“东风在哪里?呼吁平准基金加快落地”

近日，“平准基金”在行业内的讨论再次升温，继汇金出手增持四大银行、央企领衔几波回购增持之后。

10月20日，国信证券非银行分析师孔翔发布研究报告《平准基金启示录》，称平准基金是股市困境时期扭转困境的重要工具，往往在核心指数持续下跌35%时启动。国金证券放松战略团队在10月16日的战略报告标题中直言“东风在哪里？呼吁平准基金加快落地”。

除上述研究报告外，东吴证券、华信证券、中信证券等证券研究所研究团队最近发布了回顾和梳理海外实践“平准基金”历史的报告，探讨其可行性和参考，中泰证券首席经济学家李迅雷自9月以来两次公开表示赞成推出平准基金。

东吴证券宏观陶川团队认为，从海外和历史经验的角度来看，提振股市信心，促进股市在经济“晴雨表”中发挥作用是一种“四两千斤”的政策手段。

华新证券分析师杨芹芹在研究报告中表示，平准基金的资金来源主要包括政府、银行、证券公司、保险公司、信托公司、上市公司等。进入市场购买资产主要包括市场蓝筹股、债券和ETF。一般来说，平准基金持续一年以上，通常在股市上涨，基金获得一定利润时退市，以避免损害股市的稳定性。

对于平准基金的适宜规模，中信证券研究分析表示，结合市场实践，平准基金的规模主要是总市值的3%～6%之间。根据这一计算，截至2023年10月20日收盘，a股总市值为76.67万亿元。如果平均基金真的设立，预计规模为2.3万亿元～4.6万亿元。

东吴证券还总结了三大海外经验：第一，相机选择性基金的干预效果将优于正常的“标准基金”；第二，“标准基金”需要“门槛”和“时机”才能进入市场。股票大幅下跌、市场陷入非理性资本外流恶性循环、其他传统政策效果有限、交易量低迷是卖出的重要条件；第三，标准基金仍然是一种过渡手段。我们必须迅速做出决定，甚至不惜规模，一旦战线拉长，政策效果和信誉就会大大降低。

国金证券战略首席张驰也在研究报告中呼吁“加快平准基金落地”。张驰分析，三季度以来，国内经济逐渐出现触底迹象，复苏动力逐渐增强，a股表现依然犹豫不决。回顾历史，从“政策底部”到“估值底部”到“利润底部”到最终“市场底部”的确认，往往对应两个核心要素：一是“宽货币”到“宽信贷”必须顺利传递，有利于释放增量流动性，支持“估值复苏”；二是国内经济底部复苏，往往伴随着房地产投资的明显复苏。

张驰表示，本轮a股“市场底”虽然现在，但没有明显反弹。展望未来市场，9月份居民中长期信贷改善将有助于抑制房地产风险加剧，缓解投资者对国内经济潜在风险的担忧，进而强化基本面复苏的可持续逻辑；然而，“M1%-短期融资%”（M1增长-短期融资增长率代表市场流动性剩余）并没有显著改善，这意味着估值扩张的动力仍然不足。为此，国金证券呼吁加快建立“平准基金”，为市场注入增量流动性，从而促使a股市场表现回归更加理性的基本逻辑。

根据《国信证券研究日报》的梳理，从海外实践来看，东亚、日本、韩国、香港、台湾等经济体使用了平准基金，而欧美等更成熟的资本市场更多地表现为一揽子救市手段的“平准基金”。从效果上看，短期内，平准基金的市场入市效果主要取决于资本规模和估值水平，长期不会改变市场运行节奏。

国信证券特别指出，设立平准基金是合理的，但在投资过程中应避免潜在的道德风险。结合海外特别是美国、日本和中国香港的经验，有必要仔细设计募集、进入和退出平准基金的机制。例如，为了避免拯救市场的潜在道德风险，购买宽基ETF优于选择股票，恢复正常的市场融资功能，如逐步恢复IPO节奏，恢复估值修复后的正常套期保值和减持，实现积极的交易和融资。例如，参照2015年救市经验，探讨证券公司和证券公司投资的股票委托给专业机构管理，引导市场预期，允许其选择机会出售。

