网（IOT）、在智能汽车等领域，公司也在这些领域拓展业务。在收入变化方面，公司业务与高通QCT(半导体芯片)业务的变化具有很强的一致性。

高通不仅仅是高通。在与高通合作的过程中，公司积累了与芯片厂商合作开发的经验和能力。这种与芯片制造商合作开发的能力被公司重复使用和迭代，并建立了自己的核心生态系统。除高通外，公司还通过成立合资企业或联合实验室，与地平线、华为、英伟达等建立了良好的合作关系，共同向下游企业输出解决方案。我们认为，公司与产业链中多家企业的密切合作，有利于保持技术的持续领先，具有较强的抗风险能力，为公司的可持续健康发展奠定了坚实的基础。

1.2 准确布局，卡位优势，促进收入良性增长

在以往的战略扩张中，公司准确地走在科技发展的前沿，实现了业绩的良性增长。我们认为，这种前瞻性布局的卡位优势是公司长期发展的核心能力之一。具体来说：

2008年底，该公司从Linux转向Android生态开发，抓住了智能手机的浪潮，实现了收入的快速增长。

2013年左右，公司开始布局智能汽车领域，经过多次关键收购，形成了汽车领域的核心竞争优势。随着5G更换浪潮的结束和手机市场的寒冷，智能汽车业务再次促进了公司营业收入的快速增长。根据2023年半年度报告，智能汽车的业务收入超过了智能手机的业务收入，成为公司最大的业务收入来源，实现了业务的替代增长。

2023年，随着AIGC、大型模型技术正在重塑产品和服务，公司启动Smart to Intelligent战略率先将大模型授权于自己的业务和产品，有助于进一步提高产品竞争力，降低成本，提高效率。

未来，公司将在AIOT领域进行前瞻性布局，智能机器人、OSware等产品有望为公司开辟新的业务增长点。

1.3 注重研发，技术优势领先

持续的R&D投资，R&D成本稳步上升。2018-2022年，公司R&D成本稳步上升，其中2022年由于公司大型项目投入，R&D成本大幅上升。但公司R&D率基本稳定，公司R&D节奏与业务拓展节奏相匹配。

面对尖端技术，大模型赋能整个业务结构。公司积极实践“Smart To Intelligent“魔方”战略于2023年5月发布（Rubik）大模型标志着公司在行业内拥有顶尖的技术能力。“魔方”大模型将使公司从两个维度发展:

从企业内部看，大模型集模型部署微调工具于一体， 数据治理及清洗工具, 这些智能开发工具可以提高企业的研发效率，降低企业的成本；

从业务领域来看，大型模型可以与公司的多个业务产品集成。目前，公司已将大型模型集成到语音助手、3D图形图像、工业机器人等智能驾驶舱领域。这可以全面提高公司产品的使用体验，进一步提高软件价值，促进智能硬件产品的再创新和变革。

1.4多方位股权布局，有序拓展业务边界

公司继续在全球范围内收购高质量资产，近年来在智能汽车领域的并购尤为突出。公司的子公司和研发中心遍布全球40个地区，通过收购高质量资产，丰富了企业的产品矩阵和国际知名度。从公司最近的收购来看，收购公司主要集中在智能汽车领域，可以补充公司的资源，帮助公司进一步提高产品竞争力。

积极培育独角兽企业，与公司业务形成互补合力。公司参与成立创新孵化公司“安创空间”，重点挖掘人工智能和物联网领域的早期技术驱动型优质项目。截至2021年10月，安创已帮助149家技术驱动初创企业指导和孵化地平线、深度科技、黑芝麻等独角兽和行业领先企业项目。我们认为，通过与多行业初创企业的广泛接触，有利于帮助公司尽快与潜在初创企业形成战略合作或互补优势，促进公司的可持续发展。

