退市标准进一步严格 拓宽多元化退出渠道

4月12日，国务院发布《关于加强监管、防范风险、促进资本市场高质量发展的若干意见》，明确提出要进一步严格执行退市标准，畅通多元化退出渠道，减少“壳”资源价值，按照深改委《完善上市公司退市机制实施方案》（以下简称《实施方案》）确定的原则和方向，加强退市监管。中国证监会全面贯彻上述要求，坚持“两强两严”的基调，结合当前资本市场的实际情况，制定并发布了《关于严格执行退市制度的意见》

记者注意到，在2020年退市改革的基础上，本次退市标准的修订进一步突出了对财务欺诈、内部控制失败等混乱的威慑力度，完善了对违法违规行为的全方位立体打击体系。其中，在前两年连续欺诈达到一定比例强制退市的基础上，新增1年欺诈、3年以上连续欺诈；新资本占用和内部控制发布不能表达意见或否定意见等退市标准，发出“零容忍”信号。修订退市标准还收紧了财务退市指标，加强了绩效差异公司的退市；适当提高市值退市标准，将触发退市市值标准从3亿元提高到5亿元，充分发挥市场化退市功能。

退市标准进一步严格 拓宽多元化退出渠道

退市制度改革突出了打击财务欺诈和资本占用的严格监管方向，重点关注上市公司的投资价值，修订了重大违法、规范、金融、交易四种强制退市的类别和指标。

一是扩大重大违法强制退市的适用范围。在保留原有欺诈性发行、规避财务退市等重大违法退市标准的基础上，本次修订坚决打击恶性和长期系统性财务欺诈。一是严厉打击多年连续造假，造假行为持续3年以上的，只要受到行政处罚，坚决予以清理。二是加强严重造假的清理，进一步降低“造假金额+造假比例”的退市标准。一年造假的，当年财务造假金额超过2亿元，造假金额超过30%的，予以退市；连续两年造假的，总造假金额超过3亿元，造假金额超过20%的，予以退市。

值得一提的是，主板、科技创新板、创业板《股票上市规则》也增加了其他适合金融欺诈的风险警示制度（ST）指标。根据中国证监会行政处罚事先通知中规定的事实，上市公司披露的年度报告财务指标有虚假记录，未达到退市标准的，实施其他风险警告。

二是新增三种标准退市情况。首先，上市公司内部控制失败，控股股东及其关联方非经营性占用资金，余额达到最近一期审计净资产的绝对值30%或超过2亿元。中国证监会责令改正但未在规定期限内改正的，应当坚决清理。二是将内部控制审计意见纳入标准退市指标，督促公司加强内部管理和公司治理。计划在退市风险警示范围内包括连续两年出具财务报告内部控制否定或无法表达意见或未按规定披露内部控制审计报告的公司。如果公司在第三年再次触及上述情况，上市将被终止。三是新增控制权无序竞争，督促公司规范内部治理。

三是收紧财务退市指标。对于组合财务退市，提高亏损企业的营业收入退市指标，加大对绩效差异企业的淘汰力度。一方面，计划将主板公司的营业收入指标从1亿元提高到3亿元；结合科技创新委员会和创业板公司的增长和收入规模特点，不调整组合财务退市指标。另一方面，对内部控制存在问题的退市风险警示公司进行退市，提高退市风险警示的标准化要求。四是完善市值标准等交易退市指标。主板A股(含A+B股)上市公司的市值适当退市指标从3亿元提高到5亿元。同时，考虑到科技创新板和创业板公司在上市条件、发展阶段、收入规模、投资者适宜性等方面存在较大差异，科技创新板和创业板公司的市值标准保持不变，仍为3亿元。这一调整将有助于充分发挥市场退市功能，有效促进上市公司提高质量和投资价值。

明确过渡期安排 新旧划分保证平稳过渡

为确保退市制度的有效实施，新的退市规定进一步明确了各种强制性退市的过渡安排，通过新旧划分实现了市场的稳定过渡。

在执行重大违法退市时，根据行政处罚事先通知的发出时间点进行新旧划分。在新上市规则发布实施前作出并披露行政处罚通知书的，仍按照原上市规则的规定判断是否触及重大违法强制退市；新上市规则发布实施后作出行政处罚通知书的，将根据新上市规则的规定判断是否触及并实施重大违法强制退市。同时，“连续三年以上欺诈”的强制退市适用于2020年及以后年度的虚假记录；其他两种量化欺诈强制退市适用于2024年及以后年度的虚假记录。

