2024年a股投资前景

核心观点： 1、如果以2022年4月为底，市场基本呈现横向波动特征，过去20年的经验(三年半一个信用周期)将不适用于过去两年。 2、明年将面临基本面和流动性的双重改善。增量资金的积极转移将带来估值的提高。今年相当于增量资金的流出和估值的杀死，明年将转向估值的提高。

3、明年利润增长将转为小个位数增长，我们预计将在6%到8%左右。

4、医药、科技，甚至包括一些新能源股，都有可能迎来业绩的拐点。

5、明年的环境可能与2013年和2019年相似。企业利润略有上升，经济温和复苏。你可以关注TMT、医药和一些房地产行业。

12月25日，招商证券战略首席分析师张霞在“2024年a股投资前景-大分化时代与大创新周期”主题战略讨论中做出分析判断。

自2011年起，张霞加入招商证券，从事金融产品、主要资产配置和投资策略研究。获得新浪“金麒麟”最佳战略分析师、WIND金牌分析师称号。

这一次，过去20年的市场规律失败了

刚刚经历了2023年，市场呈现出相对较大的分化状态。权重股指普遍表现不佳，但部分市值小盘指数表现不错。从行业表现来看，与去年相比，部分行业大幅上涨，但部分行业大幅下跌，呈现出大分化的特点。 这也不同于我们之前的理解——a股呈现了大约三年半的信用周期规律，新的社会金融增长率与企业利润增长率有关。 事实上，去年经济并没有稳定下来，下半年又进入了一个下行周期，导致我国社会金融无法正常复苏。去年11月，整个社会金融增长预计将再次成为积极的，回到社会金融上行周期或信贷上行周期。 实际情况是，社会金融也出现了小幅反弹，但好景不长，立即下降。 因此，今年4月以后，整体市场保持疲软趋势，相当于说过去20年的规律这次没有效果，没有社会金融的急剧脉冲反弹，也没有社会金融的持续改善。 我们的经济或企业利润一直处于相对平淡的状态。 股市，如果看主要指数，如果以2022年4月为底，基本呈现横向波动特征。过去20年的经验不适用于过去两年。 情况发生了什么变化？为什么会有这么大的社会金融波动？ 它来源于我们过去相对完整的信贷扩张机制。我们的出发点是居民买房。当居民开始买房时，居民的信贷就会上升。房地产销售后，开发商将获得预售资金。 一旦房地产出售，包括开发商、地方政府、城市投资公司等一系列融资就会紧随其后。 然后我们会利用大规模社会融资的脉冲或增量，它会持续很长时间。这就是我们之前所说的大型社会融资扩张机制。 但在2022年，这种扩张机制显然存在一些问题，那么到底发生了什么变化呢？核心是因为房地产的销量没有上升。

过去，我们依靠从房地产到地方政府的城市投资公司，再到基础设施项目贷款的层层扩张，它利用了大规模的杠杆和资金，可以带来更多的房地产基础设施投资，也使我们的经济增长中心相对较高，是一种高杠杆、高增长的发展模式。

目前，房地产正在建立一种新的发展模式。与2021年的峰值销售和新建设相比，过去两年我们的房地产已经下降到了一个更高的水平。然而，在明年三个项目和更多商品房政策的支持下，我们预计将看到整个房地产部门的稳定和复苏。

明年情况：内外需求共振，基本面和流动性双重改善

比较今年和明年的情况。 起初，我们认为今年应该有更好的企业利润，因为疫情后复苏的动力，但最终的结果并不令人满意。变化是：首先，房地产仍然保持着开工和销售的双位数下降。二是制造业企业，即政府支出，前三季度有所下降。三是工业企业面临产能过剩问题后，也进行了较大的调整，进行了库存清理调整。降价去库存影响利润率。在这种内需疲软的环境下，外需转为负增长。因此，在这种情况下，出口是负的。因此，不同的负面因素相当于聚集在一起，导致前三季度工业企业和工业部门的收入增长率一度呈负增长，利润大幅下降。 此时，全球流动性环境紧张，遇到流动性压力。所有变量实际上都有很大的下行压力。展望明年，首先，经济正常化后，消费增长率可能仍然是正增长的中心，明年商品房的销售和建设面积可能会逐渐稳定。在明年政府支出有效增加的背景下，包括三个项目，包括经济适用房建设、城中村改造、“平急两用”等基础设施建设，明年政府支出可能成为正式项目。明年制造业的产能供应格局可能会逐步缓解。企业不需要那么大的降价去库存。在这种情况下，外需边际复苏叠加，出口增长率复苏，即内外需求共振。因此，明年企业利润略有提高，概率仍然很大。在这种情况下，明年全球流动性环境必然会放松。因此，最终的结果是明年将面临基本面和流动性的双重改善。

增量资金转正，杀估值转为提估值

中国还出台了一系列措施，可以降低交易成本、IPO规模和再融资规模，并出台了一些促进增量资金进入市场的措施。这些措施结合在一起，我们预计明年将开始增加增量资金，随着国内经济的边际改善，很可能在基本面改善的环境下转化为净流入。明年增量资金转正会带来估值提升，相当于今年增量资金流出，杀估值，明年转估值。

明年利润增长约6%-8%

对明年的利润做一个简单的估计，明年的大概率利润增长率将转化为小个位数增长，我们预计将在6%到8%左右。假如包括金融，就是6左右，不包括金融，就是8点多。考虑到刚才估值的提高，明年企业指数上市公司的整体指数可能会略有正增长。现在是一个大分化的时代，讨论什么样的行业处于什么阶段。明年可以有相对更明显的改进，主要是资源产品、医疗保健、信息技术。这些行业的利润方向应该是今年相对较差，明年成为正式员工的可能性应该相对较大。因为现在整个行业的分化是巨大的，所以我们应该更加关注结构。