2 智能软件：创达的起点，公司发展基本盘

2.1 智能手机市场面临短期压力，人工智能有望再次带来智能革命

2.1.1 智能手机的发展进入了股票竞争，产品逐渐高端化

智能手机市场逐渐饱和，消费侧需求下降。随着5G换机潮的结束，新的杀手级应用尚未诞生，全球智能手机市场逐渐饱和。根据canalys的数据， 2022年，全球手机市场出货量下降12%，其中国智能手机市场出货量同比下降14%至2.87亿部，是近十年来首次跌破3亿部。

智能手机市场逐渐向高端转型，操作系统的价值不断凸显。一方面，手机平均价格多年来一直在上涨，全球手机市场中高端手机（=>600美元，约4300元）的销售份额逐渐增加（2022年占21%）。其中，中国手机市场高端手机的比例也在上升（23Q2中国600美元以上高端手机的市场份额达到23.1%，比22Q2逆势增长3.1%）。另一方面，高端手机之间的竞争是手机的综合使用体验，硬件、生态和品牌建设不容忽视。具体而言：

在硬件方面，国内手机制造商倾向于使用顶级材料，其中高通骁龙芯片在Android高端市场具有很强的主导地位。然而，由于手机制造商对芯片的理解和系统适应性不足，手机功耗高，用户在实际使用过程中发热严重，严重影响了用户的使用体验，迫切需要对操作系统进行深度优化。

在生态学方面，制造商逐渐关注移动互联网，通过手表、耳机等新产品丰富用户体验。在品牌方面，创建差异化产品，形成品牌特色功能或系统。

基于以上，随着手机市场的逐步高端化，我们认为手机制造商将增加对系统优化的投资，以实现更稳定的性能、更好的互联网体验和更具特色的功能，手机操作系统的价值将进一步突出。多年来，公司深入从事手机操作系统，形成了从硬件驱动、操作系统核心、中间件到上层应用的综合技术体系，具有丰富的系统优化、多终端互联和产品差异化经验，可显著提高手机性能和流畅性，帮助手机制造商抛光高端特色产品。

2.1.2 随着AIGC和大型手机的快速发展，智能手机有望得到重新定义

AIGC、随着大型技术的发展，手机智能体验得到了全面提升。根据高通23年的报告，全球有3000多个应用程序集成了AIGC技术。这些人工智能应用广受消费者欢迎，其中ChatGPT进入IOS应用市场，不到三周就下载了500万次；Character AI(为用户定制个性化 AI 情感陪伴在iOS和Gogle Play上架仅12天，下载量就高达880万次。这些数据反映了消费者对AIGC的反映、大模型应用的喜爱推动了大模型市场的持续火爆。

大模型推理向端侧转移是未来的发展趋势，技术路线明确。

1)需求侧，虽然目前智能手机与AI大模型的结合主要是云服务app，但推理部分向端侧转移是大势所趋。

手机存储了大量的个人信息和隐私内容，用户对数据网络保持警惕；

云大模型服务需要应用程序提供商提供大量的网络带宽和存储资源。例如，ChatGPT只处于推理阶段，保守估计每月的计算能力成本约为1000万美元。

2)在供给侧，软硬件的技术迭代使推理部分可以延伸到端侧。

谷歌、小米等厂商纷纷推出大型轻量化模型，大大降低了模型求解的复杂性；

随着芯片计算能力的不断提高，智能手机和PC开启了人工智能过程。目前，参数100亿的生成人工智能模型已经可以在手机上运行，这意味着未来大多数用例将完全依赖于手机。与此同时，高通公司于23年10月推出了PC处理器X Elite，重点加强芯片的人工智能处理能力，支持在终端侧运行超过130亿参数的生成人工智能模型。推出这些标志性产品，推动了手机、PC等智能终端的人工智能进程。，随着人工智能芯片的普及，相应的硬件资源协调和控制指令需要添加到智能终端的操作系统中，操作系统的价值将进一步提高。