在规范性退市实施方面，新增的三个规范性强制性退市指标自新上市规则发布实施以来已适用。其中，上市公司被控股股东及其关联方非经营性占用资金，实际控制人在新上市规则实施前发生变化，现有实际控制人与资本占用人无关，不适用新上市规则资本占用规范退市。上市公司被控股股东及其关联方非经营性占用资金。新上市规则发布实施后实际控制人发生变更的，将适用新上市规则资金占用规范退市，严格规范此类公司的控制权转让。

在实施财务退市指标方面，新上市规则自2025年1月1日起实施，即上市公司2024年年度报告将成为首份适用年度报告。同时，对于2023年年报披露后触及原上市规则的公司，如果2024年年报披露后触及新上市规则规定的财务退市指标，股票将终止上市。该交易所表示，该规定主要是为了避免真空适用于新旧规则，并进一步严格执行规则。

在交易退市实施方面，本次修订的主板股票和存托凭证市值退市指标自新上市规则发布实施之日起6个月适用。

并购重组“组合拳”扶优限劣

大力降低“壳”资源的价值

目前，中国的强制退市率与海外市场基本相同，但主动退市的数量较少。一些资本市场研究人员表示，主要原因是上市公司的“壳”价值仍然存在。

一般来说，“壳”公司表现为生产经营基本停滞，主营业务收入规模小，连年亏损，股价或市值低，实施*ST或ST。许多这样的公司已经失去了自我修复和自我发展的能力。“壳”公司停留在市场上。一方面，它占用了有限的上市资源，另一方面，它很容易滋生投机和投机的混乱。例如，大量的沉积物也会影响市场的整体声誉和活动，降低股票上市公司的整体投资价值。

记者梳理了以往的“壳”公司重组案例，发现“壳”公司重组是由于“壳”压力或与大股东套现，其动机偏离了重组制度的初衷。一些有退市风险的公司试图通过重组增加收入和提高股价来避免退市；一些内部控制和管理不规范的小型市值公司试图通过重组“摩擦热点”，与大股东合作，在高水平上套现；一些“壳牌”公司缺乏长期的并购计划，重组目标质量差，业绩爆炸和目标失控时有发生。

为此，随着退市新规的出台，中国证监会坚持以资本市场支持下真正有潜力的企业成长为导向，完善吸收合并等政策法规，严格监管“壳”公司并购重组，严格监管收入利润指标*ST、濒临交易退市等公司规划重大资产重组，大大提高了对“壳”公司重大资产重组现场检查的覆盖面，加强对“壳”公司非重大资产交易的一线监管，坚决降低“壳”资源价值。

资本市场研究人员表示，未来随着一系列措施的实施，“壳”“壳”等市场混乱将得到有效遏制，上市公司并购重组将更加注重提高质量，提高投资价值，资本市场适者生存良性生态预计将逐步完善，总体有利于提高股市吸引力。

为支持上市公司通过并购提高投资价值，交易所对修订业务规则做出了三个安排：一是修订重组上市条件。加强对重组上市的监督，降低“壳资源”的价值，改善主板和创业板的重组上市条件。

二是完善小规模快速重组审计机制。扩大科技创新板和创业板小型快速机制的适用范围，取消配套融资“不得用于支付交易对价”的限制；根据融资需求与公司规模相匹配的理念，将配套融资从“不超过5000万元”改为“不超过上市公司近一年审计净资产的10%”。小额快速审计程序不适用于“交易计划中存在重大无先例、重大舆论等重大复杂情况”。此外，将小型快速机制下交易所的审计期限缩短至20个工作日，有效提高审计效率，明确市场预期。

第三，支持上市公司之间的吸收和合并。吸收合并中获得股份的相关主体不符合投资者适宜性管理要求的，可以继续持有或者按照规定出售相应股份。

资本市场研究人员告诉记者：“并购政策的‘组合拳’将帮助优质上市公司转型升级，提高自身质量，有利于增强市场内部稳定性，增强投资者信心，对资本市场的长期健康发展产生积极影响。”。

大力加强投资者保护 加强退市全方位立体问责

既要“退得下”，又要“退得稳”。自2020年深改委审议通过《实施方案》三年以来，已有135家公司退市。其中，强制退市公司112家，是改革前十年退市公司总数的近三倍。一批“僵尸空壳”、“害群之马”，如紫晶存储、泽达易盛等，从市场上清理，24167名投资者获得13.65亿元的实际赔偿。投资者保护工具，如预付款、特别代表诉讼等，在退市过程中开始发挥作用，改革效果逐渐显现。

记者注意到，本次退市意见强调，对重大违法退市负责的主体应当依法赔偿投资者的损失。只有这样，违法者才能付出应有的代价。中国证监会表示，下一步，中国证监会将更加努力地实施投资者补偿救济，充分发挥证券投资者保护机构的作用，综合运用代表人诉讼、预付款、专业调解等方式，保护投资者的合法权益。

