国海证券：焦煤主要用于钢铁冶炼， 是重要的资源产品。 煤炭按煤化程度从低到高分为： 褐煤、 烟煤和无烟煤， 焦煤是烟煤的一部分品种， 主要有贫瘦煤， 瘦煤、 主焦煤、 肥煤、 1/3焦煤、 气肥煤、 气煤等， 主要用于钢铁冶炼。 炼焦煤是我国重要的资源产品， 中国也是世界上最大的炼焦煤生产国和消费国。 2023年， 我国炼焦精煤产量约49034万吨， 消费量约59146万吨， 进口约10193万吨。
国内焦煤资源分布不均衡， 而且供应弹性明显不足。 据《 中国稀缺炼焦煤资源分布特征 （ 邓小利， 2018） 数据， 我国已发现的焦煤资源储量达2765亿吨。 分地区看， 国内炼焦煤主要集中在华北和华东， 其中，山西资源储量占一半以上。 我国炼焦精煤有效供应增长空间有限， 2020年以来， 国内炼焦精煤产量保持在4.8-4.9亿吨， 供给相对稳定，增长弹性明显不足。 2024年以来， 山西省“三超” 开展整治， 2024年1月至2月，全国焦精煤有效供应量为7185万吨， 同比-8%。
我国焦煤对外依存度较高， 蒙古和的主要增量。 2023年，我国进口焦煤共1.02亿吨， 同比增长59.5%， 对外依存度提高到17.2%。 从国家的角度来看， 进口主要来自蒙古， 、 澳大利亚、 加拿大、 美国。 2023年，我国炼焦煤进口增量主要来自蒙古国和， 焦煤从蒙古进口5393万吨， 同比增长110.6%， 占总进口量的52.9%； 焦煤进口2607万吨， 同比增长23.7%， 占总进口量的25.6%。
目前焦煤价格底部特征明显。 （ 1） 年初以来，京唐港主焦煤下跌近840元/吨（ 截至4月8日） ， 其中，3月份跌幅最大， 这也部分原因是煤焦钢产业链博弈第二季度长期协价， 当前第二季度焦煤长协价格靴落地， 市场情绪改善； （ 2） 恢复主产区供应， 蒙煤进口量保持高位， 供应端弹性小； （ 3） 主流建筑钢材贸易商成交量持续上升， 接近去年同期水平， 铁水产量稳步上升； （ 4） 下游库存继续下降， “隐形” 供应压力释放， 价格稳定回升有空间。
展望2024年国内炼焦煤供需小缺口的可能性。 考虑到国内安监力度的持续， 生产回落（ 假设-3%） ， 蒙煤进口继续上升， 预计进口总量仍将增长（ 假设+10.0%) ， 供应方增长有限； 在需求方面， 终端制造业和钢铁出口增长强劲， 积极提振基础设施支撑等， 房地产拖累效应减慢， 对钢材的需求仍然具有较强的韧性。 我们对焦煤的需求进行情景假设， 预计2024年需求同比增长率将在-3%至+3%之间， 供需缺口由此计算（ 供应-需求） 分布在1530万吨到2019万吨之间。 若需求增长预测为0%， 国内焦煤供需缺口约245万吨
从长远来看，全球焦煤供需格局预期紧张。 据REQ预测， 从长远来看，澳大利亚焦煤出口呈先增后降的趋势。 总体增量有限， 2023-2029平均增长率+2%， 平均每年增长约380万吨， 澳大利亚供应释放仍存在不确定性： （ 1） 煤矿资本支出受环境和社会许可的影响， 资本短缺可能持续； （ 2） 未来五年，劳动力短缺也可能继续恶化。 就需求方而言， 印度拉动作用明显， 根据世界钢铁协会的预测， 2024年/2025年，印度钢材需求将保持8.2%的增长。但印度自产焦煤洗选率低， 高度依赖焦煤进口（ 85%以上） ， 因此，推测未来印度焦煤进口量也将同步增加， 根据我们的报告《 煤炭开采行业深度： 印度正成为海外煤炭价格的风向标 测算， 2023年，印度焦煤进口量预计为6300万吨， 假设未来每年增长8.2%， 则到2029财年， 印度新增焦煤累计需求超过3800万吨， 平均每年增长约630万吨， 高于澳大利亚出口增量， 在长期维度上，全球焦煤的供需特征可能相对紧张。
投资建议及行业评级： 我们认为焦煤价格在短期内有上涨势头， 主要依据包括： 整体供应弹性小； 预计铁水产量将进一步改善； 终端去库存行为即将结束； 焦煤长协的钢焦矿博弈价格事项已经落地， 目前焦煤股市场仍值得关注。 长期来看， 焦煤行业供需格局预期紧张， 国内钢铁生产成本具有较强的优势， 预计生铁产量将保持在高位， 但国内煤矿开采程序复杂， 建设和生产周期长， 新建矿井的成本大幅上升， 主流煤炭企业新建矿山的意愿仍然很弱， 工业产能基本达到高负荷状态， 增核空间大幅减少， 叠加东部等地区资源枯竭矿山不断退出， 焦煤行业的供给侧约束比较刚性。 放眼海外， 澳大利亚长期供给侧增长疲软， 印度在需求端有明显的拉动作用， 对海外焦煤供需格局也有偏紧的预期。 放眼海外， 澳大利亚长期供给侧增长疲软， 印度在需求端有明显的拉动作用， 对海外焦煤供需格局也有偏紧的预期。 保持焦煤行业的“推荐” 评级。
建议重点关注冶金煤： 平煤股份（ 中南地区焦煤龙头高分红， 发行可转债) 、 淮北矿业（ 低估值区域性焦煤龙头， 煤焦化等仍有增长空间) 、山西焦煤（ 炼焦煤行业领先， 山西国企改革标的) 、 潞安环能（ 市场煤占比高， 性能弹性大) 。
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