2.2 深度培育智能软件产业，提前布局大模型

2.2.1 公司产品结构完善，解决方案覆盖客户广泛

公司多年来一直深入从事智能终端领域、完整的解决方案、技术覆盖操作系统核心关键技术领域、通信协议堆栈、操作系统优化、系统安全、图形图像处理、人工智能算法、智能视觉、智能语音、用户界面引擎形成了硬件驱动、操作系统核心、中间到上层综合独立知识产权系统的应用。

技术优势将继续转化为竞争优势。目前，该公司的业务覆盖了大多数国内安卓手机制造商。随着手机品牌的高端趋势，消费者逐渐强调手机系统的稳定性和个性化。我们认为，公司在操作系统优化方面的经验可以为客户提供差异化的产品解决方案，包括底层驱动适应、特殊功能开发、系统切割、功耗优化、性能优化、多模支持、定制ROM等，涵盖智能手机研发的整个生命周期。通过芯片和手机应用软件的能力将继续为客户提供价值。

2.2.2.高通有望在大模型时代共同定义移动终端市场

手机上的大模型部署指日可待，手机芯片、操作系统有望再次升级。目前，许多制造商已经推出了与大型模型相结合的移动应用程序，大型模型在提高智能体验方面的作用已经清晰可见。2023年10月，高通推出了Gen 3芯片可以支持100亿大模型的部署，我们认为这有望再次为智能手机行业带来革命，促进人工智能 随着Phone时代的到来。一方面，这一趋势刺激了新的换机需求，另一方面，大型模型与手机的集成将涉及设备端OS 终端和芯片端的集成为软件研发带来了巨大的价值增量。公司既有支持芯片的能力，也有支持软件开发的能力。在大模型带来的新一轮硬件升级的背景下，公司的智能软件业务可能会再次迎来发展。

3 智能汽车:增长接力打造公司第二增长曲线

3.1 随着软件价值的不断突出，芯片制造商的生态纠纷越来越激烈

3.1.1 政策护航，智能汽车市场快速增长

新一代汽车需求的爆发推动了智能汽车产业的快速增长。随着5G、随着物联网和电气化技术的成熟，以及用户对驾驶体验的重视，智能网络汽车的概念迅速普及，市场需求也迅速增长。据前瞻性研究院调查，2022年中国智能汽车市场规模达到3551亿元，预计到2025年将超过5000亿元。从全球角度来看，ICV报告显示，2021年至2026年，中国市场份额保持全球第一，预计2026年销量将达到2700万。无论是全球比例还是绝对增长，中国市场都将成为未来五年全球智能驾驶技术发展的主要驱动力。

政策促进了智能汽车产业的高质量发展。由于智能汽车，特别是自动驾驶，涉及到许多安全和道德问题，政策法规的实施速度限制了智能汽车产业的发展。中国高度重视智能汽车产业，不断完善智能汽车、自动驾驶等领域的政策法规，进一步推动高级自动驾驶和新一代智能汽车的实施。

3.1.2 看智能汽车市场变化的三个脉络

智能化正在重塑汽车产业结构。我们从EE架构变化、芯片性能迭代和汽车软件变化三个环节梳理智能汽车的市场现状和未来机遇。

1)EE架构变化

EE架构是指汽车中的电子和电气系统结构，包括各种传感器、控制单元、通信网络和电力分配系统。随着智能在汽车领域的渗透，汽车越来越依赖计算机来实现自动驾驶功能和娱乐功能。这需要更多的计算能力，将这些计算能力集中在一起可以更有效地管理和协调各种系统，因此EE架构逐渐集中。传统的分布式EE架构需要更多的电子控制单元ECU（Electronic Control Unit，ECU），这些ECU不仅增加了成本，而且由于其计算能力不足、通信带宽有限等问题，影响汽车安全性能的瓶颈效应明显。集中的EE架构可以减少ECU的数量，降低成本，节省车辆空间，使车辆更轻。根据博世的报告，目前，该行业将汽车架构分为三类。大多数汽车制造商正在发展分布式向域集中架构。“集成+区域控制器”架构是未来五年汽车行业研发的重点。随着这一功能集中和计算能力集中的发展趋势，智能汽车对芯片计算能力、操作系统和软件的兼容性和稳定性提出了更高的要求。