这些股票迎来了业绩拐点

企业利润的结构是用来判断大行业的，还有一种用风格来表达的分类方法。例如，虽然过去两年整体市场表现不佳，但有两种类型的股票表现仍然非常出色。第一类是高股息和低估值板块。在整体利润压力的背景下，如果哪些股票有相对稳定或相对较高的股息，我们仍然会愿意购买。一方面，它们有一定的防御属性，另一方面，它们可以抵御下行压力。另一类股票是中证2000。在经济基本面恶化的背景下，中国证券交易所2000的利润肯定会恶化。然而，由于今年有许多新技术和新领域，我们仍然围绕一些新技术和新领域做一些文章。因此，中国证券交易所2000的主题也可以有很好的表现。表现相对较差，主要是一些我们以前相信或信任的增长方向，如科技领导者、医药、新能源等表现相对较差。如果能够确立明年美国债券经济的下行趋势，相应地，它将更有利于这种增长风格的表现。从企业利润的角度来看，经常说繁荣趋势投资失败，这句话不是特别正确。因为在过去的两年里，包括新能源、医药和食品饮料，或多或少都面临着一定的业绩下行压力。因此，投资者抛弃这些板块也是基于繁荣的趋势，因此繁荣的趋势投资可能仍然有效，但过去两年繁荣的趋势正在下降。从明年开始，情况可能会发生变化，比如医药、科技，甚至包括一些新能源股，都有可能迎来业绩的拐点。业绩拐点出现后，我们应该期待整个成长风格的回归。我们找到了一些业绩增长率相对较高的板块投资机会，这是后续工作。大盘和小盘的风格在很大程度上取决于增量资金的属性。目前，很难判断明年增量资金的属性。因为很难说有多少外资回流，国内资金是怎样的。 所以我个人判断，明年大小盘的风格可能会比较均衡。

明年的环境与2013年和2019年相似，三个方向值得投资

最后是行业选择，行业选择需要考虑这些变量。一是要符合明年的经济环境和科技环境，二是要有明确的改善繁荣的动力。第三，过去两年的表现不应该太理想，也不应该有特别明显的超额回报。第四，不应有产能过剩或竞争模式恶化。第五，要符合未来的财务偏好。明年是什么样的环境？明年的环境可能与2013年和2019年相似，企业利润略有上升，经济温和复苏。科技创新趋势在2013年和2019年都比较明显， 2013年是4G+移动互联网，2019年是5G+自主控制，明年是消费电子+人工智能的创新。美元流动性在2013年和2019年都有所改善。2013年是QE3(第三轮量化宽松)，2019年降息，有利于成长风格。如果明年是2013年，、2019年相似，明年成长风格相对占主导地位。在行业层面，在历史流动性边际改善和科技创新周期的环境下，有三个行业表现最好：电子、计算机和家用电器，即小幅稳定增长和科技。如果这样映射，明年可以关注TMT、医药和一些地产行业。明年繁荣改善的明确动力。首先，信息技术一方面有自己的需求周期，另一方面有人工智能的祝福，带来了一些创新的类别和趋势。第二，房地产行业包括工业金属、建材、家电，主要取决于明年可能会有更大规模的经济适用房和城中村改造带来的相应投资会议。第三，医药本身的行业周期经历了几年的下降。现在政策已经明确，业绩可能会有边际改善，这也是我们值得选择的投资方向。从产能供应格局来看，电子、传媒、通信、医药、家电都还可以。在过去的两年里，超额回报表现良好，可能主要集中在一些估值低、股息高的领域。表现不佳的主要领域是外部需求导向、价格上涨领域，即循环领域。因此，如果综合考虑这些因素，如行业选择组合，可以考虑电子、计算机、家电、建材、医药等。

总体思路观点

在过去20年的信贷扩张机制结束时，随着房地产进入新的平衡点和新的稳定状态，地方政府的无形债务得到了有效的解决。如果你想像以前一样放松房地产，利用大规模的信用周期或信用脉冲，需求可能会大大改善。这个框架可能已经失败了。此时，政府边际投资的改善和其他高增长领域是最值得分析的，即经济逐渐从高杠杆、信贷驱动转向更依赖内生状态。 今年，各种不利因素可能会聚集在一起，包括房地产的下降，前三季度政府投资的下降，以及外部需求的下降。企业面临产能过剩和降价去库存的压力，因此经营状况确实存在压力。展望明年，内外需求有改善的逻辑。政府支出将增加，房地产预计将稳定，外部需求预计将改善。企业不再需要降价和库存。企业的经营状况应略有改善。在外部流动性环境层面，今年整体环境紧张，直到最近才有边际缓解。明年应该会有更好的外部流动性环境。因此，预计明年将在政策加持和外部流动性环境改善的情况下，增量资金将略有流入，指数将略有边际改善。当行业分化进入大分化时代时，不同行业的方向和范围可能会有所不同，因此需要更加注重结构性选择风格和行业。在过去的两年里，这种偏价值、偏小市值的风格，很可能会让位于偏成长型风格。在选择行业理念时，要更加注重繁荣趋势、过去的历史表现、产能结构和环境。明年的环境更适合选择人工智能应用硬件和应用、电子、计算机、智能驾驶、机器人、医学等。分阶段关注家电、家具、工业金属等三大项目落地带来的一些需求。如果产能边际提高，下半年也可以考虑新能源。投资作业本Pro