近年来，中国证监会一方面坚决对退市公司的违法行为给予行政处罚，并表明“退市不是免费罚款”。例如，*ST大面值退市后，中国证监会对公司财务欺诈行为进行了重大行政处罚，公司及相关人员罚款总额超过2000万元，终身禁止主要责任人员进入市场。记者简要梳理发现，中国证监会近年来立案了30多家退市公司。

另一方面，中国证监会加强了对非法“第一恶”的刑事转移。例如，紫晶存储的主要负责人已被依法逮捕。中国证监会表示，将坚持对退市公司及其控股股东、实际控制人、董事、高管的违法行为“追到底”，严厉处罚导致上市公司重大非法强制退市的责任人员，依法实施证券市场禁令措施。

提高亏损公司营业收入退市指标 加强绩差公司退市

4月12日，中国证监会举行了线下新闻发布会。中国证监会上市部主任郭瑞明表示，为进一步深化退市制度改革，实现有序、及时的退市模式，中国证监会制定了《关于严格执行退市制度的意见》（以下简称《退市意见》）。

郭瑞明表示，《退市意见》的重点是提高股票上市公司的整体质量，通过严格的退市标准，加强“僵尸壳”和“害群之马”的清理，降低“壳”资源的价值。同时，拓宽多元化退出渠道，加强对退市公司投资者的保护。

他阐述了以下五个方面：

一是严格执行退市标准。包括严格执行重大违法退市的适用范围，降低2年财务欺诈触发重大违法退市的门槛，增加1年严重欺诈和多年连续欺诈退市的门槛；长期不解决资金占用问题，导致资产“掏空”、多年的持续内部控制非标准意见，控制权的无序竞争导致投资者无法获得上市公司有效信息纳入标准退市，加强标准化经营约束；提高亏损公司营业收入退市指标，增加绩效差公司退市；完善市场价值标准等交易退市指标。

二是进一步畅通多元化退市渠道。完善吸收合并等政策法规，鼓励引导龙头企业加强基于主营业务的产业链整合。

第三，降低“壳”资源的价值。加强并购监管，加强主营业务相关性，加强对“借壳上市”的监管。加强收购监管，夯实中介责任，规范控制交易。严厉打击“炸壳”背后的违法行为。坚决清理没有重组价值的上市公司。

第四，加强退市监管。严格执行退市制度，严厉打击财务欺诈、内幕交易、市场操纵等违法行为。严厉处罚导致重大非法退市的控股股东、实际控制人、董事、高管等“关键少数”。推进行政、刑事、民事赔偿三维问责制度的完善。

五是落实退市投资者补偿救济。全面运用代表诉讼、预付款、专业调解等工具，保护投资者合法权益。

郭瑞明说：“下一步，中国证监会将全面推进各项措施尽快落实，严厉打击各类退市行为，更加努力保护投资者权益，提高上市公司质量，净化资本市场生态。”。

退市监管原则是“退出退出” 没有也不应该预设数量的数量

郭瑞明在回答《上海证券报》记者提问时表示，市场更具活力，这也是提高股票上市公司整体质量的重要途径。

郭瑞明表示，《退市意见》降低了财务造假触发退市的年限、金额和比例，将连续两年造假金额5亿元以上、50%以上的现有指标调整为一年造假2亿元以上、30%以上、2年造假3亿元，超过20%、目的是有效遏制财务造假，连续三年以上造假。

他说，考虑到2020年新证券法强调严格打击财务欺诈，深圳改革委员会审议完善上市公司退市机制实施计划也明确要求坚决清理严重违法公司，因此自2020年以来连续三年以上财务欺诈公司，中国证监会将严格适用新规定退市。新规定发布前已提前收到行政处罚通知的，适用旧规定，不再追溯；但对于这些公司，我们仍将坚决推进刑事责任、民事赔偿等工作，加强三维责任。

郭瑞明详细阐述了三种标准退市的情况和目的。第一种情况是，巨额资金长期被大股东及其关联方非法占用，导致上市公司资产大幅“掏空”，目的是遏制非法占用，督促及时偿还。第二种情况是，为了督促公司规范运营，上市公司内部控制已连续多年发布非标准意见。第三种情况是，公司控制权的无序竞争导致投资者无法获得上市公司的有效信息，目的是督促相关方尽快恢复正常的公司治理秩序。

郭瑞明强调，退市监管原则是“退出”，不应预设数量。下一步，中国证监会将认真执行新规则，努力实现“退出”、"退得稳"。上海证券报