2)芯片性能迭代

在传统的分布式架构下，汽车的每个电子控制功能都应配备ECU。域集中架构下使用域控制器（Domain Controller Unit，DCU）通过DCU集中操作，将多个功能属性相似的ECU集成在一起。在这种架构下，DCU需要承担相应域的大部分计算功能，因此对域控制器芯片的要求不断提高，相关芯片逐渐向SoC发展（System-On-Chip）升级芯片方向。这种计算能力集中升级，可以最大限度地利用处理器计算能力，便于统一交互，增强汽车的可扩展性。自动驾驶和智能驾驶舱是计算能力需求增长最快的领域。这一变化也使以英伟达和高通为代表的消费芯片制造商进入了智能汽车领域，并在驾驶和驾驶舱领域实现了一定的竞争优势。

3） 汽车软件变化

在汽车软件层面，随着汽车硬件逐渐向域集中架构发展，软件也逐渐向服务软件发展（Service-Oriented Architecture，SOA）架构转变。由于个别功能的增减/变化，传统架构往往会改变整个通信矩阵和路由矩阵，使汽车软件难以升级。SOA识别不同软件中可重用的服务，通过统一控制和灵活组合来满足业务需求，大大降低了应用软件开发的复杂性。目前，“硬件预埋、软件升级”的趋势已成为智能汽车的主流。SOA方便制造商继续为智能汽车增加个性化、智能化的软件和服务，并为“软件定义汽车”（Software Defined Vehicles，SDV）提供基础。

3.1.3 舱驾融合和大模型应用给智能汽车市场带来了两个机遇

舱式驾驶集成和大型模型趋势为市场带来了新的机遇。舱式驾驶集成可以有效缩短开发周期，降低汽车成本，成为智能汽车行业发展的新趋势。同时，大型模型在终端领域的应用可以有效提高用户的智能体验，创造差异化产品，也引起了汽车制造商的关注。

3.2 以“核心”为核心，打造领先的智能汽车软件服务商

3.2.1 智能汽车的全面布局形成了独特的优质资源

三大产品板块，全方位布局。公司于2013年布局智能汽车业务，基于领先的智能联网汽车操作系统技术和人工智能技术，逐步构建智能驾驶舱、智能驾驶和基于车辆OS三个产品板块的计算，具体涵盖3D发动机、智能视觉、语音和音频、低速智能驾驶、驾驶域控硬件和系统平台、自动测试和高性能计算平台（HPC）等待近十个细分业务领域，可为客户提供从操作系统开发、核心技术授权到应用定制、自动化测试等全产品生命周期的一站式解决方案。由于公司对操作系统的优化有着深刻的理解，公司在软件定义汽车时代的业务发展迅速。

深入布局智能汽车业务，在硬件和软件上形成优势卡。在硬件方面，公司完全接近芯片制造商，并与多家芯片制造商建立了不同程度的合作关系：

高通：公司与高通联合成立了畅行智能驾驶，该公司不仅开发了软件平台，还参与了智能驾驶域控硬件的设计和开发。目前，基于高通8540芯片的首款自动驾驶域控制器产品已经推出，主要面向L2++级市场。此外，畅行智能驾驶还计划于2024年推出基于高通QC8650平台的中算智能驾驶域控产品和基于QC8795平台的首款高性能计算平台产品。目前，高通已经赢得了宝马、大众等龙头客户的指定，这些资源未来可以转化为公司的业务。

地平线:成立合资企业，围绕地平线芯片提供底层软件。根据地平线新闻发布会，公司于2022年8月与长安、奥迪、广汽等知名汽车厂等20多家汽车企业进行了指定。

英伟达：英伟达DRIVE平台驱动开发和画质调优（ISP Tuning）权限，满足不同对象和图像的要求，如人、算法和人机交互，并继续输出高质量的图像，以确保车辆在自动驾驶模式下对图像的需求。目前，英伟达已与奔驰、沃尔沃、威莱、小鹏、理想汽车、上汽智己等知名汽车制造商达成合作。