东吴证券宏观陶川团队整理分析了日本、韩国、台湾、香港和美国历史上“平准基金”进入（股票）市场的经验。

以日本为例，东吴证券研究指出，日本股市的干预基金具有相对独特的特点，成立较早，市场救援次数较多，央行有直接注资措施。日本分别在1963年、1995年和2010年三个时期启动平准基金或更直接的救市方式。其中，1995年6月，日本政府组织银行业设立股市稳定基金，投资约2万亿日元，刺激日经225指数基本平衡下跌。

让我们来看看韩国。韩国股市历史上的四场危机都有平准基金来保护市场。韩国平准基金成立后，多次抑制股市大幅下跌，应对相对较快，救市基金进入市场后生效相对较快。最近，2022年新冠肺炎疫情叠加美联储加息，韩国股市持续下跌。截至9月防控放开时 KOSPI指数今年下跌了25%。10月，韩国金融部门出台了一揽子救市对策，包括购买公司债券和商业票据，重启股市稳定基金。韩国股市在当月稳定下来。

中信证券还根据海外实践总结了三个结论：一是在应对危机和恶意卖空时经常推出大规模平准基金，适当使用小规模平准基金也能取得更好的效果；二是经济增长底部和复苏期的平准基金效果往往较好；第三，如果平准基金的推出与一揽子货币和财政策相匹配，将有助于促进经济现实和市场预期的良性循环，取得更好的效果。

中泰证券首席经济学家李迅雷也同意推出平准基金。早在今年9月5日，李迅雷就发表了一篇文章《政策工具箱里还有哪些工具》，其中提到“可以考虑设立市场平准基金，先从外汇储备资产中拿出部分港股配置入手，然后逐步将增持扩大到a股市场”。

李迅雷指出，当市场出现过度恐慌或非理性下跌时，准基金可以在市场稳定器中发挥作用，也有利于引导市场进行价值投资。1998年，香港特区政府利用外汇基金，对国际金融投机者展开成功的阻击战，是平准基金最成功的例子。到2001年32个月，当时香港特区政府使用的平准基金已全部回笼，同时也赚回了1100多亿元。

值得一提的是，李迅雷最近参加了由新经济学家智库组织的研讨会，讨论了他对平准基金的看法，重点讨论了“活跃资本市场的标本”。

李迅雷表示，对于平均基金，“我完全同意，我们必须推动市场知名度，这有利于提高我们的预期，吸引外资，因为a股市场的股息率不低，平均股息率约为2.5%”。但李迅雷认为，平均基金只是一种症状。

李迅雷表示，目前面临的问题是，一是房地产处于下行周期，二是出口引擎开始放缓。此外，随着人口老龄化的加速和经济周期的下降，结构性矛盾不断出现。因此，李迅雷建议优先发展服务业，因为服务业可以解决更多的就业问题。

李迅雷还表示，除了资本市场需要平准基金外，财政还需要努力引领国家引领投资，推动投资增长，这可以稳定预期。

“回顾历史，有一个特点是，当PPI为负时，私人投资通常是负增长，所以PPI目前应该上升。PPI的核心是增加需求。如果增加需求，就需要增加消费和居民收入。因此，财政部门不仅要支持投资，还要支持消费。我们必须抓住影响经济和人们信心的核心因素。”李迅雷说。

谈到资本市场的“资本”，李迅雷认为，现代产业体系是链长系统，产业链和供应链应该健全，中央企业基本上是链长。因此，中央企业的核心竞争力应该得到提高。”当企业的竞争力提高时，估值可以上升，指数也可以上升，因为中央企业的大市值对指数有很大的影响。”中国证券公司