华为:被评为“华为智能汽车解决方案优秀合作伙伴”，为华为驾驶舱生态提供基于华为驾驶舱产品的开发套件、技术支持和定制服务。其子公司创思远达也获得了华为驾驶舱的授权，可以基于华为核心产品为生态客户提供定制服务。目前，在智能电气方面，华为已与5家汽车公司合作批量生产汽车，并与15家汽车公司达成指定；在智能驾驶舱领域，华为已与7家原始设备制造商进行了指定合作。

3.2.2.面向未来，大模型深度融合汽车业务

该公司自主研发的魔方大模型有望从三个层面赋能智能汽车业务。

在智能驾驶舱领域， 语言模型和多模态模型可以显著提高驾驶舱的交互体验。

在汽车设计和3D图形图像领域，公司通过大模型知识库和创新能力，将大模型与Kanzi相结合，快速创造出丰富多彩的Kanzi 构建各种3D模型和形象库的HMI概念效果和特效。在大型模型的赋能下，Kanzi “所见即所得”的产品优势更加突出，实时预览功能可以在汽车系统中实现，让用户在更换主题背景、皮肤或3D模型时立即看到设置效果，大大提高了Kanzi的生产力。随着公司大模型与智能汽车公司其他业务领域的融合，有利于公司提供独特、个性化的舱驾解决方案。

在开发工具领域，公司提供魔方套件开发工具。 本产品包括3D工具和魔方编码模型；它还包含了完整的用户隐私保护知识库和汽车本身的知识库架构系统，可以有效地提供汽车制造商的开发效率。

4 智能物联网:万亿蓝海市场有望打造公司第三增长曲线

4.1 人工智能再次激活物联网市场

智能物联网（Artificial Intelligence of Things, AIoT）强调云边端协同的智能系统是“软硬协同”。

“云”主要是指与物联网相关的云能力平台，以及组成平台的零部件、硬件设备和软件系统；

“边缘”是一个相对于“中心”的概念，通常指中心节点以外的位置。边缘计算是指将中心处理节点下放到边缘节点后形成的接近终端的计算能力；

“终端”是人工智能系统中的神经末梢，是指物联网终端，主要包括芯片、模块、感知设备、人工智能底层算法、操作系统等。

万物互联到万物智联，物联网市场迎来了新的增长。根据奥维咨询，2022年中国物联网市场已超过3万亿元，预计未来复合年增速将达到18%，2030年将达到11万亿元。物联网市场涉及多种类型，客户需求分散。传统物联网框架的处理和计算能力不足以支持物联网网络的深度覆盖、海量连接和实时处理。根据Gartner的预测，未来75%以上的数据需要在网络边缘进行分析、处理和存储，这导致计算能力逐渐从云转移到下游终端，人工智能芯片逐渐集成到端侧和侧设备中。

作为世界上最大的移动芯片供应商，高通公司积极参与边缘市场。在物联网蜂窝连接芯片市场，高通继续主导2022年蜂窝物联网芯片组市场，出货量占整个市场份额的近40%；同时，高通凭借其在高性能、低功耗领域的优势，推出了QCS4290、QCS6490、QCS8250等物联网专用芯片在高端计算芯片领域形成了明显的竞争优势。

4.2 AIOT多方布局，重点关注机器人领域

公司物联网业务主要通过与高通合资企业创通联达开展，主要通过销售配备高通芯片的智能模块（SOM）、为了形成独特的市场地位，边缘智能站、开发套件等，并为不同的行业和场景提供具体的解决方案。从高通会员名单来看，创通联达作为高通最重要的生态合作伙伴，承担着包括但不限于机器人、系统集成在内的高通生态XR(VR/AR)销售几十种产品和服务，从硬件层、操作系统层、算法层到应用层创建一站式解决方案。因此，我们认为创达的业务发展与高通在物联网领域的布局具有很强的同步性。

公司在边缘计算领域继续领先。由于智能终端的数量以几何倍数激增，终端设备产生的大量数据的传输和处理不断挑战云计算。该公司推出了世界上第一个支持 Linux 和 Android Turboxx操作系统 EB5边缘智能站集成了5G+ AI+物联网技术是专门为边缘计算应用场景而设计和开发的软硬件一体化产品。本产品可提供15TOPS计算能力，满足多视频流人工智能分析场景，有效解决网络条件差、传输有限、终端能力不足、所有云实现成本高等问题。

在智能终端领域，公司从底层授权和高端应用开始。在底层授权领域，公司推出了集核心板+操作系统+核心算法于一体的智能芯片模块产品。作为物联网领域智能产品的“大脑”，终端制造商可以购买公司的核心板并进行产品开发。与公司的Turbox开发平台合作，可以有效降低产品开发门槛和成本，缩短产品上市时间。在高端应用领域，公司与多家公司合作，推出了多种智能终端产品。

公司在AIOT通用能力领域形成了较强的技术壁垒。在操作系统层面，公司建立了物联网 以OS为核心的端(终端)， 边缘(边缘计算)， 分布式OS云(云服务) Ware。在算法层面，公司充分发挥视觉领域的积累，不断创新人脸智能、工厂安全生产算法等领域，促进可穿戴设备、机器人、智能相机等智能终端解决方案的发展AR/VR等产品。

机器人市场面向未来布局。据中国电子学会报道，2021年中国机器人市场规模达到839亿元，其中工业机器人市场规模约445.7亿元，占中国机器人市场的53.1%，占全球工业机器人市场规模的40%以上，预计未来三年将保持约15%的快速增长。面对这个快速增长的市场，公司已经通过与高通的合作推出了AMR、搬运机器人等机器人；杭州小悟智能有限公司成立全资子公司，完成相关团队建设，以工业机器人为公司发展方向。目前，公司机器人形成了两个优势。在硬件方面，基于高通芯片的机器人可以满足工业机器人应用程序对低延迟和高吞吐量的需求；在软件方面，公司将大型模型集成到机器人中，帮助机器人更好地理解人类指令，创造差异化体验。

5 利润预测和估值分析

在收入层面，我们从智能软件业务、智能汽车业务和智能物联网业务三个方面对公司预测收入:

智能软件业务

公司智能软件业务由智能手机业务扩展，基于公司多年积累的操作系统产品和技术全面授权智能手机、智能汽车、智能硬件和智能行业等智能应用和场景，2018年年度报告披露口径从“智能手机业务”到“智能软件业务”。

我们从两个方面来看待公司未来智能软件业务的发展趋势：

一方面，国内外智能手机出货量面临压力，近两年公司智能软件收入增速放缓。据信通院统计，2023年1月至8月，国内市场手机总出货量同比下降4.5%。我们认为，这给公司传统智能软件业务收入的短期增长带来了一定的压力。

另一方面，大型模型与手机、PC等终端的结合正在重新定义智能终端市场，海外硬件制造商也在争先布局。如2023年2月，高通在Android智能手机上成功实现Stable Diffusion部署；谷歌于10月4日发布了全新的Pixel 8系列手机推出全新AI功能；10月25日，高通推出新一代骁龙8 Gen3芯片和骁龙X Elite芯片，两者都在提高性能，从而更好地支持AI；Intel在Innovation AI在2023年会议上启动 PC加速计划预测，2025年前将人工智能特性带到1亿多台PC。我们认为，人工智能与手机、PC等终端设备的结合预计将带来操作系统和芯片技术迭代升级的需求，人工智能的能力预计将进一步推动智能软件研发的需求，从而继续推动公司智能软件业务的长期增长。

基于以上，我们预测2023-2025年智能软件业务收入同比增长0%、5%、10%，呈现加速增长的趋势。

智能汽车业务

公司于2013年开始布局智能汽车业务，第一代产品为车载信息娱乐系统，通过收购专业车载系统制造商爱普新思、图形界面设计工具供应商Rightware丰富产品矩阵，2017年升级为智能驾驶舱解决方案，2019年在智能汽车领域形成软件IP授权、产品销售、开发服务业务模式，2020年，公司广汽、上汽、滴滴分别建立战略合作，开拓智能驾驶舱和智能驾驶两大技术领域。2021年，智能汽车业务形成了智能驾驶舱、自动驾驶和SOA汽车云三大业务结构。

由于汽车智能化程度的快速提高，公司智能汽车业务的快速增长，“软件定义汽车”正逐渐成为汽车行业的主流趋势。根据弗若斯特沙利文，预计2022年智能汽车软件成本占总汽车成本的15%-25%，2026年将上升到35%-45%。考虑到汽车终端软件的价值仍有两倍左右的提升空间，公司的操作系统软件平台有望成为智能汽车应用创新的主要载体，我们认为公司的智能汽车业务有望保持快速增长。我们预测2023-2025年智能汽车业务收入分别同比增长30%、30%、25%。

智能物联网业务

该公司的智能物联网业务主要基于芯片+操作系统+核心算法SoM)整体解决方案，开发无人机，VR、2016年，许多物联网场景，如机器人和智能相机，正式开始形成大规模收入。2019年，公司在边缘计算领域推出了Turbox边缘智能平台，进一步实现边缘与云的数据协调、控制协调和管理协调。根据弗若斯特沙利文，2022年至2026年，全球物联网连接数增长趋势稳定，预计2026年将增长至274亿，而中国物联网连接数占全球总连接数的比例将保持在44%左右，对应约120亿。考虑到人工智能在物联网设备上的渗透率预计将继续提高，端数据与云大模型的连接越来越紧密，我们认为，尽管该公司的智能物联网业务在2023年面临短期压力，但预计未来将恢复良好的增长趋势。基于以上，我们预测2023-2025年智能物联网业务收入分别同比变化-15%、+20%、+25%。

考虑到公司历史上各业务毛利率基本保持在相对稳定的范围内，随着各类业务的动态调整，综合毛利率在40%左右波动，我们假设公司2023-2025年毛利率保持在40%。

在成本层面，我们对销售、研发、管理成本的基本假设如下:

销售费用：根据公司2023年半年报披露的销售费用细节，上半年销售费用中的劳动力成本仅同比增长4%。我们认为，公司2023年销售团队扩张放缓。同时，考虑到公司历史上销售费用的周期性为2-3年，我们预测2023-2025年销售费用同比增长16.1%、10%、20%，相应的销售费用率基本保持在3%-3.5%之间。

R&D费用:公司更注重R&D投资。考虑到2023年Smart全面启动，历史年份随着业务的增长，R&D费用增长迅速。 to Intelligent战略升级，增加对魔方Rubik大模型及其应用产品的投资。我们预测，2023-2025年研发费用同比增长23.3%、20%、15%，随着收入增长的逐步下降，相应的研发费用率逐步上升。

管理费用:公司2023年前三季度管理费用同比增长0.36%，呈现明显的增速放缓趋势。考虑到公司魔方Rubik大模型有望提高内部研发和管理运营效率，我们认为公司有望在未来以更少的管理费用投入获得更高效的管理效果，我们预测公司2023-2025年管理费用同比增长1.6%、5%、15%，相应的管理费率继续下降。

综上所述，我们预测2023-2025年公司收入分别为57.19、68.12、82.17亿元，归母净利润分别为8.41、10.30、13.08亿元。

我们采用相对估值法对公司进行估值，选择润和软件、光庭信息、德赛西威、海康威视作为可比公司，相应的可比逻辑如下:

参照各可比公司的估值，我们给予公司2023年归母净利润56倍PE，相应目标市值473亿元，相应目标价102.94元。第一次覆盖，给予“增持”评级。【浙商计算机】